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联合〔2024〕2146号
联合资信评估股份有限公司通过对唐山冀东水泥股份有限公司及其拟发行的2024年度面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）的信用状况进行综合分析和评估，确定唐山冀东水泥股份有限公司主体长期信用等级为AAA，唐山冀东水泥股份有限公司2024年度面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）信用等级为AAA，评级展望为稳定。
特此公告
联合资信评估股份有限公司
评级总监：
二〇二四年四月八日
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唐山冀东水泥股份有限公司2024年度面向专业投资者
公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
| 注：经营风险由低至高划分为A、B、C、D、E、F共6个等级，各级因子评价划分为6档，1档最好，6档最差；财务风险由低至高划分为F1－F7共7个等级，各级因子评价划分为7档，1档最好，7档最差；财务指标为近三年加权平均值；通过矩阵分析模型得到指示评级结果 | 评级观点 联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）对唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”）的评级反映了公司作为国有大型龙头水泥企业之一，在股东背景、行业地位及产能规模等方面具备优势，在京津冀地区的市场占有率及市场竞争优势明显，2021－2023年公司权益稳定性较高，经营活动净现金流持续净流入；公司控股股东北京金隅集团股份有限公司（以下简称“金隅集团”）为公司提供了强有力的支持，公司融资渠道畅通，综合融资成本较低。同时，联合资信也关注到国家有关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性调整政策，水泥行业产能过剩问题依然严峻，预计未来水泥行业产能过剩将持续，面临的环保、减能增效压力将进一步加大，下游房地产行业需求下行，近年来公司水泥产能利用率持续处于较低水平；供需失衡致使行业竞争加剧，2022年公司水泥单位成本高企以及2023年水泥销售价格下降幅度较大致使公司盈利空间收窄；公司销售区域较为集中，易受区域市场经济景气度和政策影响等因素对公司信用水平带来的不利影响。 本期公司债券发行后对公司现有债务结构影响不大，公司经营现金流入和EBITDA对发行后长期债务覆盖程度尚可。 未来，在水泥行业基本整合完成以及新增产能仅能通过产能置换的背景下，公司有望继续保持竞争优势，下游房地产行业投资仍未有明显改善，但基建投资力度正在不断增加，未来基建对水泥需求产生一定支撑作用，公司预计水泥销售价格将有所回升，公司盈利空间有望改善。 基于对公司主体长期信用状况以及本期公司债券信用状况的综合评估，联合资信确定公司主体长期信用等级为AAA，本期公司债券信用等级为AAA，评级展望为稳定。 优势 1．公司在股东背景方面具有明显优势，控股股东给予公司强有力支持。金隅集团是北京国有资本运营管理有限公司控股的大型国有企业之一，资本实力雄厚。受益于金隅集团的资信支持，截至2023年底，公司从金隅集团获得19.20亿元融资担保及拆入资金余额11.55亿元。 2. 公司在华北区域内竞争优势明显。公司是国家重点支持水泥结构调整的12家大型水泥企业集团之一，水泥产能位 | ||||||
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分析师：宋莹莹（项目负责人）
高 星 杨 哲
邮箱：lianhe@lhratings.com电话：010-85679696传真：010-85679228地址：北京市朝阳区建国门外大街2号
中国人保财险大厦17层（100022）网址：www.lhratings.com
| 分析师：宋莹莹（项目负责人） 高 星 杨 哲 邮箱：lianhe@lhratings.com 电话：010-85679696 传真：010-85679228 地址：北京市朝阳区建国门外大街2号 中国人保财险大厦17层（100022） 网址：www.lhratings.com | 列国内水泥制造企业第3名。截至2023年底，公司熟料、水泥和骨料年产能分别为1.10亿吨、1.76亿吨和0.72亿吨。公司作为国有大型龙头水泥企业之一，在京津冀地区连续多年市场占有率超过50%，华北区域优势明显。 3. 2021－2023年，公司权益稳定性较高，经营活动净现金流持续净流入，融资渠道畅通，综合融资成本较低。2021－2023年末，公司所有者权益中股本及资本公积规模较大，权益稳定性较高。2021－2023年，公司经营活动净现金流持续净流入。截至2023年底，公司长期借款中信用借款占比高，未使用的银行授信额度充足，且作为上市公司直接融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水平。 关注 1．经济环境下行及前期房地产严控政策等方面对水泥行业需求造成影响，行业供需失衡，公司水泥产能利用率处于较低水平。国家有关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性调整政策，2021年以来，受整体经济环境及前期房地产行业调控趋严，叠加水泥行业产能过剩问题依然严峻的影响，预计未来水泥行业产能过剩将持续，面临的环保、减能增效压力将进一步加大，水泥行业需求下滑，行业供需失衡，公司水泥产量波动下降，水泥产能利用率处于较低水平。 2．水泥销售价格低位运行，公司盈利空间大幅压缩，2023年公司利润总额亏损。供需失衡致使行业竞争加剧，2021－2023年，煤炭价格大幅上涨后于高位震荡，导致公司原材料成本居高不下，成本控制难度上升，叠加下游需求减少，水泥销售价格波动下降并于低位运行，公司综合毛利率持续下降，2023年利润总额发生亏损。 3．公司销售区域较为集中，易受区域市场经济景气度及政策影响。2021－2023年，公司销售收入主要来源于华北区域，2023年华北区域收入占比74%，易受当地市场经济景气度及政策影响。 |
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主要财务数据：
| 注：上述历史评级项目的评级报告通过报告链接可查阅；2019年8月1日之前的评级方法和评级模型均无版本编号 | |||||||||||
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声 明
一、本报告版权为联合资信所有，未经书面授权，严禁以任何形式/方式复制、转载、出售、发布或将本报告任何内容存储在数据库或检索系统中。
二、本报告是联合资信基于评级方法和评级程序得出的截至发表之日的独立意见陈述，未受任何机构或个人影响。评级结论及相关分析为联合资信基于相关信息和资料对评级对象所发表的前瞻性观点，而非对评级对象的事实陈述或鉴证意见。联合资信有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
三、本报告所含评级结论和相关分析不构成任何投资或财务建议，并且不应当被视为购买、出售或持有任何金融产品的推荐意见或保证。
四、本报告不能取代任何机构或个人的专业判断，联合资信不对任何机构或个人因使用本报告及评级结果而导致的任何损失负责。
五、本报告系联合资信接受唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“该公司”）委托所出具，引用的资料主要由该公司或第三方相关主体提供，联合资信履行了必要的尽职调查义务，但对引用资料的真实性、准确性和完整性不作任何保证。联合资信合理采信其他专业机构出具的专业意见，但联合资信不对专业机构出具的专业意见承担任何责任。
六、根据控股股东联合信用管理有限公司（以下简称“联合信用”）提供的联合信用及其控制的其他机构业务开展情况，联合信用控股子公司联合赤道环境评价股份有限公司（以下简称“联合赤道”）为该公司提供了绿色债券（含碳中和）第三方认证服务。由于联合资信与关联公司联合赤道之间从管理上进行了隔离，在公司治理、财务管理、组织架构、人员设置、档案管理等方面保持独立，因此公司评级业务并未受到上述关联公司影响，联合资信保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。
七、本次信用评级结果仅适用于本次（期）债券，有效期为本次（期）债券的存续期；根据跟踪评级的结论，在有效期内评级结果有可能发生变化。联合资信保留对评级结果予以调整、更新、终止与撤销的权利。
八、任何机构或个人使用本报告均视为已经充分阅读、理解并同意本声明条款。
分析师：
联合资信评估股份有限公司
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唐山冀东水泥股份有限公司2024年度面向专业投资者
公开发行公司债券（第一期）信用评级报告
一、主体概况
唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”）前身是成立于1981年的河北省冀东水泥厂，1994年5月，由冀东发展集团有限责任公司（以下简称“冀东集团”）作为独家发起人，以定向募集方式设立组建为股份制企业，设立时的注册资本为32360万元。1996年6月，公司在深圳证券交易所挂牌上市，股票简称“冀东水泥”，证券代码“000401.SZ”。2016年5月，公司、北京金隅集团股份有限公司（以下简称“金隅集团”）和冀东集团进行战略重组，冀东集团成为金隅集团控股子公司，公司实际控制人变更为北京市人民政府国有资产监督管理委员会（以下简称“北京市国资委”）。2021年11月3日，公司向金隅集团非公开发行约10.66亿股股份，直接控股股东由冀东集团变更为金隅集团。
截至2023年底，公司注册资本为26.58亿元，金隅集团为公司控股股东，直接持有公司股权比例为44.34%（无质押），通过冀东集团间接持有公司股权比例为17.22%，公司实际控制人为北京市国资委（详见附件1-1）。
公司是中国大型水泥龙头企业之一，主营业务为水泥的生产和销售。截至2023年底，公司设有绿色低碳推进部、审计部、财务资金部和生产技术中心等职能部门（详见附件1-2）。
截至2023年底，公司合并资产总额599.23亿元，所有者权益305.97亿元（含少数股东权益18.78亿元）；2023年，公司实现营业总收入
282.35亿元，利润总额-19.01亿元。
公司注册地址：河北省唐山市丰润区林荫路；法定代表人：孔庆辉。
二、本期债券概况及募集资金用途
1. 本期债券概况
2023年4月18日，公司获得中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”，证监许可〔2023〕810号）同意面向专业投资者发行面值不超过（含）30亿元（以下简称“本次公司债券”）的公司债券的注册，本期债券为本次公司债券第一期，名称为“唐山冀东水泥股份有限公司2024年度面向专业投资者公开发行公司债券（第一期）”（以下简称“本期债券”）。
本期债券发行金额为不超过人民币10亿元（含10亿元），本期债券为5年期固定利率债券，附第3年末公司调整票面利率选择权和投资者回售选择权。本期债券偿还方式为按年付息，到期一次性偿还本金。
本期债券无担保。
2. 本期债券募集资金用途
本期债券的募集资金在扣除发行费用后，将用于偿还公司债务及补充流动资金。
三、宏观经济和政策环境分析
2023年，世界经济低迷，地缘政治冲突复杂多变，各地区各部门稳中求进，着力扩大内需。2023年，中国宏观政策稳中求进，加强逆周期调控。货币政策两次降准、两次降息，采用结构性工具针对性降息，降低实体经济融资成本，突出稳健、精准。针对价格走弱和化债工作，财政政策更加积极有效，发行特别国债和特殊再融资债券，支持经济跨周期发展。宏观政策着力加快现代化产业体系建设，聚焦促进民营经济发展壮大、深化资本市场改革、加快数字要素基础设施建设。为应对房地产供求新局面，优化房地产调控政策、加强房地产行业的流动性支持。
2023年，中国经济回升向好。初步核算，全年GDP按不变价格计算，比上年增长5.2%。分季度看，一季度同比增长4.5%、二季度增长
6.3%、三季度增长4.9%、四季度增长5.2%。信
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用环境方面，2023年社融规模与名义经济增长基本匹配，信贷结构不断优化，但是居民融资需求总体仍偏弱。银行间市场流动性整体偏紧，实体经济融资成本逐步下降。2024年是实施“十四五”规划的关键一年，有利条件强于不利因素，中国经济长期向好的基本趋势没有改变。消费有望保持韧性，在房地产投资有望企稳大背景下固定资产投资增速可能回升，出口受海外进入降息周期拉动有较大可能实现以美元计价的正增长。2024年，稳健的货币政策强调灵活适度、精准有效，预计中央财政将采取积极措施应对周期因素，赤字率或将保持在3.5%左右。总体看，中国2024年全年经济增长预期将维持在5%左右。完整版宏观经济与政策环境分析详见《宏观经济信用观察
（2023年年报）》。
四、行业分析
2021年以来，煤价大幅上涨至历史高位后快速回落至高位震荡，水泥企业生产成本大幅上扬。受此影响，2021年水泥价格成倒“V”型波动，但2022年以来，房地产开发投资乏力，基建投资虽增幅明显但对水泥需求支撑不足，水泥销量创11年来新低，供需失衡致使行业竞争加剧，水泥价格波动下降。在成本端和需求端的双重挤压下，2022年水泥行业企业经营效益下降明显，2023年水泥行业部分企业出现亏损。
国家有关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性调整政策，且随着“碳达峰”“碳中和”目标的提出，水泥行业面临的环保、减能增效压力将进一步加大，一定程度抑制水泥供给，但目前水泥行业去产能进展仍缓慢，产能结构性过剩矛盾依然突出。完整版行业分析详见《2024年水泥行业分析》。
五、基础素质分析
1. 产权状况
截至2023年底，公司控股股东为金隅集团，直接持股比例为44.34%，通过冀东集团间接持有公司股权比例为17.22%，公司实际控制人为
北京市国资委。
2. 企业规模和竞争力
公司水泥产能位列全国水泥制造企业第三名，具备较强的规模优势，在华北区域市场占有率较高，整体竞争实力较强。
公司是国家重点支持水泥结构调整的12家大型水泥企业集团之一，水泥产能位列国内水泥制造企业第3名。截至2023年底，公司熟料年产能达到1.10亿吨，水泥年产能达到1.76亿吨，骨料年产能达0.72亿吨，危固废处置能力超过540万吨/年。公司水泥熟料生产线布局和销售网络覆盖13个省、自治区、直辖市，尤其在京津冀地区，公司市场占有率超过50%。截至2023年底，公司已获得的石灰石资源储量
45.67亿吨、骨料资源储量3.79亿吨，石灰石自
给率82.90%。整体看，公司所布局区域形成规模上的比较优势且拥有持续保供重点工程的实力。
环保生产方面，截至2023年底，公司及子公司入选国家级“绿色工厂”累计达到35家、国家级绿色矿山24家、省级绿色矿山23家，公司所有规模以上生产矿山均已达到省级及以上绿色矿山建设标准。数字转型赋能方面，截至2023年底，公司有3家国家级智能工厂，6家企业7个场景入选国家智能制造优秀场景，2家企业获得国家5G工厂称号，9家企业获评省级、行业智能制造示范企业。
3. 企业信用记录
公司过往债务履约情况良好。
根据公司提供的中国人民银行《企业信用报告》（统一社会信用代码：91130200104364503X），截至2024年3月28日，公司无未结清和已结清的不良信贷信息记录。
根据公司过往在公开市场发行债务融资工具的本息偿付记录，联合资信未发现公司存在逾期或违约记录，历史履约情况良好。
截至2024年4月7日，联合资信未发现公司曾被列入全国失信被执行人名单。
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六、管理分析
1. 法人治理结构
公司法人治理结构完善，各机构独立运作。公司股东大会由全体股东组成，为公司的权力机构，行使决定公司的经营方针和投资计划等职权。公司董事会是公司的经营决策机构，对股东大会负责；董事会由9名董事组成，设董事长1人。公司监事会由3名监事组成，监事会设主席1人。监事会主席由全体监事过半数选举产生。公司设立经营管理机构负责日常经营管理工作，公司设总经理1名，设副经理若干名，由董事会聘任或解聘。总经理每届任期三年，经理连聘可以连任。
2. 管理水平
公司管理体制较完善，管理运作情况良好。公司建立了财务管理、安全管理、物资供应、对外担保等规章制度，管理制度较完善，其中安全管理及生产安全事故应急预案制度较详尽，其内部控制较严格。财务管理方面，公司实施了规范化的财务管理制度和流程，建立了资金集中统一管理和使用实体资金池，并实施统一的担保管理体系。安全管理方面，公司建立了六大安全管理体系保证安全生产，分别是各级安全生产责任落实体系，组织保障体系，安全生产制度体系，安全生产教育培训体系，安全监督检查体系，安全评审考核体系。此外，公司制订了3个层次的生产安全事故应急预案：综合预案、专项预案、现场处置方案。按照统一领导，分级负责的原则，自上而下设置应急组织体系。公司对危险源通过预测、预报和预警的方式逐级上报，分级管理。工作人员熟悉掌握现场处置方案，迅速反应正确处理险情或事故；组织人员熟悉专项应急救援预案中的事故控制技术措施、现场处置方案等，控制事态的发展或消除事故；应急组织机构成员熟悉应急预案，掌握公司重点危险源分布及其控制措施，加强预案的日常培训与演练，提高救援队伍的协作救援能力，最大限度的减少损失。
物资供应管理方面，公司物资供应实行扁平化的“总部－企业”两级管理模式。公司设置物资供应管理中心，负责公司物资供应专业管理。对外担保方面，公司所有对外担保事项都必须经公司董事会或股东大会审批，应由董事会审批的对外担保，必须经出席董事会的三分之二以上董事审议通过。未经公司董事会或股东大会批准，公司不得对外提供担保。公司在对全资子公司以外的公司提供超过持股比例的担保时，要求未提供担保的股东向公司提供反担保。
七、经营分析
1. 经营概况
公司收入主要来自水泥板块，行业地位较突出。2021－2023年，受水泥业务收入逐年下降影响，公司营业总收入持续下降；综合毛利率因煤炭采购均价高位运行叠加水泥销售价格波动下降影响而逐年下降。
公司主要从事水泥及熟料的生产和销售，水泥及熟料业务系公司收入和利润的主要来源，公司水泥产能规模大，位列国内水泥制造企业第3名，行业地位较突出，区域市场竞争优势明显。
2021－2023年，受水泥业务收入逐年下降影响，公司营业总收入持续下降。其中，2022年，受下游房地产行业投资规模持续较低，水泥销量同比下降影响，水泥业务收入较上年下降
23.55亿元。2023年，受水泥销售价格同比下降
83元/吨影响，水泥业务收入较上年下降43.23亿元。从收入构成来看，2021－2023年，公司各板块收入构成较稳定，水泥及熟料业务占公司营业总收入的比重超85.00%，其他收入主要为骨料收入、运输及矿渣粉收入等。
2021－2023年，公司综合毛利率持续下降。其中，2022年公司综合毛利率下降主要系煤炭价格大幅上涨致使生产成本增加，导致水泥和熟料毛利率均持续下降所致；2023年公司综合毛利率同比下降8.70个百分点，主要系水泥和熟
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料销售价格下降致使水泥和熟料业务毛利率下降至较低水平所致。
表1 公司营业总收入构成及毛利率情况
| 产品 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | ||||||
| 收入 （亿元） | 占比 （%） | 毛利率（%） | 收入 （亿元） | 占比（%） | 毛利率（%） | 收入 （亿元） | 占比（%） | 毛利率（%） | |
| 水泥 | 290.93 | 80.06 | 26.97 | 267.38 | 77.40 | 20.40 | 224.15 | 79.39 | 9.43 |
| 熟料 | 28.48 | 7.84 | 22.60 | 27.93 | 8.08 | 15.65 | 16.33 | 5.78 | 1.46 |
| 危废固废处置 | 14.31 | 3.94 | 44.55 | 12.05 | 3.49 | 40.21 | 10.24 | 3.63 | 35.05 |
| 其他 | 29.65 | 8.16 | 21.69 | 38.08 | 11.02 | 18.35 | 31.63 | 11.20 | 26.22 |
| 合计 | 363.38 | 100.00 | 26.89 | 345.44 | 100.00 | 20.48 | 282.35 | 100.00 | 11.78 |
注：部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成资料来源：公司提供
2. 水泥生产
公司水泥熟料产能规模大，竞争优势明显，但受行业需求下行影响，2021年以来，水泥产量波动下降，熟料产量逐年下降；受行业整体产能过剩、环保限产、冬季保供暖停产以及下游房地产行业需求下降等因素影响，2021年以来公司水泥和熟料产能利用率处于行业较低水平。
产能方面，公司水泥生产线布局覆盖13个省、自治区、直辖市，主要布局在京津冀区域。截至2023年底，公司熟料和水泥产能分别为1.10亿吨/年和1.76亿吨/年。公司骨料产能持续增加，截至2023年底，公司骨料产能为0.72亿吨/年。
产量及产能利用率方面，2021－2023年，公司水泥的产量波动下降，熟料的产量逐年下降，其中2022年，水泥和熟料产量均小幅下降，主要
系房地产投资持续低位运行，下游需求下降所致；2023年，水泥产量小幅增长，主要系公司拓展北方区域销售规模，抢占市场份额及承接的重点工程项目规模增加综合影响所致。熟料产量规模下降主要系外销规模下降所致。受行业整体产能过剩、环保限产以及下游房地产行业需求持续下降等因素影响，叠加公司市场区域主要位于华北、西北及东北区域，受冬季保供暖影响，公司生产线停产时间较长，有效产能规模有所下降，2021－2023年，公司水泥和熟料产能利用率保持较低水平。
在水泥窑协同处置环保项目建设方面，截至2023年底，公司危废固废处置能力达540万吨/年。水泥窑协同处置主要系公司将资源综合利用以解决废水零排放、废渣资源化利用及废弃达标排放问题。表2 公司水泥熟料产能情况（单位：万吨/年、万吨）
| 分类 | 2021年 | 2022年 | 2023年 | ||||||
| 产能 | 产量 | 产能利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | 产能 | 产量 | 产能利用率 | |
| 水泥 | 17600 | 8931 | 55.09% | 17600 | 7753 | 48.94% | 17600 | 8653 | 53.29% |
| 熟料 | 11000 | 7507 | 74.09% | 11000 | 7000 | 69.95% | 11000 | 6839 | 67.68% |
注：上表中产量为公司业务口径统计；2021－2023年产能利用率不等于产量/产能，主要系公司计算产能利用率时考虑了相关停工天数，因而降低了有效产能规模资料来源：公司提供
3. 原材料采购
公司石灰石资源丰富，部分石灰石及电力供应能够实现自给，具备一定的成本控制能力；2021－2022年，受原燃料采购价格增长影响，公司水泥和熟料单位生产成本持续上涨，尤其煤炭价格涨幅较大，对公司的成本控制形成较大挑战。2023年，公司原材料采购成本有所下
降，但仍保持在高位运行。受近期煤炭价格下行影响，市场价格仍有进一步下降的空间，公司水泥熟料的单位成本或将进一步降低。水泥生产的主要原材料是石灰石，主要能源是煤炭和电力。石灰石方面，公司通过主要自给和部分外购的方式满足水泥生产的需要。煤炭方面，公司已与大型煤炭生产企业建立战略
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合作关系，主要供应商较稳定，煤炭采购价格主要参考市场化煤炭销售价格，煤炭长期保供协议规模较小。电力方面，公司与大型电厂建立了战略合作关系，同时也进行自发电满足部分电力（平均约占28.00%）需求，并利用电厂产生的粉煤灰、脱硫石膏生产水泥，加大资源综合利用，降低生产成本，且公司目前采用当前国家大力推行的新型干法水泥生产线。石灰石采购方面，公司主要所属水泥企业均靠近公司自备的石灰石矿山，截至2023年底，公司已获得石灰石资源45.67亿吨以及建筑石料用灰岩和白云岩3.79亿吨，公司拥有61项石灰石矿采矿权，平均剩余期限为25年。由于环保政策、区域储量限制及部分地区安全要求的影响，公司仍存在一定外购石灰石需求，2023年，公司石灰石自给比例为82.90%。煤炭采购方面，公司煤炭全部由外购取得，2021年以来煤炭价格大幅上涨并于高位震荡，致使公司水泥生产成本居高不下。电力采购方面，2021－2023年，公司电力采购价格波动增长。为缓解电力成本压力，公司为部分生产线配备了余热发电系统，余热发电系统也满足了公司部分用电需求，有效降低了电力成本。截至2023年底，公司余热发电系统总装机容量为
589.67MW，在建余热发电装机6.00MW。2023
年公司利用余热发电19.83亿度，余热发电产生电量占公司用电总量的25.68%。
表3 公司原材料采购价格及采购量（单位：万吨、元/吨、亿千瓦时、元/千瓦时）
| 原材料 | 项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 煤炭 | 采购量 | 1024.88 | 930.51 | 857.00 |
| 采购均价 | 973.85 | 1196.81 | 913.00 | |
| 石灰石 | 采购量 | 2850.45 | 2401.75 | 1560.90 |
| 采购均价 | 46.95 | 51.41 | 51.30 | |
| 外购电力 | 采购量 | 63.86 | 58.54 | 58.43 |
| 采购均价 | 0.55 | 0.58 | 0.57 |
资料来源：公司提供
受原材料及原燃料采购价格波动影响，2021年以来，公司熟料的单位生产成本波动上涨，相较2021年之前，水泥的单位生产成本保
持较高水平，压缩公司盈利空间。未来，受近期煤炭价格下行影响，市场价格仍有进一步下降的空间，公司水泥熟料的单位成本或将进一步降低。
表4 水泥和熟料单位成本（单位：元/吨）
| 项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 吨熟料成本 | 224.23 | 264.06 | 232.85 |
| 吨水泥成本 | 236.36 | 272.99 | 235.16 |
注：单位成本=水泥或熟料营业成本/销量资料来源:公司提供
4. 水泥销售
水泥行业竞争格局呈完全竞争格局态势，国内产能过剩，区域分割明显；公司产品区域优势显著，华北地区为公司主要销售市场；公司在京津冀地区市场占有率连续多年超过50%。2021－2023年，公司水泥销量波动下降，水泥销售价格波动下降至较低水平，但基于公司区域市场份额较高，且基建投资力度正在不断增加，对水泥需求产生一定支撑作用，预计未来公司继续保持华北区域竞争优势，盈利空间有望改善。销售模式方面，公司生产的水泥、水泥熟料及其他相关产品主要通过公司下属营销公司进行营销及销售工作，其销售模式以直销为主（占比约为53.80%），分销为辅的渠道销售模式。公司下属营销公司采取“统一调配，区域具体分管、资源共享、区域联动”的销售模式，充分调动各销售区域的资源，确保重点工程的中标。结算方面，直销客户大部分采用现款结算，对个别合作时间长、信用良好的客户或国家重点工程客户，给予一定的信用期或周转量，小部分采用赊销方式（约1~2个月账期）。经销客户全部为现款结算。其中，公司给予关联方金隅混凝土集团有限公司及其附属企业的信用账期较长，约为6个月。按客户类型分类，公司客户群体主要有重点工程及基建、房地产和农村市场三类主要客户（销售量口径）；2023年，公司客户群体中房地产、重点工程及基建和农村市场占比分别为
25.92%、49.82%和24.26%。
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从区域来看，2021年以来，公司水泥产品销售主要面向华北地区、东北地区和西北地区（陕西）等地区，其中华北地区是最大销售区域，占比持续在70%以上。公司在雄安新区工程方面市场占有率保持高水平，其中2023年搅拌站供应混凝土约85%，保持很强的区域竞争优势。
表5 公司水泥熟料销售情况
（单位：万吨、%、元/吨）
| 产品 | 项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 水泥 | 销售量 | 8989 | 7796 | 8633 |
| 产销率 | 100.65 | 100.55 | 99.77 | |
| 销售均价 | 324 | 343 | 260 | |
| 熟料 | 销售量 | 983 | 892 | 691 |
| 销售均价 | 290 | 313 | 236 |
注：上表中销量为公司业务口径统计资料来源：公司提供
图1 2023年公司收入分布情况
注：华北区域包括：北京、天津、河北、山西及内蒙古，西北区域包括陕西，东北区域包括辽宁、吉林及黑龙江，西南区域包括重庆，华中包括河南及湖南，其他区域包括山东资料来源:公司年报，联合资信整理
2021－2023年，公司水泥销售量波动下降，其中2022年销售量下降主要系房地产行业持续下行影响，土地购置面积降幅持续扩大对新开工面积形成较大掣肘，难以提振水泥需求及城市化进程放缓影响所致；2023年水泥销售量同比增长10.74%，主要系公司拓展北方区域销售规模，抢占市场份额及承接的重点工程项目规模增加综合影响所致。2024年下游房地产行业投资仍未有明显改善，但基建投资力度正在不断增加，对水泥需求产生一定支撑作用，公司2024年已中标雄忻、雄商、西延高铁等项目，预
计公司将继续保持华北区域竞争优势，并通过控制重点工程水泥需求供给促使水泥销售价格回升，公司盈利空间有望改善。从销售价格看，2021－2023年，水泥和熟料销售均价均波动下降，主要系煤炭价格波动下降叠加市场竞争加剧影响所致。产销率方面，2021－2023年，公司采用以销定产的模式，水泥产销率持续保持较高水平；由于公司生产熟料主要为自用，外售规模较小。
2023年公司前五大客户的销售额合计为
20.35亿元，占年度销售总额比例为4.50%，集中
度保持较低水平。
5. 经营效率
公司整体经营效率一般。从经营效率指标看，2021－2023年，公司存货周转次数分别为9.01次、7.35次和6.71次；总资产周转次数分别为0.61次、0.56次和0.46次；公司存货周转次数和总资产周转次数均持续下降。与同行业其他企业相比，2023年公司经营效率表现一般。
表6 2023年公司经营效率指标同业对比情况
（单位：次）
| 公司名称 | 存货周转次数 | 总资产周转次数 |
| 新疆天山水泥股份有限公司 | 8.52 | 0.37 |
| 华新水泥股份有限公司 | 7.20 | 0.51 |
| 公司 | 6.71 | 0.46 |
注：为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind年化指标，Wind计算公式与联合资信存在少许差异资料来源：Wind
6. 未来发展
公司将继续立足水泥产业持续发展，发展计划较为可行。2024年，公司将围绕“效益提升”开展工作，打造“国际一流的科技型、环保型、服务型建材产业集团”的战略定位，聚焦保障性住房建设、“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造等“三大工程”目标发力，强化统筹布局，分区、分企实施营销策略，深入推动数字营销战略，由提供“产品”向提供“产品+服务”转变，并推动行业生态实现平衡共赢，促进价
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格回归理性；加强与大集团的沟通对话和协调联动，加强品牌和渠道建设，积极开发推广油井、核电、机场、深水等不同场景的特种水泥，满足客户多元化需求。
公司将强化战略采购，发挥采购规模优势，统筹采购资源，推进集采制度化、体系化运作，形成总部、区域集采，企业落地管理的全业务链条，进一步控降采购成本。公司稳步推进矿山资源获取工作，围绕产业链部署创新链，加快水泥向上下游延伸，推动产业链深度融合发展。公司将加大科技创新资源投入，持续优化用能结构转换，加大新能源项目布局，减少煤炭等化石能源使用，实现从源头、过程到终端全链条降碳。公司将继续立足水泥产业持续发展，发展计划较为可行。
八、财务分析
1. 财务概况
公司提供了2021－2023年的财务报告，信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）对上述财务报告进行了审计并出具了标准无保留意见的审计结论。本报告中使用的财务数据均为期末数据。
2. 资产质量
2021－2023年末，公司资产规模波动下降，以非流动资产为主，资产受限程度低，公司货币资金规模适中；受煤炭采购均价波动影响，存货规模波动下降，计提跌价准备比例尚可，固定资产成新率较低。
2021－2023年末，公司资产规模波动下降，整体变动幅度不大，资产以非流动资产为主，符合水泥生产企业的特征。
表7 公司主要资产构成情况
| 科目 | 2021年末 | 2022年末 | 2023年末 | |||
| 金额 （亿元） | 占比 （%） | 金额 （亿元） | 占比 （%） | 金额 （亿元） | 占比 （%） | |
| 流动资产 | 159.98 | 26.52 | 161.60 | 26.06 | 140.02 | 23.37 |
| 货币资金 | 74.96 | 12.43 | 64.03 | 10.32 | 62.19 | 10.38 |
| 存货 | 31.88 | 5.28 | 42.85 | 6.91 | 31.34 | 5.23 |
| 非流动资产 | 443.33 | 73.48 | 458.59 | 73.94 | 459.21 | 76.63 |
| 固定资产 | 323.52 | 53.62 | 324.58 | 52.34 | 323.44 | 53.98 |
| 无形资产 | 59.06 | 9.79 | 63.29 | 10.20 | 67.94 | 11.34 |
| 资产总额 | 603.30 | 100.00 | 620.19 | 100.00 | 599.23 | 100.00 |
注：上表中各科目的占比为在资产总额中的占比数据来源：公司财务报告、联合资信整理
2021－2023年末，公司货币资金规模持续下降，年均复合下降8.91%，主要系投资净流出和偿还债务规模较大，近两年经营性净现金流入无法覆盖投资和筹资流出影响所致。截至2023年底，公司货币资金中银行存款占92.44%，受限货币资金受限比例为8.66%，主要为土地复垦基金及矿山恢复保证金等。2021－2023年末，公司存货波动下降，年均复合下降0.86%，其中2022年存货规模增幅较大主要系受煤炭采购均价上涨致使存货价值增加所致。从构成来看，截至2023年底，公司存货主要由原材料（占
43.75%）、在产品（占37.05%）和库存商品（占
19.19%）构成；公司存货累计计提跌价准备比例
为6.36%，计提比例尚可。2021－2023年末，公司固定资产规模变动幅度不大。截至2023年底，公司固定资产主要由机器设备（占42.91%）和房屋建筑物（占
54.84%）构成，公司固定资产成新率45.16%，
成新率较低。2021－2023年末，公司无形资产持续增长，年均复合增长7.25%，主要系采矿权和土地使用权增加所致。截至2023年底，公司无形资产主要由土地使用权（占59.53%）和采矿权（占36.70%）构成。
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截至2023年底，公司受限资产占总资产比重为2.34%，受限比例低。
表8 截至2023年底公司受限资产情况
（单位：亿元）
| 项目 | 期末账面价值 | 受限原因 |
| 货币资金 | 5.39 | 土地复垦基金、矿山环境恢复保证金等 |
| 应收票据及应收款项融资 | 1.63 | 未到期贴现应收票据以及票据质押 |
| 固定资产 | 6.62 | 用于售后租回的固定资产 |
| 无形资产 | 0.38 | 抵押 |
| 合计 | 14.02 | -- |
资料来源：公司提供
3. 资本结构
（1）所有者权益
2021－2023年末，受现金分红及盈利亏损致未分配利润下降影响，公司所有者权益规模持续下降；公司所有者权益中股本及资本公积
规模较大，权益稳定性较高。
2021－2023年末，公司所有者权益持续下降，年均复合下降4.83%，主要系公司现金分红及盈利亏损导致未分配利润减少所致。截至2023年底，公司所有者权益305.97亿元，归属于母公司所有者权益占比为93.86%；在所有者权益中，股本、资本公积和未分配利润分别占
8.69%、56.35%和25.07%，公司所有者权益结构
稳定性较高。
（2）负债
2021－2023年末，公司负债及债务规模波动增长，债务负担处于合理范围内，但公司短期债务规模较大，存在一定短期偿付压力，预计公司2024年长短期债务规模调整后，债务期限结构将有所改善。
2021－2023年末，公司负债规模波动增长，负债结构相对均衡。表9 公司主要负债构成情况
| 科目 | 2021年末 | 2022年末 | 2023年末 | |||
| 金额 （亿元） | 占比 （%） | 金额 （亿元） | 占比 （%） | 金额 （亿元） | 占比 （%） | |
| 流动负债 | 135.35 | 50.98 | 135.94 | 46.21 | 155.40 | 52.99 |
| 短期借款 | 29.96 | 11.28 | 32.61 | 11.09 | 24.33 | 8.30 |
| 应付账款 | 41.49 | 15.63 | 42.19 | 14.34 | 47.67 | 16.25 |
| 其他应付款 | 10.79 | 4.06 | 17.43 | 5.92 | 9.65 | 3.29 |
| 一年内到期的非流动负债 | 32.43 | 12.21 | 27.51 | 9.35 | 59.99 | 20.46 |
| 非流动负债 | 130.17 | 49.02 | 158.22 | 53.79 | 137.86 | 47.01 |
| 长期借款 | 46.32 | 17.45 | 70.23 | 23.87 | 84.78 | 28.91 |
| 应付债券 | 62.29 | 23.46 | 70.11 | 23.83 | 36.49 | 12.44 |
| 负债总额 | 265.52 | 100.00 | 294.16 | 100.00 | 293.26 | 100.00 |
注：上表中各科目的占比为在负债总额中的占比数据来源：公司财务报告、联合资信整理
2021－2023年末，公司短期借款规模波动下降，年均复合下降9.87%，主要系公司调整负债结构所致。公司应付账款持续增加，截至2023年底，公司应付账款账龄以1年以内（占
73.00%）为主。2021－2023年末，公司其他应
付款（合计）波动下降，主要系股东借款规模变动所致。截至2023年底，公司其他应付款中资金拆借款占16.11%，主要系来自金隅集团的无固定偿还期限的股东借款。2021－2023年末，公司一年内到期的非流动负债规模波动增长，截至2023年底，公司一年内到期的非流动负债较上年底大幅增长118.08%，主要系一
年内到期的应付债券转入所致。
2021－2023年末，公司长期借款规模持续增长，年均复合增长35.29%，主要系公司改善债务期限结构及融资需求增加所致。截至2023年底，公司长期借款中信用借款占97.06%，长期借款利率区间为2.60%~3.87%。2021－2023年末，公司应付债券规模波动下降，截至2023年底，公司应付债券较上年底大幅下降47.96%，主要系转入一年内到期的非流动负债所致。
有息债务方面，2021－2023年末，公司全部债务波动增长。截至2022年底，公司全部债务较上年底增长15.94%，主要系长短期借款规
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模增加所致。截至2023年底，公司全部债务规模较上年底基本保持稳定。债务期限结构方面，截至2023年底，公司短期债务占42.19%，长期债务占57.81%。从债务指标来看，2021－2023年末，公司资产负债率及全部债务资本化比率
持续增长，长期债务资本化比率波动增长。截至2023年底，公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率较上年底分别上升1.51个百分点、上升1.41个百分点和下降
2.01个百分点，公司债务负担尚处于合理范围。
| 图2 近年来公司债务结构（单位：亿元） 资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 | 图3 近年来公司债务杠杆水平 资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理 |
表10 截至2023年底公司债务期限结构情况（单位：亿元）
| 项目 | 1年以内 | 1~2年 | 2~5年 | 合计 |
| 短期借款 | 24.33 | -- | -- | 24.33 |
| 一年内到期的非流动负债 | 59.89 | -- | -- | 59.89 |
| 其他应付款 | 1.45 | -- | 0.10 | 1.55 |
| 长期借款 | -- | 49.07 | 35.70 | 84.78 |
| 应付债券 | -- | 19.99 | 16.50 | 36.49 |
| 长期应付款 | -- | 0.47 | -- | 0.47 |
| 合计 | 85.67 | 69.53 | 52.31 | 207.50 |
注：上表期限分布数据以审计报告相关科目数据为准，不包含应付票据及租赁负债，故与前述全部债务存在小幅偏差资料来源：公司提供
从期限结构上看，公司作为制造型企业，短期债务主要是一年内到期债务且规模较大，存在一定短期偿付压力，且2023年底大规模非流动负债转入流动负债，债务期限结构存在一定不合理，预计公司2024年长短期债务规模结构性调整后，债务期限结构将有所改善。
4. 盈利能力
2021－2023年，公司营业总收入及利润总额均持续下降，其中2023年受水泥销售价格大幅下降影响，公司发生阶段性亏损；公司费用控制能力一般，盈利指标逐年下降。
2021－2023年，公司营业总收入分析见经营概况部分。2021－2023年，公司利润总额持
续下降，其中2023年发生亏损，主要系水泥熟料销售价格大幅下降所致。费用方面，2021－2023年，公司费用总额波动下降，主要系管理费用波动下降所致；期间费用率分别为14.65%、15.52%和17.34%，处于较高水平，公司费用控制能力一般。非经常性损益方面，公司资产减值损失主要为针对存货、固定资产和在建工程计提的减值准备，2021－2023年，公司资产减值损失持续增加，主要系存货及固定资产减值所致；其他收益（主要为资源综合利用增值税返还等日常活动相关的政府补助，其中水泥销售产生的增值税返还及财政贴息可持续性较强）和投资收益（主要为权益法核算的长期股权投资收益）持续下降，
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但对公司利润形成较大补充；营业外收入主要为废旧物资收入、无法支付的款项及罚款、赔款净收入、违约金等收入，可持续性较弱。
表11 公司非经常性损益情况（亿元）
| 科目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 资产减值损失 | -0.77 | -0.92 | -2.85 |
| 其他收益 | 7.13 | 4.74 | 3.85 |
| 投资收益 | 4.64 | 1.52 | 1.00 |
| 营业外收入 | 4.00 | 1.80 | 1.48 |
| 利润总额 | 53.10 | 18.22 | -19.01 |
资料来源：联合资信根据公司财务报表整理
盈利指标方面，2021－2023年，公司营业利润率、总资本收益率和净资产收益率均持续下降，2023年，受水泥销售价格大幅下降影响，公司盈利指标降幅较大。
图4 近年来公司盈利指标情况（单位：亿元、%）
资料来源：联合资信根据公司审计报告整理
与同行业企业对比，2023年，公司盈利指标整体处于行业较低水平。
表12 2023年盈利指标同业对比情况
（单位：亿元）
| 公司名称 | 营业总收入 | 利润总额 | 毛利率（%） | 净资产收益率（%） |
| 新疆天山水泥股份有限公司 | 1073.80 | 30.88 | 16.19 | 2.41 |
| 华新水泥股份有限公司 | 337.57 | 43.26 | 26.71 | 9.82 |
| 公司 | 282.35 | -19.01 | 11.78 | -5.09 |
注：为提高可比性，本表使用的数据均来自Wind年化指标，Wind计算公式与联合资信存在少许差异资料来源：Wind
5. 现金流
2021－2023年，公司经营活动现金流持续净流入但波动下降；投资活动现金流持续净流出，经营性现金流净流入可基本覆盖投资活动现金需求；公司筹资活动现金流保持净流出，但净流出规模波动下降。考虑到未来公司经营获现能力、技改投入规模和到期债务兑付资金来源，公司仍有一定融资需求但资金流动性压力不大。
表13 公司现金流情况（单位：亿元、%）
| 项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 经营活动现金流入小计 | 315.90 | 300.95 | 284.36 |
| 经营活动现金流出小计 | 253.78 | 278.26 | 254.46 |
| 经营活动现金流量净额 | 62.11 | 22.69 | 29.90 |
| 投资活动现金流入小计 | 7.37 | 6.74 | 3.88 |
| 投资活动现金流出小计 | 26.13 | 31.20 | 22.81 |
| 投资活动现金流量净额 | -18.76 | -24.45 | -18.93 |
| 筹资活动前现金流量净额 | 43.36 | -1.76 | 10.97 |
| 筹资活动现金流入小计 | 127.23 | 141.41 | 91.98 |
| 筹资活动现金流出小计 | 156.73 | 151.16 | 104.47 |
| 筹资活动现金流量净额 | -29.50 | -9.76 | -12.49 |
| 现金收入比 | 81.90 | 83.27 | 96.15 |
资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
从经营活动来看，2021－2023年，公司经营活动现金持续净流入，但净流入规模波动较大，
年均复合下降30.62%，主要系水泥销售价格波动下降叠加原材料及原燃料价格高企所致。由于
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公司在业务开展过程中，部分采用票据结算方式，现金收入比持续较低。2023年，公司现金收入比有所增加，主要系营业总收入规模下降幅度较大所致。
从投资活动来看，2021－2023年，公司投资活动现金流入量持续下降，投资活动现金流出量波动下降，分别年均复合下降27.46%和6.56%。投资活动现金流流入主要为投资收益取得的现金，受技改项目持续投入影响投资活动现金流量持续净流出。从筹资活动来看，2021－2023年，公司筹资活动现金流持续净流出，且净流出规模波动下降。从资金管控角度看，在2024年公司无重大在建工程建设资金投入的背景下，预计技改投资规模约20亿元，经营现金活动现金流预计保持净流入且能够覆盖投资活动现金净流出量，考虑到一年内到期的债务规模85亿元，其中约35亿元为应付债券，预计公司将通过公开市场债券借新还旧进行偿还，且公司2023年底未使用授信规模（205.31亿元）较大，能够偿还剩余流贷，整体看，公司仍有一定融资需求但资金流动性压
力不大。
6. 偿债指标
公司长短期偿债指标表现尚可，融资渠道通畅。
从短期偿债指标看，2021－2023年末，公司流动比率波动下降，速动比率持续下降，其中2023年底，公司流动比率和速动比率分别较上年底下降28.78个百分点和17.42个百分点，主要系预付款项和存货下降以及一年内到期的债务规模增幅较大所致；流动资产对流动负债的保障程度尚可；现金短期债务比持续下降，截至2023年底，公司现金短期债务比为0.80倍，保障程度尚可。
从长期偿债指标看，2021－2023年，公司EBITDA利息倍数持续下降，全部债务/EBITDA持续增长，其中2023年降幅较大，公司EBITDA对利息的保障能力较强、对债务本金的保障能力一般。考虑到公司在行业地位、产能产量规模和华北区域市场占有率等方面的综合判断，公司整体偿债指标表现尚可。
表14 公司偿债指标情况
| 项目 | 项目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 短期偿债指标 | 流动比率（%） | 118.20 | 118.88 | 90.10 |
| 速动比率（%） | 94.64 | 87.35 | 69.94 | |
| 经营现金流动负债比（%） | 0.91 | 0.33 | 0.33 | |
| 现金短期债务比（倍） | 1.39 | 1.11 | 0.80 | |
| 长期偿债指标 | EBITDA（亿元） | 93.84 | 62.19 | 26.40 |
| 全部债务/EBITDA（倍） | 1.97 | 3.44 | 8.06 | |
| EBITDA利息倍数（倍） | 11.93 | 8.31 | 3.80 |
资料来源：联合资信根据公司财务报告及公司提供资料整理
截至2023年底，公司已获金融机构授信额度为438.96亿元，尚未使用授信额度为205.31亿元，公司间接融资渠道通畅。公司作为上市公司，具备直接融资渠道。
截至2023年底，公司实际对外担保金额为
0.70亿元，均为对合资企业鞍山冀东水泥有限责
任公司的担保。公司或有负债风险较低。
截至2023年底，公司无重大未决诉讼和仲裁案件。
7. 母公司财务分析
母公司主要承担管理职能，资产构成主要为子公司往来款以及持有的子公司股权，受资金归集影响，母公司持有的货币资金规模较大。母公司负债水平一般，债务负担适中。
2021－2023年末，母公司资产规模波动增长，所有者权益规模稳中有增。截至2023年底，母公司资产总额621.39亿元，所有者权益372.82亿元，整体资本实力强。母公司资产总额及所有者权益规模较合并口径大主要系子公司亏损所
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致。母公司资产构成主要为子公司往来款以及持有的子公司股权，持有的货币资金规模较大，截至2023年底为49.06亿元。
2021－2023年末，随着母公司债务规模波动下降，负债总额波动减少。母公司债务负担适中，截至2023年底，母公司资产负债率和全部债务资本化比率分别为40.00%和32.81%。
九、外部支持
公司控股股东金隅集团是大型国有上市公司，公司在融资等方面可获得股东支持。
1.支持能力
金隅集团是北京国有资本运营管理有限公司控股的大型国有企业之一，资本实力雄厚，以绿色建材和地产开发及运营为主业，是京津冀最大的绿色、环保、节能建材生产供应商之一，且具备多品类房地产项目综合开发的能力，综合实力位居全国同行业前列。公司在金隅集团下属子公司中处于重要地位，在资金、项目等方面能得到金隅集团的大力支持。
2.支持可能性
截至2023年底，金隅集团为公司提供19.20亿元融资担保，其中14.20亿元为私募债融资担保，5.00亿元为银行借款担保。此外，2023年，公司从金隅集团及其财务公司取得拆入资金
13.66亿元；截至2023年底，拆入资金余额11.55
亿元；金隅集团对公司提供的资金支持以市场化定价收取利息，且不高于公司外部融资的成本。受益于金隅集团的资信支持，公司融资渠道畅通，综合融资成本处于较低水平。
十、本期债券偿还能力分析
本期债券的发行对公司债务结构影响影响不大，公司经营现金流入和EBITDA对发行后长期债务覆盖程度尚可。
1. 本期公司债券对公司现有债务的影响
公司本期债券发行金额不超过10.00亿元（含10.00亿元），以10.00亿元计算（下同）
分别占2023年底公司长期债务和全部债务的
8.13%和4.70%，对公司现有债务结构影响较
小。以2023年底财务数据为基础，本期债券发行后，在其他因素不变的情况下，公司的资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别上升至49.78%、42.14%和30.30%，公司负债水平有所上升，债务负担有所加重。考虑到本期债券募集资金用于偿还公司债务及补充流动资金，实际债务负担或低于上述预测值。
2. 本期债券偿还能力分析
以2023年的财务数据为基础，考虑本期债券发行后，公司2023年经营活动现金流入量对发行后长期债务的保障能力较好；2023年经营活动现金净流量对发行后长期债务的保障能力一般，EBITDA对发行后长期债务的保障能力尚可。
表15 本期债券保障能力测算
| 项目 | 2023年 |
| 发行后长期债务*（亿元） | 133.02 |
| 经营现金流入/发行后长期债务（倍） | 2.14 |
| 经营现金/发行后长期债务（倍） | 0.22 |
| 发行后长期债务/EBITDA（倍） | 5.04 |
注：发行后长期债务为将本期债券发行额度计入后测算的长期债务总额资料来源：联合资信根据公司财务报告整理
十一、结论
基于对公司经营风险、财务风险、外部支持及债项条款等方面的综合分析评估，联合资信确定公司主体长期信用等级为AAA，本期公司债券信用等级为AAA，评级展望为稳定。
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附件1-1 截至2023年底唐山冀东水泥股份有限公司股权结构图
资料来源：公司提供
附件1-2 截至2023年底唐山冀东水泥股份有限公司组织架构图
资料来源：公司提供
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附件1-3 截至2023年底唐山冀东水泥股份有限公司主要子公司情况
| 序号 | 子公司名称 | 主要经营地 | 注册地 | 业务性质 | 直接持股比例 |
| 1 | 冀东水泥铜川有限公司 | 陕西省铜川市耀 州区 | 陕西省铜川市耀州区 | 水泥及水泥制品制造、销售 | 100.00% |
| 2 | 北京金隅红树林 环保技术有限责 任公司 | 北京市昌平区 | 北京市昌平区 | 收集、贮存、处置有毒有害废弃物；技术开发、技术咨询；批发润滑油；批发机械设备；环保设施运营技术服务罐清洗；批发回收萃取的燃料油；批发化工产品（不含危险化学品） | 100.00% |
| 3 | 河北金隅鼎鑫水 泥有限公司 | 河北省石家庄市鹿泉市 | 河北省石家庄市鹿泉市 | 水泥及水泥制品制造、销售 | 100.00% |
资料来源：公司提供
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附件2-1 主要财务数据及指标（合并口径）
| 项 目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 财务数据 | |||
| 现金类资产（亿元） | 94.25 | 77.29 | 71.57 |
| 资产总额（亿元） | 603.30 | 620.19 | 599.23 |
| 所有者权益（亿元） | 337.79 | 326.03 | 305.97 |
| 短期债务（亿元） | 67.96 | 69.53 | 89.78 |
| 长期债务（亿元） | 116.51 | 144.35 | 123.02 |
| 全部债务（亿元） | 184.46 | 213.88 | 212.80 |
| 营业总收入（亿元） | 363.38 | 345.44 | 282.35 |
| 利润总额（亿元） | 53.10 | 18.22 | -19.01 |
| EBITDA（亿元） | 93.84 | 62.19 | 26.40 |
| 经营性净现金流（亿元） | 62.11 | 22.69 | 29.90 |
| 财务指标 | |||
| 销售债权周转次数（次） | 8.37 | 10.98 | 9.41 |
| 存货周转次数（次） | 9.01 | 7.35 | 6.71 |
| 总资产周转次数（次） | 0.61 | 0.56 | 0.46 |
| 现金收入比（%） | 81.90 | 83.27 | 96.15 |
| 营业利润率（%） | 25.38 | 18.81 | 9.93 |
| 总资本收益率（%） | 9.44 | 3.98 | -2.03 |
| 净资产收益率（%） | 12.38 | 4.32 | -5.71 |
| 长期债务资本化比率（%） | 25.65 | 30.69 | 28.68 |
| 全部债务资本化比率（%） | 35.32 | 39.61 | 41.02 |
| 资产负债率（%） | 44.01 | 47.43 | 48.94 |
| 流动比率（%） | 118.20 | 118.88 | 90.10 |
| 速动比率（%） | 94.64 | 87.35 | 69.94 |
| 经营现金流动负债比（%） | 45.89 | 16.69 | 19.24 |
| 现金短期债务比（倍） | 1.39 | 1.11 | 0.80 |
| EBITDA利息倍数（倍） | 11.93 | 8.31 | 3.80 |
| 全部债务/EBITDA（倍） | 1.97 | 3.44 | 8.06 |
注：1.部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．公司2021－2023年末合并口径其他应付款及其他流动负债中的有息部分计入短期债务，长期应付款的有息部分计入长期债务； 3．公司2021－2023年财务数据均为期末数据资料来源：联合资信根据公司审计报告及财务报告整理
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附件2-2 主要财务数据及指标（母公司口径）
| 项 目 | 2021年 | 2022年 | 2023年 |
| 财务数据 | |||
| 现金类资产（亿元） | 60.24 | 51.94 | 49.62 |
| 资产总额（亿元） | 610.04 | 624.49 | 621.39 |
| 所有者权益（亿元） | 360.85 | 364.98 | 372.82 |
| 短期债务（亿元） | 54.89 | 47.55 | 64.55 |
| 长期债务（亿元） | 108.36 | 139.45 | 117.54 |
| 全部债务（亿元） | 163.25 | 187.01 | 182.09 |
| 营业总收入（亿元） | 91.52 | 132.46 | 101.05 |
| 利润总额（亿元） | 24.05 | 28.03 | 13.37 |
| EBITDA（亿元） | / | / | / |
| 经营性净现金流（亿元） | 11.07 | -16.21 | 7.35 |
| 财务指标 | |||
| 销售债权周转次数（次） | 21.21 | 21.55 | 20.77 |
| 存货周转次数（次） | 139.67 | 79.09 | 56.01 |
| 总资产周转次数（次） | 0.19 | 0.21 | 0.16 |
| 现金收入比（%） | 102.94 | 102.71 | 105.54 |
| 营业利润率（%） | 2.71 | 3.41 | 1.91 |
| 总资本收益率（%） | 6.05 | 6.48 | 3.43 |
| 净资产收益率（%） | 6.80 | 7.77 | 3.25 |
| 长期债务资本化比率（%） | 23.09 | 27.65 | 23.97 |
| 全部债务资本化比率（%） | 31.15 | 33.88 | 32.81 |
| 资产负债率（%） | 40.85 | 41.56 | 40.00 |
| 流动比率（%） | 199.73 | 232.27 | 194.64 |
| 速动比率（%） | 198.81 | 230.56 | 193.46 |
| 经营现金流动负债比（%） | 8.32 | -13.88 | 5.64 |
| 现金短期债务比（倍） | 1.10 | 1.09 | 0.77 |
| EBITDA利息倍数（倍） | / | / | / |
| 全部债务/EBITDA（倍） | / | / | / |
注：1.部分合计数与各相加数之和在尾数上存在差异，系四舍五入造成；除特别说明外，均指人民币； 2．母公司有息债务数据未经调整；3．母公司2021－2023年财务数据均为期末数据；4．“/”表示资料未获取资料来源：联合资信根据公司审计报告及财务报告整理
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附件3 主要财务指标的计算公式
| 指标名称 | 计算公式 |
增长指标
| 增长指标 |
资产总额年复合增长率
| 资产总额年复合增长率 | （1）2年数据：增长率=（本期-上期）/上期×100% （2）n年数据：增长率=[(本期/前n年)^（1/(n-1)）-1]×100% |
| 净资产年复合增长率 | |
| 营业总收入年复合增长率 | |
| 利润总额年复合增长率 |
经营效率指标
| 经营效率指标 |
销售债权周转次数
| 销售债权周转次数 | 营业总收入/（平均应收账款净额+平均应收票据+平均应收款项融资） |
存货周转次数
| 存货周转次数 | 营业成本/平均存货净额 |
总资产周转次数
| 总资产周转次数 | 营业总收入/平均资产总额 |
现金收入比
| 现金收入比 | 销售商品、提供劳务收到的现金/营业总收入×100% |
盈利指标
| 盈利指标 |
总资本收益率
| 总资本收益率 | （净利润+费用化利息支出）/（所有者权益+长期债务+短期债务）×100% |
净资产收益率
| 净资产收益率 | 净利润/所有者权益×100% |
营业利润率
| 营业利润率 | （营业总收入-营业成本-税金及附加）/营业总收入×100% |
债务结构指标
| 债务结构指标 |
资产负债率
| 资产负债率 | 负债总额/资产总计×100% |
全部债务资本化比率
| 全部债务资本化比率 | 全部债务/（长期债务+短期债务+所有者权益）×100% |
长期债务资本化比率
| 长期债务资本化比率 | 长期债务/（长期债务+所有者权益）×100% |
担保比率
| 担保比率 | 担保余额/所有者权益×100% |
长期偿债能力指标
| 长期偿债能力指标 |
EBITDA利息倍数
| EBITDA利息倍数 | EBITDA/利息支出 |
全部债务/ EBITDA
| 全部债务/ EBITDA | 全部债务/ EBITDA |
短期偿债能力指标
| 短期偿债能力指标 |
流动比率
| 流动比率 | 流动资产合计/流动负债合计×100% |
速动比率
| 速动比率 | （流动资产合计-存货）/流动负债合计×100% |
经营现金流动负债比
| 经营现金流动负债比 | 经营活动现金流量净额/流动负债合计×100% |
现金短期债务比
| 现金短期债务比 | 现金类资产/短期债务 |
注：现金类资产=货币资金+交易性金融资产+应收票据+应收款项融资中的应收票据短期债务=短期借款+交易性金融负债+一年内到期的非流动负债+应付票据+其他短期债务长期债务=长期借款+应付债券+租赁负债+其他长期债务全部债务=短期债务+长期债务EBITDA=利润总额+费用化利息支出+固定资产折旧+使用权资产折旧+摊销利息支出=资本化利息支出+费用化利息支出
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附件4-1 主体长期信用等级设置及含义联合资信主体长期信用等级划分为三等九级，符号表示为：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C。除AAA级、CCC级（含）以下等级外，每一个信用等级可用“+”“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。各信用等级符号代表了评级对象违约概率的高低和相对排序，信用等级由高到低反映了评级对象违约概率逐步增高，但不排除高信用等级评级对象违约的可能。
具体等级设置和含义如下表。
| 信用等级 | 含义 |
AAA
| AAA | 偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约概率极低 |
AA
| AA | 偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约概率很低 |
A
| A | 偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约概率较低 |
BBB
| BBB | 偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约概率一般 |
BB
| BB | 偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约概率较高 |
B
| B | 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约概率很高 |
CCC
| CCC | 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约概率极高 |
CC
| CC | 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务 |
C
| C | 不能偿还债务 |
附件4-2 中长期债券信用等级设置及含义联合资信中长期债券信用等级设置及含义同主体长期信用等级。
附件4-3 评级展望设置及含义
评级展望是对信用等级未来一年左右变化方向和可能性的评价。评级展望通常分为正面、负面、稳定、发展中等四种。
| 评级展望 | 含义 |
正面
| 正面 | 存在较多有利因素，未来信用等级调升的可能性较大 |
稳定
| 稳定 | 信用状况稳定，未来保持信用等级的可能性较大 |
负面
| 负面 | 存在较多不利因素，未来信用等级调降的可能性较大 |
发展中
| 发展中 | 特殊事项的影响因素尚不能明确评估，未来信用等级可能调升、调降或维持 |
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联合资信评估股份有限公司关于唐山冀东水泥股份有限公司2024年度面向专业投资者公
开发行公司债券（第一期）的跟踪评级安排
根据相关监管法规和联合资信评估股份有限公司（以下简称“联合资信”）有关业务规范，联合资信将在本期债项信用评级有效期内持续进行跟踪评级，跟踪评级包括定期跟踪评级和不定期跟踪评级。唐山冀东水泥股份有限公司（以下简称“公司”）应按联合资信跟踪评级资料清单的要求及时提供相关资料。联合资信将按照有关监管政策要求和委托评级合同约定在本期债项评级有效期内完成跟踪评级工作。贵公司或本期债项如发生重大变化，或发生可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的重大事项，贵公司应及时通知联合资信并提供有关资料。联合资信将密切关注贵公司的经营管理状况、外部经营环境及本期债项相关信息，如发现有重大变化，或出现可能对贵公司或本期债项信用评级产生较大影响的事项时，联合资信将进行必要的调查，及时进行分析，据实确认或调整信用评级结果，出具跟踪评级报告，并按监管政策要求和委托评级合同约定报送及披露跟踪评级报告和结果。
如贵公司不能及时提供跟踪评级资料，或者出现监管政策规定、委托评级合同约定的其他情形，联合资信可以终止或撤销评级。