山西证券股份有限公司2022年面向专业投资者
公开发行次级债券（第一期）信用评级报告
项目负责人：郑耀宗 yzzheng@ccxi.com.cn项目组成员：郑凯迪 kdzheng@ccxi.com.cn评级总监：
电话：
(010)66428877
传真：(010)664261002022年2月15日
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次级债券（第一期）信用评级报告
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声 明
? 本次评级为发行人委托评级。除因本次评级事项使中诚信国际与发行人构成委托关系外，中诚信国际与
发行人不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系；本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与发行人之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立、客观、公正的关联关系。
? 本次评级依据发行人提供或已经正式对外公布的信息，相关信息的合法性、真实性、完整性、准确性由发行人负责。中诚信国际按照相关性、及时性、可靠性的原则对评级信息进行审慎分析，但对于发行人提供信息的合法性、真实性、完整性、准确性不作任何保证。
? 本次评级中，中诚信国际及项目人员遵照相关法律、法规及监管部门相关要求，按照中诚信国际的评级流程及评级标准，充分履行了勤勉尽责和诚信义务，有充分理由保证本次评级遵循了真实、客观、公正的原则。? 评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法，遵循内部评级程序做出的独立判断，未受发行人和其他第三方组织或个人的干预和影响。? 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用，并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资、借贷等交易行为，也不能作为使用人购买、出售或持有相关金融产品的依据。? 中诚信国际不对任何投资者（包括机构投资者和个人投资者）使用本报告所表述的中诚信国际的分析结果而出现的任何损失负责，亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任。? 本次信用评级结果自本评级报告出具之日起生效，有效期为受评债券的存续期。? 本评级报告及评级结论不得用于其他债券的发行等证券业务活动。
北京市东城区朝阳门内大街南竹杆胡同2号银河SOHO5号楼邮编：100010 电话：（8610）6642 8877 传真：（8610）6642 6100
Building 5, Galaxy SOHO, No.2 Nanzhuganhutong,ChaoyangmenneiAvenue,Dongcheng District,Beijing, 100010
山西证券股份有限公司：
受贵公司委托，中诚信国际信用评级有限责任公司对贵公司及贵公司拟发行的“山西证券股份有限公司2022年面向专业投资者公开发行次级债券（第一期）”的信用状况进行了综合分析。经中诚信国际信用评级委员会最后审定，贵公司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定，本期次级债券的信用等级为AA
+
。
特此通告
中诚信国际信用评级有限责任公司
二零二二年二月十五日
[2022]0437D
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次级债券（第一期）信用评级
| 报告 |
发行要素
| 发行主体 | 本期规模 | 发行期限 | 偿还方式 | 清偿顺序 | 发行目的 |
山西证券股份有限公司
| 山西证券股份有限公司 | 不超过 |
| 亿元） |
| 年期 | 每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付 |
| 本期债券本金和利息的清偿顺序排在发行人的存款人和一般债权人之后，股权资本之前，本期债券与发行人已发行、未来可能发行的与本期债券偿还顺序相同的其他次级债务处于同一清偿顺序 | 扣除发行费用后，将用于偿还公司有息债务 |
概况数据
2018
| 山西证券 |
2019
2020
2021.09
资产总额（亿元） 572.45 556.96 624.52 783.65股东权益（亿元） 129.97 132.16 174.51 175.42净资本（亿元） 89.07
89.76
123.31
--营业收入（亿元） 68.51
51.02
33.42
28.95
净利润（亿元）
2.19
5.20
7.62
6.04
平均资本回报率（
）
1.67 3.97 4.97 --
营业费用率（
）
| 20.54 | 30.72 | 54.49 | 47.22 |
风险覆盖率（%） 210.59
215.66
307.05
--资本杠杆率（%） 16.08
16.56
21.58
--流动性覆盖率（
）
| 181.25 | 234.71 | 213.75 | -- |
净稳定资金率（%） 158.00
176.40
192.22
--EBITDA利息覆盖倍数（
| X |
）
1.30 1.63 2.10 --
总债务/EBITDA（
| X |
）
20.75 15.58 14.55 --
注：[1]数据来源为公司公开披露的2018年、2019年、2020年审计报告及2021年前三季度报表；[2]公司净资本及风险控制指标按照母公司口径；2019年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》（2020年修订）进行重述。[3]本报告中所引用数据除特别说明外，均为中诚信国际统计口径，其中“--”表示不适用、数据不可比或不披露，特此说明。资料来源：山西证券，中诚信国际整理
正 面
? 股东实力较强。控股股东山西金融投资控股集团有限公司（以下简称“山西金控”）是集多个金融业态于一体的省属地方金融控股集团，综合实力较强，同时与公司业务形成较多协同。
?区域竞争优势突出。公司持续深耕山西市场，山西省内机构和零售客户资源丰富，特别在经纪业务、投行业务等方面拥有
地域与品牌优势。?多条线业务共同发展。各项业务全面深入布局，多项业务均衡发展，业绩排名整体趋势较为稳定。
? 融资渠道畅通。作为A股上市公司，公司融资渠道包括银行授信、债券发行、同业拆借和股票市场再融资等，备用流动性较充足。2020年7月完成配股发行，资本得到进一步补充。
关 注
? 本期债券存在次级条款。本期债券本金和利息的清偿顺序排
在发行人的存款人和一般债权人之后，股权资本之前，本期债券与发行人已发行、未来可能发行的与本期债券偿还顺序相同的其他次级债务处于同一清偿顺序。
?行业竞争日趋激烈。随着国内证券行业加速对外开放、放宽混业经营的限制以及越来越多的券商通过上市、收购兼并的方式增强自身实力，公司面临来自境内外券商、商业银行等金融机构的竞争。
?经营稳定性存在一定压力。宏观经济和证券市场的持续波动，对公司经营稳定性及持续盈利能力构成一定压力。
?业务发展对风险管理提出更高要求。创新业务及国际化的拓展对公司内部控制、风险管理水平和合规运营能力提出更高要求。
?涉及监管调查及诉讼事项。子公司中德证券有限责任公司（以下称“中德证券”）涉及诉讼及收到中国证券监督管理委员会立案告知书，后续行政措施及对公司利润影响有待观察。
评级展望
中诚信国际认为，山西证券股份有限公司信用水平在未来12~18个月内将保持稳定。?可能触发评级下调因素。公司治理和内部控制出现重大漏洞和缺陷；财务状况的恶化，如资产质量下降、资本金不足等；外部支持能力及意愿大幅弱化。
评级观点：
中诚信国际评定山西证券股份有限公司（以下称“山西证券”、“公司”或“发行人”）主体信用等级为AAA
| ， |
评级展望为稳定；评定“山西证券股份有限公司2022年面向专业投资者公开发行次级债券（第一期）
级为AA
+
。中诚信国际肯定了山西证券较强的股东实力、突出的区域竞争优势、多条线业务共同发展及畅通的融资渠道等正面因素对公司业务发展及信用水平的良好支撑作用；同时，中诚信国际关注到，行业竞争日趋激烈、经营稳定性存在一定压力、业务发展对风险管理提出更高要求以及涉及监管调查及诉讼事项对公司经营及信用状况形成的影响。
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| 报告 |
同行业比较
| 2020年主要指标 | 山西证券 | 国海证券 | 天风证券 | 渤海证券 | 浙商证券 |
总资产（亿元）
| 624.52 | 725.54 | 814.05 | 610.28 | 910.90 |
净资本（亿元）
| 174.51 | 149.64 | 98.41 | 152.45 | 183.15 |
净利润（亿元）
| 7.62 | 8.10 | 6.88 | 11.06 | 16.27 |
平均资本回报率（
）
| 4.97 | 4.83 | 3.46 | 5.40 | 9.51 |
风险覆盖率（
）
| 307.05 | 223.97 | 158.24 | 334.81 | 323.40 |
注：“国海证券”为“国海证券股份有限公司”简称；“天风证券”为“天风证券股份有限公司”简称；“渤海证券”为“渤海证券股份有限公司”简称；“浙商证券”为“浙商证券股份有限公司”简称。资料来源：中诚信国际整理
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| 年面向专业投资者公开发行 |
次级债券（第一期）信用评级
报告China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
发行主体概况山西证券股份有限公司（以下简称“山西证券”或“公司”）前身为山西省证券公司，成立于1988年7月，注册资金1,000万元，为中国人民银行山西省分行全资子公司。后经历多次股权变更与增资扩股，2008年1月公司整体变更为股份有限公司，名称变更为“山西证券股份有限公司”，总股本200,000万股。公司于2010年11月15日在深圳证券交易所上市，股票代码为002500，总股本增至239,980万股。2020年7月，公司完成配股发行，募集资金38.05亿元，配股完成后，公司注册资本增至35.90亿元。2020年12月30日，公司股东山西信托股份有限公司通过深圳证券交易所系统以大宗交易方式，将其持有的公司无限售条件流通股份15,465,450股转让给山西金控，本次转让后山西金控对公司持股比例增至31.77%，为公司控股股东；山西省财政厅持有公司控股股东山西金控100%的股权，为公司实际控制人。截至2021年9月末，公司注册资本仍为35.90亿元。
表1：截至2021年9月末公司前十大股东情况
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.股东名称
| 股东名称 | 持股比例（%） |
山西金融投资控股集团有限公司
| 31.77 |
太原钢铁（集团）有限公司
| 9.33 |
山西国际电力集团有限公司 5.55中央汇金资产管理有限责任公司 1.47中吉金投资产管理有限公司－中吉金投－稳赢2号投资基金
1.25
香港中央结算有限公司
1.17
中国建设银行股份有限公司－国泰中证全指证券公司交易型开放式指数证券投资基金
1.13
郑州热力集团有限公司
| 0.96 |
中国建设银行股份有限公司－华宝中证全指证券公司交易型开放式指数证券投资基金
0.76
山西省科技基金发展有限公司
| 0.62 | |
| 合计 | 54.01 |
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
公司业务体系健全，截至2021年9月末，主营业务包括：证券经纪；证券自营；证券资产管理；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券投资基金代销；为期货公司提供中间介绍业务；融资融券；代销金融产品；公开募集证券投资基金管理业务。截至2021年6月末，公
司在全国已设立127家证券营业部，其中62家营业网点分布在山西省内。公司通过六个控股子公司，分别从事股票和债券的承销与保荐业务；期货经纪、金融期货经纪，期货投资咨询和资产管理业务；证券交易、期货合约交易、提供资产管理业务、投资与资产管理、另类投资和软件开发等业务。
表2：截至2021年9月末公司主要控股子公司情况
| 全称 | 简称 | 持股比例（%） |
中德证券有限责任公司 中德证券
66.70
格林大华期货有限公司 格林大华
山证国际金融控股有限公司 山证国际
| 100.00 |
| 100.00 |
山证投资有限责任公司 山证投资
山证创新投资有限公司 山证创新
| 100.00 |
| 100.00 |
山证科技（深圳）有限公司 山证科技 100.00
资料来源：山西证券，中诚信国际整理截至2020年末，公司总资产624.52亿元，股东权益174.51亿元；剔除代理买卖证券款后，公司总资产496.35亿元。2020年，公司实现营业收入
33.42亿元，净利润7.62亿元。
截至2021年9月末，公司总资产783.65亿元，股东权益175.42亿元；剔除代理买卖证券款后，公司总资产624.91亿元。2021年1-9月公司实现营业收入28.95亿元，净利润6.04亿元。
2022年1月18日，公司控股子公司中德证券收到中国证券监督管理委员会《立案告知书》（证监立案字03720220003号）。中德证券因在乐视网2016年非公开发行股票项目中，保荐业务涉嫌违法违规，中国证券监督管理委员会决定对中德证券立案。中德证券将全面配合监管部门的相关工作。中诚信国际将对事项的进展保持持续关注。本期债券概况
本期债券的发行总规模为不超过8亿元（含8亿元），本期债券期限为3年期。本期债券为固定利率债券，票面利率将根据簿记建档询价结果，由本公司与主承销商按照国家有关规定协商一致，在利率询价区间内确定。本期债券采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计息。每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。本
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次级债券（第一期）信用评级
报告
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期债券本金和利息的清偿顺序排在发行人的存款人和一般债权人之后，股权资本之前，本期债券与发行人已发行、未来可能发行的与本期债券偿还顺序相同的其他次级债务处于同一清偿顺序。除非发行人结业、倒闭或清算，投资者不能要求发行人加速偿还本期债券的本金。本期债券为无担保债券。
本期债券所募集资金在扣除发行费用后，将用于偿还公司有息债务。
宏观经济与政策环境
宏观经济：
2021年中国经济持续修复，全年实现8.1%的同比增长，两年复合增速5.2%，基本回归至潜在增速水平，受基数效应影响，全年经济增长呈现出显著的前高后低特征。展望2022年，虽然经济运行面临供给冲击、需求收缩和预期转弱三重压力，但考虑到政策稳增长的力度加强，经济下行仍有“底”，预计全年增速或呈现前低后稳走势，但下半年能否企稳仍取决于稳增长政策实施的力度和效果。
回顾2021年，经济运行基本遵循疫后修复的逻辑，低基数影响下一季度GDP同比大幅上升，
二、三季度以来经济增速逐季回调。从生产端来看，
工业生产总体保持较高增速但全年走势前高后低，疫情反复散发服务业生产增长较为缓慢。从需求端来看，投资、消费及出口呈现结构分化的特征。在投资内部，政策性因素影响的投资修复力度弱化、市场化因素驱动的投资修复有所加快，具体来看，基建投资增速总体保持低位运行，房地产投资在行业严调控以及局部风险释放拖累下增速持续回落，市场化程度较高的制造业投资成为投资增长的主要贡献力量。居民消费受疫情反复拖累总体表现偏弱，两年复合增速仅有3.9%。出口总体保持了一定韧性，2021年全年出口累计同比增长29.9%，对我国制造业投资修复起到了有力支撑。从价格端来看，CPI与PPI经历了一轮走势分化过程，特别是供给冲击影响下PPI突破近年来新高，直至11月才出现回调拐点。总体看，供给冲击、需求收缩、预期
转弱三重压力影响下2021年经济修复动能边际趋弱。
宏观风险：
尽管经济持续修复，但2022年经济运行仍面临内外多重挑战。从外部环境看，新冠疫情发展的不确定性依然存在，全球主要经济体的货币政策转向收紧也会扰动我国金融市场运行与货币政策稳定，此外大国博弈风险仍需担忧，外部不确定性、不稳定性持续存在。从国内因素看，经济复苏仍然面临多重挑战。首先，疫情反复叠加严格的疫情防控政策，消费与生产之间的失衡或仍延续，潜在增速或在前期各种结构性政策的非预期性叠加影响下延续下行。其次，碳达峰、碳中和目标的长期约束或会对我国短期经济增长起到一定拖累作用，碳减排下的产业结构调整可能会导致行业分化加剧与行业尾部风险上升。再次，房地产行业风险暴露加速，降低经济增长的地产依赖进程中仍需警惕其风险的外溢与传导。第四，债务压力持续处于高位，债务风险依然是我国经济运行中必须直面的“灰犀牛”。
宏观政策：
2021年12月中央经济工作会议明确提出，“各方面要积极推出有利于经济稳定的政策，政策发力适当靠前”，这意味着2022年宏观经济政策总体将偏向稳增长。财政政策将在2022年更加注重效能，并着力于节奏前置和结构优化；货币政策将坚持稳健灵活，保持流动性合理充裕，适度宽货币、宽信用，推动稳增长政策效果尽早显现。随着短期结构性政策约束的边际缓解，宏观政策将对绿色低碳、创新驱动等长期增长要素延续扶持力度，经济增长的新旧动能转换或有所加速。宏观展望：
2022年宏观经济增速或将持平于潜在增速。从全年经济增速水平来看，2022年中国经济增长中枢将显著低于2021年。随着财政前置落地以及宽信用政策效果的持续显现，2022年各季度增速或将整体呈现前低后稳的态势，其中下半年能否企稳仍取决于稳增长政策实施的力度和效果。
中诚信国际认为，2022年政策性因素对经济的支撑将持续显现，市场性因素的修复也有望保持稳
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定或改善，经济修复态势将持续，但仍需警惕疫情反复可能导致的“黑天鹅”以及房地产等领域的风险释放。中长期看，中国内需释放的潜力依然巨大，能源结构转型也将带来新的投资机会，畅通内循环将带动国内供应链、产业链运行更为顺畅，中国经济增长韧性持续存在。
行业及政策环境2020年以来资本市场改革利好持续释放，行业景气度高，交投活跃度提升；多层次资本市场体系建设逐步深入；证券公司收入结构有所优化但对传统经纪业务和自营业务的依赖度仍较高；证券公司分类评价体系进一步完善，行业整体风控指标仍优于监管标准，但部分证券公司风控指标同比下滑，未来仍需关注市场波动及监管政策对行业信用状况的影响证券行业与宏观经济环境高度相关。2020年，国内资本市场改革覆盖面持续扩大，改革利好持续释放，行业高景气度较高，截至2020年末，上证综指收于3,473.07点，较上年末上涨13.87%，深证成指收于14,470.68点，较上年末上涨38.73%。上市公司数量及市值方面，2020年，受注册制改革持续深化等制度革新影响，IPO过会企业数量大幅增加，截至2020年末，我国境内上市公司数（A、B股）4,154家，较上年增加377家，总市值较上年末增加
34.46%至79.72万亿元。交易量方面，2020年在科
创板及创业板交易机制革新的带动下，叠加资本市场走强，交投活跃度显著抬升，2020年两市股基成交额为220.45万亿元，同比大幅增加61.40%。融资融券方面，截至2020年末，两市融资融券余额为
1.62万亿元，同比增加58.84%。
图1：2010年以来上证综指和深证成指变化趋势图
资料来源：东方财富Choice，中诚信国际整理
表3：2018-2020年股票市场主要指标
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指标
2018 2019
2020
上市公司总数（家） 3,584 3,777 4,154总市值（万亿元） 43.49 59.29 79.72股基交易金额（万亿元） 100.57 136.58 220.45两融余额（万亿元） 0.76 1.02 1.62资料来源：东方财富Choice，中诚信国际整理多层次资本市场体系建设方面，我国已经形成了包括主板、科创板、创业板、新三板、区域股权市场、私募股权市场以及债券市场和期货市场在内的多层次资本市场体系。我国不断完善各市场板块的差异化定位和相关制度安排，促进各层次市场协调发展，有机互联；同时增强多层次资本市场对科技创新企业的包容性，突出不同市场板块的特色，丰富市场内涵。此外，充分发挥债券市场和期货市场服务实体经济的积极作用。2020年，证券行业通过股票IPO、再融资分别募集5,260.31亿元、7,315.02亿元，同比增加74.69%、41.67%；通过债券融资13.54万亿元，同比增加28.02%，服务实体经济取得显著成效。
从证券公司的营业收入来看，2020年围绕新证券法、提高上市公司质量、注册制、服务实体经济、扩大对外开放水平等领域推进全面深化改革落地，证券行业充分享有政策面红利，同时证监会又通过多项举措支持证券公司充实资本，增强风险抵御能力，对证券行业长期信用提升形成利好。2020年，
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报告
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证券行业2020年度实现营业收入4,484.79亿元，同比增长24.41%；实现净利润1,575.34亿元，同比增长27.98%，127家证券公司实现盈利。截至2020年末，证券行业总资产为8.90万亿元，净资产为
2.31万亿元，分别同比增加22.50%、14.10%。客户
交易结算资金余额（含信用交易资金）1.66万亿元，受托管理资金本金总额10.51万亿元。
图2：2015-2020年证券公司营业收入和净利润情况
资料来源：证券业协会，中诚信国际整理从证券公司业务结构来看，目前国内证券公司已逐步确立了经纪业务、投行业务、自营业务、信用业务和资产管理业务五大业务板块。从中国证券行业的收入结构来看，虽然经纪业务占比呈现震荡下降态势，收入结构得到优化，但从绝对占比看，仍较大程度的依赖于传统的经纪业务和自营业务，因而整体的经营状况与宏观经济及证券市场景气度息息相关。2020年，证券公司经纪业务收入在营业收入中的占比为25.89%，较上年增加4.04个百分点。
图3：2015-2020年证券公司营业收入构成情况
注：2020年财务顾问、自营业务、信用业务的业务数据未披露，均归入其他。资料来源：证券业协会，中诚信国际整理
从行业风险管理能力看，随着中国证券市场的发展，国内证券公司经历了从松散到规范的发展历程。为进一步提高证券公司的风险管理能力和合规管理水平，证监会出台《证券公司分类监管规定》，将证券公司分为A（AAA、AA、A）、B（BBB、BB、B）、C（CCC、CC、C）、D、E等5大类11个级别。其中，A、B、C三大类中各级别公司均为正常经营公司，D类、E类公司分别为潜在风险可能超过公司可承受范围及被依法采取风险处置措施的公司。在2021年分类评价中，有103家证券公司参评，其中A类有50家、B类有39家、C类有13家、D类有1家，评级最高的AA级维持15家；与2020年相比，有26家评级上调，25家评级下滑，45家评级持平，7家首次参与评价。主要风险指标方面，截至2020年末，证券行业净资本1.82万亿元，其中核心净资本1.60万亿元。截至2020年末，行业平均覆盖率252.34%(监管标准≥100%)，平均资本杠杆率23.59%(监管标准≥8%)，平均流动性覆盖率
235.89%(监管标准≥100%)，平均净稳定资金率
153.66%(监管标准≥100%)，行业整体风控指标优
于监管标准，但在业务发展扩张的压力下，部分证券公司风险指标出现下滑。
总体来看，受市场环境及监管趋严等因素影响，近年来证券行业营业收入和净利润有所波动，行业
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报告China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
竞争日趋激烈。大型综合类证券公司在业务布局、渠道建设、风控能力等方面拥有显著优势，市场集
中度呈上升趋势。未来，中小型证券公司竞争将更为激烈，推动证券行业加快整合。表4：2019以来证券业主要行业政策
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.时间
| 时间 | 文件 |
2019年3月
《科创板首次公开发行股票注册管理办法
| 说明 | |
| （试行）》、《科创板上市公司持续监管办 |
法（试行）》
就设立科创板并试点注册制主要制度规则正式发布，共2+6+1个相关政策，对科创企业注册要求和程序、减持制度、信息披露、上市条件、审核标准、询价方式、股份减持制度、持续督导、登记结算等方面进行了规定。
2019年7月 《证券公司股权管理规定》
主要从股东资质及出资来源等方面进行了要求。第一要引入优质股东给予券商支持能力；另一方面穿透核查资金来源，禁止以委托资金、负债资金等非自有
资金入股。
2019年8月 修订《融资融券交易实施细则》
取消最低维持担保比例要求，完善维持担保比例计算公式，将融资融券标的股
票数量由
| 950 |
只扩大至
只。
2019年8月 修订《证券公司风险控制指标计算标准》
对高分类评级龙头公司风险准备金比率进一步放松，全面放松各项业务风险准备金基准比率。于2020年1
| 月发布《证券公司风险控制指标计算标准规定》， |
并于
年
| 6 |
月
日正式施行。
2019年12月 修订《证券法》
推行证券发行注册制；进一步加强信息披露义务人的信息披露责任；增设投资
者保护专章，加强投资者保护力度；加大对违反证券监督法律行为的处罚力度；优化债券公开发行条件；取消现行规定下的暂停上市制度，推行更加严格
的退市制度。新证券法于
年
| 3 |
月
日正式实施。
2020年2月 发布上市公司《再融资规则》
精简发行条件，拓宽创业板再融资服务覆盖面；优化非公开制度安排，支持上市公司引入战略投资者；适当延长批文有效期，方便上市公司选择发行窗口。
2020年5月
发布《关于修改<证券公司次级债管理规
定>的决定》
为落实新《证券法》有关要求，支持证券公司充实资本，增强风险抵御能力，更好服务实体经济，允许证券公司公开发行次级债券以及为证券公司发行减记
债等其他债券品种预留空间。
2020年6月
发布《创业板首次公开发行股票注册管理
上市保荐业务管理办法》
推动创业板改革并试点注册制2020年7月
发布《科创板上市公司证券发行注册管理
办法（试行）》
推动科创板试点注册制2020年7月 修订《证券投资基金托管业务管理办法》
允许外国银行在华分行申请证券投资基金；适当调整基金托管人净资产准入标准，强化基金托管业务集中统一管理；简化申请材料，优化审批程序，实行“先批后筹”；统一商业银行及其他金融机构的准入标准与监管要求
2020年9月
发布《合格境外机构投资者和人民币合格境外机构投资者境内证券期货投资管理办
法》
降低准入门槛，便利投资运作；稳步有序扩大投资范围；加强持续监管。2021年2月 修订《公司债券发行与交易管理办法》
落实公开发行公司债券注册制，明确公开发行公司债券的发行条件、注册程序以及对证券交易场所审核工作的监督机制；加强事中事后监管，压实发行人及其控股股东、实际控制人，以及承销机构和证券服务机构责任，严禁逃废债等
损害债券持有人权益的行为
2021年2月 发布《证券市场资信评级业务管理办法》
取消证券评级业务行政许可，改为备案管理；取消公开发行公司债券强制评级，降低第三方评级依赖的基础上，完善证券评级业务规则，规范评级执业行
为；增加独立性要求；提高证券评级业务违法违规成本。
2021年3月 修订《证券公司股权管理规定》
证券公司主要股东定义进行调整；适当降低证券公司主要股东资质要求；调整
证券公司变更注册资本、变更
| 5% |
以上股权的实际控制人相关审批事项。
资料来源：公开资料，中诚信国际整理业务运营
近年来，公司业务稳步发展，经营指标行业排名较为稳定。2020年，公司总资产、净资产和净资
本排名分列第35位、第33位和第37位，营业收入和净利润排名分列第38位和第45位，整体经营指标排名处于行业中上游水平。从监管分类评级来看，2019年公司分类评级为B类BBB级，2020年
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为A类A级，2021年为A类A级。
表5：2018-2020年公司经营业绩排名
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| 2018 | 2019 | 2020 |
总资产排名
| 27 | 31 |
净资产排名
| 34 | 37 |
净资本排名 43 40
营业收入排名
| 17 | 40 | 38 |
净利润排名
| 42 | 45 | 45 |
证券经纪业务收入排名
| 52 | 51 |
投资银行业务收入排名 33 26
客户资产管理业务收入排名
| 32 | -- | -- |
资产管理业务收入排名
| -- | 30 |
融资类业务收入排名
| 43 | -- | -- |
融资类业务利息收入排名 -- 40
证券投资收入排名 29 36
注：除2018年营业收入为合并口径、2019-2020年净利润为合并口径外，其余指标均为专项合并（指证券公司及其证券类子公司数据口径）。资料来源：中国证券业协会，中诚信国际整理
作为国内综合类券商，山西证券业务资质较为齐全，下辖财富管理、投资管理、资产管理、投融资、研究、期货和国际业务等板块。公司主营业务
由母公司及下属控股子公司共同开展。2020年公司实现营业收入33.42亿元，同比减少34.50%，主要系当年大宗商品交易及风险管理业务收入降幅较大所致。从公司的收入结构来看，财富管理业务、自营业务、投资银行业务和期货经纪业务等收入均有所增长，在营业收入中的占比分别为27.63%、
37.62%、14.55%和6.70%；资产管理业务收入和大
宗商品交易及风险管理业务收入出现下滑，占比分别为4.73%和13.10%。2021年1-6月，公司实现营业收入17.10亿元，相当于2020年全年的51.17%。受市场行情震荡影响，公司自营业务投资收入下滑，收入占比降至20.92%；随着大宗商品交易及风险管理业务规模回升，该板块收入占比较上年大幅上升至36.96%；其余板块占比较为稳定，其中，财富管理业务、资产管理业务、投资银行业务和期货经纪业务分别占比26.36%、5.45%、14.38%和
9.55%。
表6：2018-2020年及2021年1-6月公司营业收入构成（单位：亿元、%）
2018 2019 2020
2021.1-6
营业收入金额
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
财富管理业务
6.30
9.20
6.99
13.70
| 9.24 | 27.63 | 4.51 | 26.36 |
自营业务 4.14
6.05
9.00
17.64
| 12.57 | 37.62 | 3.58 | 20.92 |
资产管理业务 1.47
2.15
1.74
3.40
| 1.58 | 4.73 | 0.93 | 5.45 |
投资银行业务 3.66
5.35
4.28
8.39
| 4.86 | 14.55 | 2.46 | 14.38 |
期货经纪业务 2.53
3.69
1.93
3.79
| 2.24 | 6.70 | 1.63 | 9.55 |
大宗商品交易及风险管理业务
51.15
74.66
26.56
52.05
| 4.38 | 13.10 | 6.32 | 36.96 |
其他 (0.75)
(1.10)
0.53
1.04 (1.45)
(4.33)
(2.33)
(13.63)
| 营业收入 |
68.51
100.00
51.02
100.00
| 33.42 | 100.00 | 17.10 | 100.00 | ||||
| 其他业务成本 |
(50.44) (26.86) (3.82) (1.99)
18.07 24.16 29.60 15.11
注：上表加总数如与合计数不一致，均系四舍五入所致资料来源：山西证券，中诚信国际整理
持续深化财富管理转型及科技金融模式创新，股基交易量大幅增长，推动板块收入稳步提升；融资融券业务规模快速增长，受监管政策、风险排查等因素影响，2020年股票质押业务规模仍呈下行趋势；但2021年上半年股票质押业务规模有所增加
公司财富管理业务主要包括证券经纪、投资顾问、销售本公司及其他金融机构开发的金融产品、
融资融券、股权质押、约定式购回、互联网金融服务等。
证券经纪业务是公司的核心基础业务，是公司重要的收入来源之一。截至2021年6月末，公司在国内设立127家证券营业部，其中，在山西省内有62家，山西省外65家，主要分布于北京、上海、广东、浙江、重庆、辽宁、河北、山东、江苏、河
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南、湖南等省份及直辖市，形成了以国内主要城市为前沿，重点城市为中心，覆盖山西、面向全国的业务发展框架。公司财富管理业务聚焦买方投顾能力建设，内生增长动力不断增强，2020年以来，随着A股股市行情上涨，公司财富管理收入有所增加，财富转型初见成效。2020年公司财富管理业务实现营业收入9.24亿元，同比增长32.13%；占营业收入的比重较上年增加13.93个百分点至
27.63%；2021年上半年公司财富管理业务实现营业
收入4.51亿元，相当于2020年全年的48.82%，在营业收入中的占比26.36%，是公司利润的重要来源。
证券经纪业务方面，公司聚焦买方投顾能力建设，持续提升AUM资产规模和财富收入。公司围绕核心能力，继续深化产品体系、服务体系和财富管理专家体系建设；围绕客户分层管理，精细化运营引流渠道，打造引流激活服务闭环；推进平台精细化运营，科技赋能，线上线下联动，增强内生增长动力。公司在山西省内竞争优势明显，2020年证券经纪业务在山西省的市场占有率约为30%。2020年，公司代理买卖股基交易额1.54万亿元，同比增长47.33%，其中股票交易市场份额较上年增幅较大；平均佣金率较上年继续下降0.03个千分点至
0.31‰。
表7：2018-2020年公司代理买卖证券交易金额（单位：亿元、%）
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证券种类
2018
2019 2020
证券种类交易额
| 交易额 | 市场份额 |
| 交易额 | 市场份额 |
| 交易额 | 市场份额 |
7,305.17 0.40 10,232.04 0.40
15,093.88
| 股票（含两融） |
0.36
1,109.43 0.54 218.89 0.12
303.88
| 基金 |
0.11
18.12 - 40.48 -
316.08
| 债券 |
0.08
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
融资融券业务方面，2020年以来，得益于A股市场成交维持高位，截至2020年末，公司融资融券余额为67.92亿元，同比增长35.95%，整体维持担保比例为264.77%；全年实现利息收入4.34亿元，同比增加21.91%。截至2021年6月末，公司融资融券余额为71.64亿元，较上年末增加5.48%。股票质押式回购业务方面，由于近年股票质押风险加剧，监管机构进一步加强了对股票质押业务的规范管理，受业务新规、减持新规等持续影响。2020年以来公司业务规模持续压缩，截至2020年末，股票质押业务待购回金额8.29亿元，较上年末减少5.69%，整体履约保障比例为424.34%；全年实现利息收入0.55亿元，同比减少43.88%。2021年以来，公司适当增加股票质押业务规模，截至2021年6月末，公司股票质押业务待购回金额为
11.25亿元，较上年末增加35.71%。
表8：2018-2020年公司信用业务开展情况（单位：亿元、个、户、%）
2018 2019 2020
开户营业部数量
| 融资融券业务 | |
103 114 121信用账户数量
47,336 48,571 49,916融资融券余额
42.00 49.96 67.92
利息收入 3.63 3.73 4.34
待回购金额 15.78 8.79 8.29利息收入 1.64 0.98 0.55
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
机构业务方面，公司机构业务聚焦机构客户和专业投资者的需求，对内协调，对外统筹，债券经纪业务取得较大突破。截至2020年末，公司为25只私募基金提供综合服务，年末资产规模6.90亿元；PB系统存量产品77只，年末资产规模39.47亿元。
投资银行业务积极拓展科创板项目，股权类承销项目数量及金额均大幅增加；债务融资方面深耕地方政府债承销，业绩显著提升；新三板业务围绕省内
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项目资源，重点服务中小企业公司投资银行业务主要由控股子公司中德证券运营，2020年中德证券继续坚持“防控风险、寻求提升竞争力突破口”的长期工作方针，积极响应国家战略目标，提高站位意识，服务实体经济，深度参与山西省内国资国企改革；加快开拓重点区域，增加对大湾区、长三角及西南地区的业务布局，设立广东部和江浙部；大力调整团队结构，优化内部管理机制，推动创新产品的开发与执行；充分发挥平台优势，通过“投资+投行”业务模式促进股东业务协同。2020年公司投资银行业务实现营业收入
4.86亿元，同比增长13.64%。2021年上半年公司
投资银行业务实现营业收入2.46亿元，相当于2020年全年的50.59%，在营业收入中的占比14.38%。
股票主承销业务方面，2020年公司完成主承销家数14家，其中6家IPO、1家配股、7家增发，IPO、配股和增发承销规模均有较大增加，总承销金额同比大幅增加262.06%至74.91亿元。债券主承销方面，2020年公司完成债券主承销项目42家，较上年增加13家，承销金额同比提升51.85%至
459.63亿元。财务顾问业务方面，2020年公司完成
财务顾问业务43笔，实现净收入0.17亿元，同比减少75.71%。2021年上半年，公司共执行完成15单项目，包括1单IPO，5单定向增发，1单可转债和8单债券。
新三板业务方面，公司持续聚焦国内重点经济区域及山西省具有核心竞争力和良好商业模式的中小企业，提供综合化金融服务。特别是随着新三板市场改革政策的陆续出台，持续强化信息系统建设、合格投资者开发及管理、制度优化和精选层项目辅导等工作。2020年，公司新增新三板挂牌项目6家，辅导12家挂牌企业通过定向发行募集资金
3.70亿元。同时完成山西省内四板股改挂牌项目61
家。2021年上半年，公司新增新三板挂牌企业3家，协助新三板挂牌企业定向募集资金0.74亿元。
表9：2018-2020年公司投资银行业务情况
（单位：家、期、亿元）
2018 2019 2020
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.股票承销
保荐
主承销家数 7 4 14主承销金额 65.81 20.69 74.91
| 股票承销保荐 |
| 债券 |
主承销期数 19 29 42主承销金额 125.75 302.68 459.63
| 承销 |
| 财务顾问 |
项目家数 44 40 43业务净收入 0.98 0.70 0.17
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
受“资管新规”影响，2020年资产管理规模持续下降，公司持续提升主动管理、资产配置等核心能力，公募基金业务管理规模增长较快；2021年以来资产管理规模有所提升
公司资产管理业务继续坚持差异化、市场化、专业化原则，加快条线整合、产品创设，主动管理能力提升。2020年公司资产管理业务实现营业收入
1.58亿元，同比下降8.96%；2021年上半年公司资
产管理业务实现营业收入0.93亿元，相当于2020年全年的59.00%，在营业收入中的占比5.45%。
2020年以来，公司相继推出“TOF”类集合产品、“固收+”产品、ETF等产品系列，并成功发行行业内第一只票据集合资产管理计划。但受“资管新规”影响，公司资产管理规模持续下降，截至2020年末，公司存续资产管理产品99只，管理规模
318.14亿元，同比减少15.83%；主动管理产品规模
354.43亿元，较上年增加11.75%。按产品类型划分，
截至2020年末，公司集合类产品存续规模121.47亿元，定向类产品存续规模102.90亿元，专项类产品存续规模93.77亿元。公募基金管理方面，2020年公司公募基金管理业务在精心运作存续产品的基础上，建立健全权益投研体系，权益类产品业绩取得较大突破；同时，公司积极布局长久期摊余成本法估值纯债基金。截至2020年末，共管理10只产品，存续规模88.70亿元。2021年上半年，公司加快产品创设步伐，开拓产品销售渠道，资产管理业务规模有所增加；此外，公司于2021年5月获批设立资产管子公司。截至2021年6月末，公司存续资产管理产品118只，管理规模397.4亿元，其中私募资管产品107只，规模300.7亿元，公募
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基金产品11只，存续规模96.7亿元。
表10：2018-2020年公司资产管理业务情况（单位：个、亿元）
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.项目
2018 2019 2020
项目产品
| 数量 | 规模 |
| 净收入 | 产品 |
| 数量 | 规模 |
| 净收入 | 产品 |
| 数量 | 规模 |
集合资产管理 38 48.25 0.59 69 102.02 0.8167 121.47
0.56
定向资产管理 42 269.18 0.22 35 183.56 0.1924 102.90
0.24
专项资产管理 5 87.61 0.04 4 92.41 0.058 93.77
0.06
净收入
合计
85 405.04 0.85 108 377.99 1.0599 318.14
0.86
公募基金管理 4 34.61 0.50 7 70.83 0.63 10 88.70 0.61
主动管理 55 200.62 -- 96 317.16 -- 98 354.43 --资料来源：山西证券，中诚信国际整理权益业务坚持价值投资，投资规模小幅波动；随着公司加入政策性银行金融债承销团，固收业务大幅增加，取得了较好的投资业绩；持续拓展另类投资业务；但2021年以来，受市场震荡影响，自营业务收入有所下滑公司自营业务涵盖权益类业务、FICC和金融衍生品类业务三大领域，其中FICC类包括固定收益类投资和商品货币投资。2020年，公司自营业务实现营业收入12.57亿元，同比大幅增长39.70%，占营业收入的比重较上年上升19.98个百分点至
37.62%。2021年上半年，受债券市场震荡行情影响，
公司固定收益等相关业务收入同比下降，公司自营业务实现营业收入3.58亿元，相当于2020年全年的28.45%，在营业收入中的占比降至20.92%。
权益类投资方面，公司持续强化风险控制，优化投研模式和资产配置，积极关注定增和港股市场机会，2020年以来投资规模有所减少，截至2020年末，公司股票/股权投资余额为27.33亿元，较上年微降0.41%，在金融投资资产中占比11.16%，较年初减少0.43个百分点。2020年公司权益类投资业务实现收入1.18亿元，同比减少16.13%。2021年上半年，公司强化权益类投资业务研究，适时调整投资策略，截至2021年6月末，股票/股权投资余额为28.34亿元，在金融投资资产中占比较上年末下降3.68个百分点至7.48%。
固定收益类投资方面，公司坚持规范运作，深
耕传统业务，不断开拓新业务新模式。特别是依托专业化分工，持续强化流动性管理能力和定价能力建设，交易效率显著提高；同时，公司取得银行间债券市场债券通做市商资格，加入了三大政策性银行金融债承销团，承分销业务取得较快增长。2020年债券交易额达108,898.52亿元，同比增长
41.50%，在证券公司中债债券交割量排行中位列第
5位。2020年以来公司加大债券投资规模，截至2020年末，公司持有的债券余额为174.71亿元，较上年增加53.65%，在金融投资资产中占比较上年上升
23.35个百分点至71.36%；全年固定收益类投资业
务实现收入10.32亿元，同比增加45.56%。截至2021年6月末，公司持有的债券余额为230.25亿元，在金融投资资产中占比较上年末下降10.62个百分点至60.74%。投资资产质量方面，在宏观经济下行、信用风险持续暴露的环境下，公司投资的部分债券出现逾期或违约风险，截至2021年6月末，该部分投资资产账面价值合计1.20亿元，已计提减值0.79亿元。中诚信国际将持续关注上述项目资产质量的后续变化情况。
商品货币业务方面，公司拥有上海票据交易所会员资格，初步构建了国内票据、国际大宗商品两条业务线。公司票据业务目前交易业务种类涉及上海票据交易所场内转贴现业务、质押式回购业务、买断式回购业务全种类，交易标的涉及银行承兑汇票及准银行承兑汇票全标的等，公司票据业务信用主体主要为商业银行，整体信用风险较为可控。但
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2020年以来，公司整合资源，聚焦商品货币市场主业，专注构建核心能力，同时，由于年末票据转贴现利率明显下行，公司把握市场机会，大幅减少票据业务投入，2020年末票据总持仓17.77亿元，在
金融投资资产中占比较上年大幅减少26.13个百分点至7.26%。截至2021年6月末，公司票据总持仓回升至72.00亿元，在金融投资资产中占比较上年末增加11.73个百分点至18.99%。表11：2018-2020年末及2021年6月末公司金融投资资产余额分布情况（金额单位：亿元、%）
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| 2018 | 2019 | 2020 | 2021.6 | ||||
| 余额 | 占比 | 余额 | 占比 | 余额 | 占比 | 余额 | 占比 |
债券
| 156.37 | 55.06 | 113.70 | 48.01 | 174.71 | 71.36 | 230.25 | 60.74 |
股票
股权
| 20.13 | 7.09 | 27.44 | 11.59 | 27.33 | 11.16 | 28.34 | 7.48 |
基金
| 3.18 | 1.12 | 7.20 | 3.04 |
9.29 3.79 29.63
7.82
银行理财产品
| 2.54 | 0.90 | 1.50 | 0.63 |
7.37 3.01 9.74
2.57
信托计划
| 1.13 | 0.40 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
券商资管
| 3.62 | 1.28 | 7.93 | 3.35 |
7.36 3.01 7.08
1.87
票据
| 97.03 | 34.16 | 79.07 | 33.39 |
17.77 7.26 72.00
18.99
其他
| 4.75 | 0.25 | 0.00 | 0.00 | 1.00 | 0.41 | 2.01 | 0.53 | |
| 合计 | 284.00 | 100.00 | 236.85 | 100.00 | 244.83 | 100.00 | 379.05 | 100.00 |
注：以上数据均经四舍五入处理，故单项求和数与合计数存在尾差。资料来源：山西证券，中诚信国际整理另类投资业务方面，2020年公司设立另类投资子公司山证创新投资有限公司，山证创新践行另类子公司以股权投资为主、其他非标权益为辅的业务定位，积极参与科创板试点工作，坚持聚焦发展，围绕TMT、医药健康、新材料等产业进行投资。2020年，山证创新按照既定策略稳步推进投资工作，累计完成权益投资7.29亿元。2021年上半年，山证创新实现营业收入1.24亿元，净利润0.91亿元。
近年来公司主动调整仓单业务规模，2021年上半年盈利扭亏为盈
公司的期货业务主要通过其全资子公司格林大华开展。截至2020年末，格林大华在上海、北京、天津、郑州等地区设有24家营业部。近年来格林大华持续深耕传统期货经纪业务，加大营销培训，提升业务引导力度，同时深挖资产管理业务潜力，优化IB业务结构，持续优化风险管理体系。公司亦参与仓单的购买和转售业务，此类业务单笔交易量大，同时公司采用商品贸易模式核算，销售收入金额较大，在公司营业收入中占比较大，但利润贡献相对较小。近年来公司主动调整仓单业务规模，仓单业务规模持续大幅减少，业务收入下滑明显，2020年仓单业务销售收入3.04亿元，采购成本
3.32亿元，仓单业务开展的同时，在期货端进行保
值，仓单保值产生净收益0.47亿元，仓单业务利润
0.19亿元。此外，公司仓单业务出现部分风险项目，
截至2020年末，仓单业务产生的应收客户款项余额为3.94亿元，根据预期可收回金额低于账面价值的差额，2020年共计提减值准备0.74亿元。期货经纪业务方面，2020年格林大华实现代理成交量5,847.94万手，同比增加56.65%，实现代理成交额41,506.91亿元，同比增长47.37%，实现手续费净收入1.27亿元，同比增加53.01%。2020年格林大华实现营业收入5.53亿元，同比减少78.08%，实现净利润-0.32亿元。2021年上半年，格林大华实现营业收入4.99亿元，净利润0.48亿元。
战略规划及管理制定具有可行性的战略规划，聚焦服务实体经济和财富管理转型两条主线，坚定贯彻差异化发展战略
公司始终坚持党建引领，聚焦服务实体经济和财富管理转型两条主线，坚定贯彻差异化发展战略。
未来公司将在以下几个方面持续发力：一是坚持目标导向、问题导向、结果导向，大破大立，继续聚焦服务实体经济和财富管理转型方向，注重解
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报告China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
决可持续发展、差异化发展及核心能力建设问题；二是继续坚守差异化发展战略，夯实差异化高质量发展路径。财富条线要以资产规模为核心目标，进一步扩大AUM资产规模，实现综合费率稳步提升。投行业务要强化窗口意识，把握战略机遇期。投资业务要稳中求进，控制回撤，追求稳健盈利模式。中后台以公司差异化高质量发展路径为依托，在人力资源配置、资金调度、考核导向等方面予以支持。三是围绕区域战略布局“六新”，为集聚山西资本市场发展要素、完善服务功能、助推山西经济发展发挥重要作用。四是坚持以客户为中心，简化组织流程，提升组织效率，加强干部能力建设。加强全面数字化运营，重点解决总部数字化支撑。注重资源集中配置，提升专业支持能力。作为上市券商，形成了股东大会、董事会、监事会和经理层相互分离、相互制衡的公司治理结构，公司治理良好；建立了较为健全的管理架构
公司根据《公司法》等相关法规建立了完整有效的法人治理体系，股东大会、董事会、监事会、经营层分权制衡，有效运作。股东大会是公司最高权力机构，对公司的经营方针和计划等进行决策。董事会根据股东大会的决议履行职责，由12名董事组成，其中内部董事人数不得超过董事人数的1/2，独立董事人事不少于董事会人数的1/3，职工董事1名；设董事长1人，需经中国证监会资格认定。截至本报告出具日，公司实际共有董事11人，其中独立董事4名，职工董事1名，非独立董事中4名由控股股东山西金控提名。董事会下设战略发展委员会、薪酬、考核与提名委员会、风险管理委员会和审计委员会四个专业委员会。公司设监事会，监事会对董事会和董事、高级管理人员履行监督职能，由12名监事组成，设监事会主席1人，职工监事4名。公司总经理由董事长提名、董事会聘任，负责主持公司的经营管理工作。
在管理架构方面，公司根据自身的业务特点，在总公司层面建立了前、中、后台相互分离的组织
结构，前台部门包括财富管理运营部、机构业务部、零售及互金部、信用及衍生品部、金融同业部、金融产品部、私人财富部、投资管理部、固定收益部、金融衍生产品部、贸易金融部、国际业务部、公募基金部、柜台交易业务部、中小企业金融业务部、并购融资部、做市业务部和研究所等；中台部门包括质控督导部、运营管理部等；后台部门包括信息技术部、计划财务部、人力资源部、行政保卫部、综合管理部、风险管理部、合规管理部和稽核审计部等。
分支机构方面，公司下设分公司及营业部，其中在上海设立了资产管理分公司；子公司层面，截至2021年9月末，公司设立了6家一级子公司，业务主要覆盖投行、期货、资产管理、私募股权投资、直接股权投资等专业领域。2021年11月，公司新设子公司山证（上海）资产管理有限公司。财务分析
以下分析基于山西证券提供的毕马威华振会计师事务所（特殊普通合伙）审计的2018年度、2019年度、2020年度审计报告以及未经审计的2021年前三季度财务报表，已审计财务报告的审计意见类型均为标准无保留；其中2018年财务数据为2019年审计报告期初数；2019年财务数据为2020年审计报告期初数；2020年财务数据为2020年审计报告期末数。报告中对净资产、净资本、净资本/负债等风险控制指标的描述和分析均采用母公司口径数据。盈利能力2020年市场行情整体回暖，公司经纪、投行等业务稳步发展；受仓单业务收入下滑影响，营业收入有所下降；受益于市场走强以及信用减值损失计提规模下降，盈利水平显著提升；2021年前三季度投资银行业务净收入有所下滑，仓单业务收入大幅回升，营业收入有所增长，但成本相应增长，盈利水平保持稳定
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公司整体的盈利状况变化趋势和证券市场的走势具有较大的相关性。2020年市场呈现普涨态势，交投较为活跃，公司手续费及佣金净收入同比有所增长，但由于子公司开展的仓单业务收入、资产处置收益同比减少，2020年全年公司实现营业收入
33.42亿元，同比下降34.50%。
从营业收入构成来看，公司收入主要来自手续费及佣金净收入、投资净收益、其他业务收入和其他收益。2020年公司实现手续费及佣金净收入
14.61亿元，同比增加24.42%，在营业收入中的占
比较上年上升20.69个百分点至43.70%。具体来看，公司的手续费及佣金净收入主要来源于经纪业务、投行业务以及资产管理业务。公司经纪业务净收入由证券经纪业务净收入和期货经纪业务净收入构成，受市场行情波动影响较大，2020年证券市场较2019年成交量有所回暖，2020年公司实现经纪业务净收入6.49亿元，同比增加50.34%，在总营业收入中的占比增加10.95个百分点至19.41%。2020年公司实现投资银行业务净收入6.52亿元，同比增加13.85%，在总营业收入中的占比增加8.28个百分点至19.50%。资产管理业务方面，受资管新规影响公司受托资产管理规模持续下滑，使得资产管理业务收入有所下降，全年实现资产管理业务净收入
0.78亿元，同比下滑13.99%，在营业收入中的占比
上升0.56个百分点至2.34%。
投资收益及公允价值变动收益方面，受市场行情影响，处置交易性金融工具取得的收益增加，2020年投资收益同比增加59.42%至16.96亿元；同时，由于二级市场波动影响，公司交易性金融资产公允价值变动亏损较大，年内公允价值变动收益由上年的2.57亿元减少至-2.27亿元。受上述因素共同影响，公司实现投资净收益（含公允价值变动损益）14.69亿元，同比增加11.24%；在营业收入中的占比较上年上升18.07个百分点至43.96%。利息净收入方面，公司利息收入主要为融出资金利息收入和货币资金及结算备付金利息收入，利息支出主要为卖出回购金融资产款利息支出和应付债券利息支出。2020年公司实现利息收入10.49亿元，同比减少3.14%，同时受转融通利息支出、卖出回购金融资产款利息支出、应付债券利息支出和其他利息支出减少影响，2020年实现利息支出为
10.42亿元，同比减少14.96%，综合上述因素影响，
公司净利息收入由2019年的-1.43亿元增至2020年的0.07亿元。
其他业务方面，受子公司开展的仓单业务规模下滑影响，公司实现其他业务收入3.72亿元，同比减少86.36%，在营业收入中的占比较上年下降
42.30个百分点至11.13%。
表12：2018-2020年及2021年1-9月公司营业收入构成（单位：百万元、%）
2018 2019 2020 2021.1-9
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.金额
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
| 金额 | 占比 |
手续费及佣金净收入
827.73
12.08
1,173.92
23.01
1,460.54
43.70
1,010.97
34.92
其中：经纪业务净收入
381.18 5.56 431.49 8.46 648.69 19.41 548.99
18.96
投资银行业务净收入
308.06
4.50
572.46
11.22
651.76
19.50
313.32
10.82
资产管理业务净收入
84.46
1.23
91.09
1.79
78.34
2.34
78.65
2.72
投资收益及公允价值变动损益1,361.55
19.87
1,320.51
25.88
1,468.97
43.96
1,175.75
40.61
利息净收入(193.10) (2.82) (142.57) (2.79) 6.71
0.20
(45.81) (1.58)
其他业务收入4,840.94
70.66
2,725.97
53.43
371.94
11.13
741.79
25.62
汇兑损益
0.46
0.01
(9.87) (0.19) 1.30
0.04
(1.09) (0.04)
其他收益
13.91
0.20
30.35
0.59
32.73
0.98
14.26
0.49
资产处置收益(0.34) (0.01) 3.88
0.08
(0.22) (0.01) (0.60)
(0.02)
| 营业收入合计 |
6,851.14
100.00
5,102.18
100.00
3,341.97
100.00
2,895.27
100.00
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注：因四舍五入原因，分项加总与合计数存在差异资料来源：山西证券，中诚信国际整理营业成本方面，由于证券公司各项业务均具有知识密集型的特征，人力成本在公司营业支出中占比相对较高，且具有一定的刚性，2020年与营业收入相关的职工薪酬增加致使业务及管理费较上年增长16.18%至18.21亿元。同时受营业收入减少影响，公司营业费用率较上年增加23.77个百分点至
54.49%。公司2020年计提信用减值损失1.05亿元，
转回其他资产减值损失0.02亿元。此外，2020年其他业务成本减少23.04亿元至3.82亿元，主要系子公司仓单业务规模减少所致。
受以上因素共同影响，2020年公司盈利水平显著提升，全年实现净利润7.62亿元，同比增加
46.62%。考虑到其他债权投资及其他权益工具投资
公允价值变动等的影响，2020年公司实现综合收益
7.77亿元，同比增加89.04%。2020年平均资产回
报率和平均资本回报率分别为1.60%和4.97%，分别较上年上升0.50和1.00个百分点。
2021年前三季度，公司实现手续费及佣金净收入10.11亿元，相当于2020年全年手续费及佣金净收入的69.22%，其中经纪业务净收入、投资银行业务净收入以及资产管理业务净收入分别为5.49亿元、3.13亿元以及0.79亿元，受资本市场竞争影响，公司投资银行业务净收入有所下滑，仅为上年全年的48.07%。2021前三季度，公司实现投资收益（含公允价值变动）11.76亿元，相当于2020年全年的80.04%。2021年1-9月，公司利息净收入-
0.46亿元，较上年有所下降，主要系应付债券利息
支出增加所致。2021年前三季度公司其他业务收入和其他业务成本有所增加，主要系子公司开展的仓单业务规模增加所致。2021年前三季度公司发生业务及管理费13.67亿元，相当于2020年的75.08%。得益于营业收入的增长，公司营业费用率较上年末下降7.27个百分点至47.22%。2021年以来公司信用减值损失计提规模有所下降，1-9月计提信用减值损失0.28亿元，仅相当于2020年全年的26.52%，
主要由于针对子公司开展仓单业务形成的其他应收款减值损失需根据事项进展情况再预估信用减值损失。受上述因素共同影响，2021年前三季度公司实现净利润6.04亿元，相当于2020年全年净利润的79.25%。此外，考虑到其他权益工具投资公允价值变动收益，公司同期实现综合收益5.72亿元，相当于2020年综合收益总额的73.59%。
表13：2018-2020年及2021年1-9月主要盈利指标
（单位：亿元、%）
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2018 2019 2020 2021.1-9
经调整后的营业收入
18.07
24.16
29.60
21.65
业务及管理费(14.07) (15.67) (18.21) (13.67)
营业利润
2.86
6.68
10.09
7.52
净利润
2.19
5.20
7.62
6.04
综合收益
1.45
4.11
7.77
5.72
平均资产回报率
0.50
1.10
1.60
--
平均资本回报率
1.67
3.97
4.97
--
营业费用率
20.54
30.72
54.49
47.22
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
资产质量和资本充足性
资产规模有所增加，金融资产以债券和股票投资为主，未来仍需关注资产质量变化情况
2020年，公司各项业务保持稳定发展，资产规模整体有所增加。截至2020年末，公司资产总额为
624.52亿元，同比增加12.13%；剔除代理买卖证券
款后年末公司资产总额为496.35亿元，同比增加
8.98%；期末所有者权益为174.51亿元，同比增加
32.05%。截至2021年6月末，公司资产总额为
793.65亿元，较上年末增加27.08%，剔除代理买卖
证券款后的资产总额为651.82亿元，较上年末增加31.32%；受利润分配影响，期末所有者权益为
173.81亿元，较上年末微降0.41%。
从公司所持有金融资产的结构来看，公司金融资产以债券、票据、股票、基金为主，流动性相对较好。其中又以债券投资规模最大，截至2021年6月末，公司金融投资规模379.05亿元，其中债权投
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资与其他债权投资减值准备分别为0.17亿元和0.80亿元，分别较上年末下降1.14%和0.15%。2021年上半年公司公允价值变动收益为-0.64亿元，其他综合收益税后净额为-0.30亿元，较上年有所下降。截至2021年6月末，公司融出资金余额为77.19亿元，较上年末增加6.65%，主要系融资业务规模增加所致，减值准备余额为1.44亿元；期末公司买入返售金融资产余额为25.50亿元，较上年末减少
12.37%，主要系买入返售债券减少所致，减值准备
余额为0.13亿元。各项风险指标均高于监管标准，配股后公司资本实力进一步提升，反映出较强的资本充足性和资产安全性
公司于2010年在深交所挂牌上市，并通过股票增发等方式提升资本实力。2020年7月公司完成配售7.61亿股人民币普通股，募集资金总额为38.05亿元，此次配股完成后，截至2020年末，公司注册资本增至35.90亿元，母公司口径净资产为170.17亿元，较上年末增长35.66%；母公司口径净资本为
123.31亿元，同比增长37.38%；净资本/净资产比
率同比上升0.91个百分点至72.46%；风险覆盖率同比上升91.39个百分点至307.05%。公司根据市场情况变化适度调整杠杆规模，截至2020年末，公司资本杠杆率较年初上升5.02个百分点至21.58%。总体看来，公司各项风险控制指标均好于监管标准。
表14：2018-2020年末以及2021年6月末各风险控制指标情况（母公司口径）（单位：亿元、%）
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指标名称
| 指标名称 | 预警标准 |
2018 2019 2020 2021.06
净资本 -- -- 89.07
| 监管标准 | |
89.76
123.31
119.22
净资产 -- -- 122.73 125.44 170.17 169.14风险覆盖率 >=120 >=100 210.59
215.66
307.05
236.15
资本杠杆率 >=9.6 >=8 16.08
16.56
21.58
15.48
流动性覆盖率 >=120 >=100 181.25
234.71
213.75
195.64
净稳定资金率 >=120 >=100 158.00
176.40
192.22
177.89
净资本/净资产 >=24 >=20 72.58
71.55
72.46
70.49
净资本/负债 >=9.6 >=8 26.14
29.22
39.60
25.75
净资产/负债 >=12 >=10 36.02
40.84
54.65
36.54
自营权益类证券及证券衍生品/净资本 <=80 <=100 17.38
22.08
11.44
11.71
自营非权益类证券及其衍生品/净资本 <=400 <=500 282.11
198.84
135.48
279.22
注：净资产、净资本及风险控制指标均为母公司口径；2019年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》（2020 年修订）进行重述。资料来源：山西证券，中诚信国际整理
从杠杆水平来看，截至2020年末，母公司口径净资本/负债较2019年末上升10.38个百分点至
39.60%，母公司口径净资产/负债较2019年末上升
13.81个百分点至54.65%，杠杆水平略有下降。
截至2021年6月末，公司母公司口径净资产较上年末微降0.60%至169.14亿元，净资本较上年末下降3.31%至119.22亿元，净资本/净资产比率较上年末下降1.97个百分点至70.49%，风险覆盖率较上年末下降70.90个百分点至236.15%，资
本杠杆率较上年末下降6.10个百分点至15.48%。同时，母公司口径净资本/负债降至25.75%，净资产/负债降至36.45%，杠杆水平略有上升。
总体来看，公司以净资本与流动性为核心的各项指标较好，均高于证监会制定的标准，反映出公司具有较高的资本充足性和资产安全性，但未来业务规模扩张和创新业务的开展仍会对其资本形成一定压力。
流动性和偿债能力
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流动性覆盖率有所下降，净稳定资金率有所波动，流动性风险管理指标高于监管标准
从公司资产流动性来看，受配股完成影响，截至2020年末，公司自有资金及结算备付金余额为
103.04亿元，同比增加19.64%，占剔除代理买卖证
券款后资产总额的20.76%。截至2021年6月末，公司自有资金及结算备付金余额为114.23亿元，较上年末增加10.86%，占剔除代理买卖证券款后资产总额的17.53%。
从流动性风险管理指标来看，截至2020年末，公司流动性覆盖率为213.75%，较上年末降低20.96个百分点；净稳定资金率为192.22%，较上年末增加15.82个百分点。截至2021年6月末，公司流动性覆盖率下降至195.64%，较上年末下降18.11个百分点；净稳定资金率为177.89%，较上年末下降
14.33个百分点，公司长短期流动性风险管理均处
于较好水平，但仍需关注潜在的流动性风险。
总体债务规模持续扩大，债务期限结构有待优化；由于盈利改善，偿债能力有所提升，未来仍需持续关注整体偿债能力的变化情况
从债务构成来看，公司目前探索并建立了公司债、次级债、收益凭证等融资工具在内的长、中、短期相结合的融资平台，对公司业务稳健、快速发展起到重要支撑。截至2021年6月末，公司总债务规模为453.59亿元，较上年末大幅增加46.55%，主要由于2021年1-6月公司新发行10亿元次级债和2亿美元的美元债，同时卖出回购金融资产款和交易性金融负债也有所上升。其中短期债务规模
399.66亿元，较上年末增加57.94%；长期债务规模
53.93亿元，较上年末下降4.50%，长期债务占比较
上年末下降6.35个百分点至11.89%。截至2021年9月末，公司总债务规模为422.55亿元，较上年末增长36.52%。
从资产负债率来看，近年来公司该指标有所波动，但总体处于相对稳定水平，截至2021年9月末，山西证券的资产负债率为71.93%，较上年末上
升7.09个百分点，主要由于公司债务规模持续扩大所致。
现金获取能力方面，得益于2020年公司盈利水平整体回升，EBITDA同比增长8.31%至21.28亿元。2021年上半年，公司EBITDA为12.30亿元，相当于2020年全年的57.82%。
从公司EBITDA对债务本息的保障程度来看，EBITDA利息覆盖倍数由2019年的1.63倍升至
2.10倍，总债务/EBITDA由2019年的15.58倍下
降至14.55倍，公司盈利水平对利息的覆盖能力有所增强。2021年上半年，公司EBITDA利息覆盖倍数微降至2.06倍。未来随着债务规模的继续扩大，仍需关注公司整体偿债能力的变化情况。
表15：2018-2020年末以及2021年9月末偿债能力指标
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指标
2018 2019 2020 2021.09
EBITDA（亿元）
16.17
| 指标 | |
19.64
21.28
--
资产负债率(%)
73.40
70.98
64.84
71.93
经营活动净现金流（亿元）
(37.85) 39.58
(14.59) 30.60
EBITDA利息覆盖倍数
1.30
| (X) |
1.63
2.10
--
总债务/EBITDA(X)
20.75
15.58
14.55
--
资料来源：山西证券，中诚信国际整理
财务弹性方面，公司在各大银行等金融机构的资信情况良好，截至2021年9月末，公司获得银行授信额度为727.95亿元，已使用额度为138.53亿元，未使用额度为589.42亿元。
对外担保方面，截至2021年9月末，公司无对外担保。诉讼、仲裁事项方面，截至2022年1月末，子公司中德证券存在一起由证券虚假陈述责任纠纷引起的未决诉讼。2022年1月13日，上海君盈资产管理合伙企业（有限合伙）等两千名原告对乐视网等二十一名被告提起民事诉讼，中德证券作为被告之一，被诉因未勤勉尽责、未能发现乐视网财务造假，被要求承担连带赔偿责任，涉案金额共计45.71亿元，目前案件尚未开庭审理，其对公司当期利润或期后利润的影响存在不确定性，中诚信国际将对相关诉讼事项的进展保持持续关注。
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外部支持作为山西金控的唯一证券平台，具有重要的战略地位，山西金控和山西省财政厅具有较强的意愿和能力在必要时对公司予以支持
公司控股股东为山西金控，截至2021年9月末，山西金控持有公司31.77%股份。山西省财政厅对山西金控履行出资人职责，故公司实际控制人为山西省财政厅。山西金控成立于2015年12月，是由山西省人民政府授权山西省财政厅履行出资人职责，投资设立的国有金融资本投资运营公司。山西金控成立初始注册资本为106.47亿元，是集证券、信托、保险、金融租赁、担保、要素市场、基金、金融科技等金融业态于一体的省属地方金融控股集团。现有全资、控股或参股企业共15家，包括山西证券、山西信托、山西再担保、中煤保险、山西金租等。截至2021年6月末，山西金控总资产为1,161.94亿元，所有者权益为317.46亿元，2021年上半年实现净利润
5.03亿元。
公司作为山西金控旗下子公司之一，在集团统筹下能够与其他子公司开展高效的协同工作，进一步打开公司业务的发展空间。公司证券分支机构主要分布于山西省境内，对区域市场较为熟悉，通过多年的经营积累，公司与省内客户保持了良好的合作关系，在项目竞争上相对于非本地券商更具优势。总体来看，作为山西金控控股的唯一证券业务平台，公司能够在资本、业务等方面得到山西金控以及山西省财政厅较强的支持。评级结论
综上所述，中诚信国际评定山西证券股份有限公司主体信用等级为AAA，评级展望为稳定；评定“山西证券股份有限公司2022年面向专业投资者公开发行次级债券（第一期）”的信用等级为AA
+
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者公开发行次级债券（第一期）的跟踪评级安排
根据中国证监会相关规定、评级行业惯例以及本公司评级制度相关规定，自首次评级报告出具之日（以评级报告上注明日期为准）起，本公司将在本期债券信用级别有效期内或者本期债券存续期内，持续关注本期债券发行人外部经营环境变化、经营或财务状况变化以及本期债券偿债保障情况等因素，以对本期债券的信用风险进行持续跟踪。跟踪评级包括定期和不定期跟踪评级。
在跟踪评级期限内，本公司将于本期债券发行主体及担保主体（如有）年度报告公布后两个月内完成该年度的定期跟踪评级，并根据上市规则于每一会计年度结束之日起6个月内披露上一年度的债券信用跟踪评级报告。此外，自本期评级报告出具之日起，本公司将密切关注与发行主体、担保主体（如有）以及本期债券有关的信息，如发生可能影响本期债券信用级别的重大事件，发行主体应及时通知本公司并提供相关资料，本公司将在认为必要时及时启动不定期跟踪评级，就该事项进行调研、分析并发布不定期跟踪评级结果。
本公司的定期和不定期跟踪评级结果等相关信息将根据监管要求或约定在本公司网站（www.ccxi.com.cn）和交易所网站予以公告，且交易所网站公告披露时间不得晚于在其他交易场所、媒体或者其他场合公开披露的时间。
如发行主体、担保主体（如有）未能及时或拒绝提供相关信息，本公司将根据有关情况进行分析，据此确认或调整主体、债券信用级别或公告信用级别暂时失效。
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次级债券（第一期）信用评级
| 报告 |
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附一：山西证券股权结构图及组织结构图（截至2021年9月末）
资料来源：山西证券
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次级债券（第一期）信用评级
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附二：山西证券股份有限公司主要财务数据（合并口径）
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.
财务数据（单位：百万元）
2018 2019 2020 2021.09货币资金及结算备付金 15,005.31 18,354.37 22,433.88 25,553.34买入返售金融资产 3,976.46 2,742.43 2,909.89 3,094.35以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产 22,240.17 -- -- --可供出售类金融资产 6,159.86 -- -- --持有至到期投资 0.00 -- -- --交易性金融资产 -- 22,247.49 22,521.23 34,572.86债权投资 -- 32.52 50.14 49.28其他债权投资 -- 1,165.75 1,693.44 235.77其他权益工具投资 -- 239.37 218.10 282.49长期股权投资净额 61.62 421.75 295.21 145.21融出资金 4,435.57 5,468.41 7,237.80 7,778.99总资产 57,244.61 55,695.78 62,452.05 78,365.48代理买卖证券款 8,376.48 10,149.09 12,817.08 15,874.90短期债务 29,483.01 25,908.76 23,297.62 --长期债务 4,075.08 4,695.04 7,654.29 --总债务 33,558.09 30,603.80 30,951.91 42,255.49总负债 44,247.75 42,480.04 45,000.61 60,823.54股东权益 12,996.86 13,215.74 17,451.44 17,541.94净资本（母公司口径） 8,907.10 8,975.61 12,330.60 --手续费及佣金净收入 827.73 1,173.92 1,460.54 1,010.97其中：经纪业务手续费及佣金净收入 381.18 431.49 648.69 548.99
投资银行业务手续费及佣金净收入 308.06 572.46 651.76 313.32资产管理业务手续费及佣金净收入 84.46 91.09 78.34 78.65利息净收入 (193.10) (142.57) 6.71 (45.81)投资收益及公允价值变动收益 1,361.55 1,320.51 1,468.97 1,175.75营业收入 6,851.14 5,102.18 3,341.97 2,895.27业务及管理费 (1,406.95) (1,567.39) (1,820.97) (1,367.20)营业利润 285.87 667.61 1,009.43 752.32净利润 219.24 519.92 762.30 604.12综合收益 145.39 411.24 777.41 572.09
财务数据（单位：百万元）
EBITDA 1,616.93 1,964.37 2,127.54 --
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附三：山西证券股份有限公司主要财务指标
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.财务指标
2018 2019 2020 2021.09
财务指标盈利能力及营运效率
平均资产回报率(%) 0.50 1.10 1.60 --平均资本回报率(%) 1.67 3.97 4.97 --营业费用率(%) 20.54 30.72 54.49 47.22
盈利能力及营运效率流动性及资本充足性（母公司口径）
风险覆盖率(%)
210.59
| 流动性及资本充足性（母公司口径） | |
215.66
307.05
--资本杠杆率(%)
16.08
16.56
21.58
--流动性覆盖率(%)
181.25
234.71
213.75
--净稳定资金率(%)
158.00
176.40
192.22
--净资本/净资产(%)
72.58
71.55
72.46
--净资本/负债(%)
26.14
29.22
39.60
--净资产/负债(%)
36.02
40.84
54.65
--自营权益类证券及证券衍生品/净资本(%)
17.38
22.08
11.44
--自营非权益类证券及证券衍生品/净资本(%)
282.11
198.84
135.48
--
资产负债率(%) 73.40 70.98 64.84 71.93EBITDA利息覆盖倍数(X) 1.30 1.63 2.10 --总债务/EBITDA(X) 20.75 15.58 14.55 --
注：净资产、净资本及风险控制指标均为母公司口径；2019年末净资本等风险控制指标已根据《证券公司风险控制指标计算标准规定》（2020 年修订）进行重述。资料来源：山西证券，中诚信国际整理
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次级债券（第一期）信用评级
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附四：基本财务指标的计算公式
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.指标
| 指标 | 计算公式 |
风险覆盖率 净资本/各项风险资本准备之和×100%；资本杠杆率 核心净资本/表内外资产总额×100%流动性覆盖率 优质流动性资产/未来30天现金净流出量×100%净稳定资金率 可用稳定资金/所需稳定资金×100%
经调整后的营业收入 营业收入-其他业务成本平均资产回报率
净利润/[(当期末总资产-当期末代理买卖证券款+上期末总资产-上期末代理买卖证券款
平均资本回报率 净利润/[(当期末所有者权益+上期末所有者权益)/2]营业费用率 业务及管理费/营业收入×100%
EBITDA
利润总额+应付债券利息支出+拆入资金利息支出+长、短期借款利息支出+委托贷款利息支出
)/2]+
其它利息支出
| + |
折旧
无形资产摊销
| + |
使用权资产折旧
长期待摊费用摊销
EBITDA利息倍数
EBITDA/（应付债券利息支出＋拆入资金利息支出＋长、短期借款利息支出＋委托贷款利息支出＋其它利息支出）
短期债务 短期借款+拆入资金+卖出回购金融资产+应付短期融资款+一年以内到期应付债券长期债务 一年以上到期的应付债券+长期借款总债务 短期借款+拆入资金+卖出回购金融资产+应付债券+应付短期融资款+长期借款资产负债率 (总负债－代理买卖证券款) /（总资产-代理买卖证券款）
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次级债券（第一期）信用评级
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附五：信用等级的符号及定义
China Chengxin International Credit Rating Co.,Ltd.主体等级符号
| 主体等级符号 | 含义 |
AAA
受评对象偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
| AAA | |
| AA |
受评对象偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
| A |
受评对象偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
| BBB |
受评对象偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
| BB |
受评对象偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
| B |
受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
| CCC |
受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
| CC |
受评对象在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务。
| C |
受评对象不能偿还债务。
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
中长期债券等级符号
| 中长期债券等级符号 | 含义 |
AAA
债券安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。
| AAA | |
| AA |
债券安全性很强，受不利经济环境的影响较小，违约风险很低。
| A |
债券安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。
| BBB |
债券安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。
| BB |
债券安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。
| B |
债券安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。
| CCC |
债券安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。
| CC |
基本不能保证偿还债券。
| C |
不能偿还债券。
注：除AAA级，CCC级及以下等级外，每一个信用等级可用“＋”、“－”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
短期债券等级符号
| 短期债券等级符号 | 含义 |
A-1
为最高级短期债券，还本付息风险很小，安全性很高。
| A-1 | |
| A-2 |
还本付息风险较小，安全性较高。
| A-3 |
还本付息风险一般，安全性易受不利环境变化的影响。
| B |
还本付息风险较高，有一定的违约风险。
| C |
还本付息风险很高，违约风险较高。
| D |
不能按期还本付息。
注：每一个信用等级均不进行微调。