中中节节能能铁铁汉汉生生态态环环境境股股份份有有限限公公司司
铁铁汉汉转转债债
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报报
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告
上海新世纪资信评估投资服务有限公司ShanghaiBrillianceCreditRating&InvestorsServiceCo.,Ltd.
主要财务数据及指标
新世纪评级Brilliance Ratings项目
| 项目 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
| 金额单位：人民币亿元 | ||||
| 母公司口径数据： | ||||
| 货币资金 | 9.56 | 33.42 | 23.51 | 20.26 |
| 刚性债务 | 74.58 | 83.28 | 100.00 | 90.50 |
| 所有者权益 | 57.67 | 56.53 | 53.50 | 66.31 |
| 经营性现金净流入量 | 8.65 | 6.10 | 13.54 | -0.96 |
| 合并口径数据及指标： | ||||
| 总资产 | 246.90 | 293.35 | 302.00 | 297.71 |
| 总负债 | 178.74 | 224.34 | 233.89 | 217.07 |
| 刚性债务 | 98.40 | 134.03 | 153.58 | 132.61 |
| 所有者权益 | 68.16 | 69.01 | 68.11 | 80.64 |
| 营业收入 | 77.49 | 50.66 | 42.11 | 5.45 |
| 净利润 | 3.00 | -9.22 | 0.58 | -1.46 |
| 经营性现金净流入量 | 3.95 | 10.93 | -1.64 | -1.33 |
| EBITDA | 9.99 | -2.46 | 8.53 | － |
| 资产负债率[%] | 72.39 | 76.48 | 77.45 | 72.91 |
| 权益资本与刚性债务 比率[%] | 69.26 | 51.49 | 44.35 | 60.81 |
| 流动比率[%] | 96.69 | 94.04 | 82.54 | 85.21 |
| 现金比率[%] | 14.12 | 24.53 | 19.92 | 20.87 |
| 利息保障倍数[倍] | 1.59 | -0.50 | 1.10 | － |
| 净资产收益率[%] | 4.55 | -13.45 | 0.84 | － |
| 经营性现金净流入量与流动负债比率[%] | 3.44 | 7.33 | -0.98 | － |
| 非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] | -18.42 | -6.64 | -1.42 | － |
| EBITDA/利息支出[倍] | 1.77 | -0.35 | 1.21 | － |
| EBITDA/刚性债务[倍] | 0.11 | -0.02 | 0.06 | － |
注：根据节能铁汉经审计的2018～2020年及未经审计的2021
年第一季度财务数据整理、计算。
跟踪评级观点
上海新世纪资信评估投资服务有限公司（简称“本评级机构”）对中节能铁汉生态环境股份有限公司（简称“节能铁汉”、“发行人”、“该公司”或“公司”）及其发行的铁汉转债的跟踪评级反映了2020年以来节能铁汉在市场前景、技术水平、股东支持等方面持续保持，同时也反映了公司在流动性、债务偿付、工程回款及外部担保等方面面临的压力增大。
主要优势：
? 股东支持。2021年2月，节能铁汉控股股东变
更为中国节能，中国节能系我国节能环保领域内唯一一家国家级投资公司，可对公司提供资金和业务支持。
? 市场前景较广阔。近年来，国家对生态环保领
域投资持续加大，城市化建设不断推进，人均消费力增长可为节能铁汉的生态环保、园林绿化、生态旅游等业务提供较广阔的市场空间。
? 技术优势。节能铁汉研发实力较强，所取得的
生态环保、园林绿化等工程技术专利、研究成果处于行业领先地位，可对其承接复杂的大型综合工程形成技术支撑。
主要风险：
? 流动性紧张，经营承压。2020年，节能铁汉新
签合同订单金额大幅下降，同时公司流动性持续紧张，工程施工进度放缓，营收规模持续下降，经营承压。
? 工程回款风险。节能铁汉应收账款、合同资产
及其他非流动资产规模大，2020年末合计账面价值202.68亿元，资金回笼风险不断累积。
? 偿债压力大。节能铁汉近年来承接项目垫资压
力加大，推动债务规模快速上升，2021年3月末公司刚性债务余额为132.61亿元，刚性偿付
跟踪评级概述
分析师
宋昳瑶 syy@shxsj.com高珊 gs@shxsj.comTel：(021) 63501349 Fax: (021)63500872
上海市汉口路398号华盛大厦14Fhttp://www.shxsj.com
中节能铁汉生态环境股份有限公司
铁汉转债
跟踪评级报告跟踪评级原因
按照深圳市铁汉生态环境股份有限公司
新世纪评级
Brilliance Ratings
创业板公开发行可转换公司债券（简称“铁汉转债”）信用评级的跟踪评级安排，本评级机构根据节能铁汉提供的经审计的2020年财务报表、未经审计的2021年第一季度财务报表及相关经营数据，对节能铁汉的财务状况、经营状况、现金流量状况及相关风险进行了动态信息收集和分析，并结合行业发展趋势等方面因素，进行了定期跟踪评级。截至2021年5月末，该公司尚有本金合计8.03亿元债券仍处于存续期，公司对已发行债券均按时还本付息。公司存续债务融资工具情况如图表1所示。铁汉转债为可转换公司债券，发行规模11.00亿元，已实现债转股2.67亿元。
图表 1. 公司未到期债务融资工具概况
| 债项名称 | 发行金额 （亿元） | 当期余额 （亿元） | 期限 （天/年） | 发行利率 （%） | 发行时间 | 到期时间 | 本息兑付情况 |
| 铁汉转债 | 11.00 | 8.03 | 6年 | 第一年0.3、第二年0.5、第三年1.0、第四年1.3、第五年1.5、第六年1.8 | 2017-12-18 | 2023-12-18 | 未到期 |
资料来源：节能铁汉
业务
1. 外部环境
（1） 宏观因素
2021年以来，全球经济逐渐恢复但表现仍持续分化，部分新兴经济体率先加息应对通胀、资本外流与汇率贬值压力，宽松政策在未来如何退出是全球经济金融面临的一项重大考验，而中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性，我国经济发展面临的外部压力与挑
公司现已更名为中节能铁汉生态环境股份有限公司。
战依然较大。短期内，宏观政策持续提供必要支持力度以及消费和制造业投资的修复将带动我国经济继续复苏向好，同时需关注海外疫情形势、美对华战略遏制、全球经济修复等因素的变化；中长期看，“双循环”新发展格局下，我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入实施将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面有望长期向好。2021年以来，全球的新冠肺炎疫情防控形势有所好转但仍严峻，全球经济活动随着疫苗接种的推进而逐渐恢复，制造业表现强于服务业、发达经济体快于大多数新兴经济体。大宗商品价格上涨引发通胀担忧，主要金融市场的利率水平从低位明显上行；高物价、资本外流与汇率贬值压力导致部分新兴经济体在经济恢复脆弱的情况下率先加息，而美欧等主要经济体的宽松货币政策与积极财政政策仍持续，未来如何退出当前的极度宽松货币政策、避免资产泡沫化过度并降低对全球经济的影响，将是未来全球经济金融的一项重大考验。同时，中美关系以及中东等区域的地缘政治冲突等因素进一步增加了全球经济金融的不确定性，我国经济发展仍面临着复杂多变的外部环境，而积极主动推进对外合作有利于我国应对这种不稳定的外部环境。我国经济保持复苏向好态势，但内部发展依旧存在一定程度的不平衡和不充分。物价中新涨价因素的涨幅较快，就业压力犹存。规模以上工业企业增加值保持较快增长、经营效益亦加快修复，而小型企业及部分消费品行业生产活动恢复仍有待加强。消费增速离正常水平尚有差距，化妆品、通讯器材、汽车等消费升级类商品及日用品零售增长相对较快，而餐饮消费偏弱；固定资产投资中房地产投资韧性较强，基建投资稳中略降，制造业投资稳步恢复；出口贸易延续强势，机电产品出口占比创新高。人民币汇率在经历大幅升值后有所调整，国际投资者对人民币资产的配置规模不断增加。
我国持续深入推进供给侧结构性改革，提升创新能力、坚持扩大内需、推动构建“双循环”发展新格局是应对国内外复杂局面的长期政策部署；宏观政策保持连续性、稳定性、可持续性，为经济提供必要支持力度的同时加强定向调控。我国财政政策保持积极且强调更可持续，赤字率和新增债务规模均小幅压减，加大对保就业、保民生、保市场主体的财政支持力度仍是重点；地方政府隐性债务风险化解工作力度加强，地方政府债务风险总体可控。央行的稳健的货币政策灵活精准，保持流动性合理充裕，续作两项直达工具延期至年底，引导资金真正流入实体、服务实体；防控金融风险、保持宏观杠杆率基本稳定的目标下，实体融资增速将放缓。监管持续强化，提高上市公司质量、完善常态化退市机制、健全金融机构治理并强化金融控股公司和金融科技监管、防止资本无序扩张、加强债券市场建设，为资本市场健康发展夯实制度基础。2021年是我国开启全面建设社会主义现代化国家新征程的第一年，也是“十四五”时期的开局之年，在经济基本面的确定性明显提高的同时，平衡经济增长与风险防范，为深入贯彻新发展理念、加快构建新发展格局、推动高质
量发展营造良好的宏观经济金融环境尤为重要。短期内，全球的疫情防控形势仍严峻，美对华战略遏制、全球经济修复、全球地缘政治等因素存在诸多不确定性，我国经济发展面临的外部压力与挑战依然较大，而消费和制造业投资的修复有望带动我国经济继续复苏向好：消费对经济的拉动作用将逐步恢复正常；企业盈利改善及中长期信贷资金支持下的制造业投资有望加速恢复，资金链压力加大以及新开工面积增速的回落会导致房地产开发投资增速放缓但具韧性，基建投资表现预计平稳；出口贸易有外需恢复的支持，强势表现会延续但持续的时间取决于全球疫情防控形势。从中长期看，在国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局下，我国改革开放水平的不断提升、创新驱动发展以及扩大内需战略的深入推进将进一步激发国内市场潜力、推动经济高质量发展，我国宏观经济基本面仍有望长期向好。
（2） 行业因素
近年来我国绿化覆盖率持续增加、环保标准不断提高，未来随着我国城镇化建设及改善城市居民居住环境政策的逐步推进，生态环保行业发展空间仍较大。2018年以来，受宏观去杠杆、紧信用以及PPP项目清库等因素的影响，行业整体营收增速持续放缓，流动性压力加大。
A. 行业概况
近年来，随着城镇化进程的加快以及居民对生活质量要求的不断提高，我国城市绿化被重视和发展。根据住房和城乡建设部（简称“住建部”）公布的2019年城市建设统计年鉴数据显示，2019年我国城市建成区绿化覆盖面积为
252.29万公顷，建成区绿地面积为228.52万公顷，分别较上年末增长4.26%和
4.01%；建成区绿化覆盖率和绿地率分别为41.51%和37.63%，绿地率保持增长态势。同年末，我国城市公园绿地面积为75.64万公顷，公园面积为50.24万公顷，分别较上年末增长4.52%和1.65%，其中公园面积增速款速下降；人均公园绿地面积为14.36平方米，较上年末增加0.25平方米。《“十三五”生态环境保护规划》中提出，到2020年城市人均公园绿地面积达到14.6平方米，城市建成区绿地率达到38.9%，2019年末相关数据指标较规划仍有一定空间。
随着我国经济快速发展，水资源短缺和水污染问题日趋严重，成为制约经济持续健康发展，威胁人民饮水安全的制约因素。党中央、国务院高度重视水污染防治工作。2015年4月，国务院发布《水污染防治行动计划》，即“水十条”，计划到2020年七大重点流域水质优良比例总体达到70%以上，地级及以上城市建成区黑臭水体均控制在10%以内。2020年1月，生态环境部召开2020年全国生态环境保护工作会议，2019年持续打好碧水保卫战开展工作包括饮用水水源地生态环境问题排查整治、2019年城市黑臭水体整治专项行动、重点流域岸线入河入海排污排查和工业园区污水整治专项行动。具体来看，2019年城市黑臭水体整治专项行动，以长江经济带和黄河流域地级及以上城市为重点，深入现场抽查督查。全国295个地级及以上城市（不含州、
盟）建成区共有黑臭水体2899个，消除86.7%。其中，36个重点城市（直辖市、省会城市、计划单列市）有黑臭水体1063个，消除96.2%；259个其他地级城市有黑臭水体1836个，消除81.2%。伴随我国工业化、城镇化进程的加快，工业产生的固体废物数量迅速攀升。固体废物污染环境防治是打好污染防治攻坚战的重要内容。2020年12月，生态环境部发布《2020年全国大、中城市固体废物污染环境防治年报》，经统计2019年196家大、中城市一般工业固体废物产生量为13.8亿吨，工业危险废物产生量为4,498.9万吨，医疗废物产生量为84.3万吨，生活垃圾产生量为2.36亿吨。全国各省（区、市）颁发的危险废物（含医疗废物）危险废物经营许可证数量逐年增加，且近年来增速明显提高。截至2019年底，全国颁发的危险废物经营许可证共4,195份，较上年末增加了975份；其中江苏省颁发数量最多，共549份。截至2019年底，全国危险废物经营单位核准收集和利用处置能力达12,896万吨/年，2019年实际收集和利用处置量为3,558万吨，其中利用危险废物2,468万吨，但较其核准能力来看仍有较大增长空间。《“十三五”生态环境保护规划》提出到2020年全国工业固体废物综合利用率提高到73%，固废处置及综合利用行业有较大的发展空间。
2014年以来国家陆续出台政策文件大力推广政府和社会资本合作，即PPP模式。随后PPP进入了爆发式增长阶段，继2017年底财政部出台文件规范、清理PPP项目后，我国PPP发展进入了由重速度和数量转为重质量的规范化发展阶段。
根据财政部建立的PPP综合信息平台显示，截至2021年3月末，按照要求审核纳入PPP综合信息平台项目库的项目累计10,079个，总投资额15.6万亿元；累计签约落地项目7,236个、投资额11.8万亿元，落地率71.8%；累计开工建设项目4,383个、投资额6.8万亿元，开工率60.6%。
截至2021年5月9日，从管理库入库项目的行业分布来看，市政工程、交通运输、生态建设和环境保护、城镇综合开发和教育五个行业的项目入库数和示范项目数均居前五位，入库项目数/示范项目数分别为4,098个/405个、1,386个/97个、954个/82个、627个/45个和490个/36个，合计占比分别为
75.05%和72.20%；交通运输、市政工程、城镇综合开发、生态建设和环境保护、旅游五个行业的入库项目投资额居前五位，分别为5.20万亿元、4.49万亿元、1.97万亿元、1.07万亿元和0.41万亿元，合计占比为84.38%。示范项目投资额方面，市政工程、交通运输、城镇综合开发、生态建设和环境保护、水利建设五个行业的入库项目累计投资额居前五位，分别为0.68万亿元、0.67万亿元、0.22万亿元、0.13万亿元和0.52万亿元，合计占示范项目投资总额的85.07%。B. 政策环境
2018年6月，中共中央国务院印发《关于全面加强生态环境保护坚决打好污染防治攻坚战的意见》，提出到2020年，生态环境质量总体改善，主要污染
物排放总量大幅减少，环境风险得到有效管控，生态环境保护水平同全面建成小康社会目标相适应。同年10月，住房和城乡建设部与生态环境部联合发布《城市黑臭水体治理攻坚战实施方案》，明确2020年底，各省、自治区地级及以上城市建成区黑臭水体消除比例高于90%的治理目标。2019年1月，国务院办公厅印发《“无废城市”建设试点工作方案》，到2020年，系统构建“无废城市”建设指标体系，探索建立“无废城市”建设综合管理制度和技术体系，形成一批可复制、可推广的“无废城市”建设示范模式。6月，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《中央生态环境保护督查工作规定》，以规范生态环境保护督察工作，压实生态环境保护责任，推进生态文明建设，建设美丽中国。2020年1月，生态环境部召开2020年全国生态环境保护工作会议。2020年是我国水污染防治攻坚战的收官之战，全国仍将持续开展城市黑臭水体整治，统筹推进农村生活污水和黑臭水体治理，完成“十三五”建制村环境整治目标任务；加强工业园区污水处理设施建设与管理。同时以改善水生态环境质量为核心，坚持问题导向、目标导向和结果导向，扎实做好重点流域水生态环境保护“十四五”规划编制工作。同年4月，十三届全国人大常委会第十七次会议审议通过了修订后的固体废物污染环境防治法（简称“固废法”），自2020年9月1日起施行。新修订的固体废物污染环境防治法明确固体废物污染环境防治坚持减量化、资源化和无害化原则。强化政府及其有关部门监督管理责任，明确目标责任制、信用记录、联防联控、全过程监控和信息化追溯等制度，明确国家逐步实现固体废物零进口。
目前我国固废处理、水体治理等环保业务还处于初级阶段，国家对水资源保护、水污染治理、危险废物处理的高度重视及政策大力支持，将刺激水处理、固废处理行业的市场需求，水体治理、危险废物处理等领域将迎来一个大发展时期。同时，伴随我国城市化建设及改善城市居民居住环境相关政策的逐步推进，生态环保行业发展空间仍较大。2020年以来，为对冲疫情对经济造成的冲击，相关部门密集出台一系列宏观调控措施：积极的财政政策要更加积极有为，出台阶段性减税降费政策；稳健的货币政策要更加灵活适度，保持流动性合理充裕，降低企业融资成本。同时，我国地方政府专项债发行使用进一步加快。
C. 竞争格局/态势
由于我国园林绿化行业门槛较低，随着我国园林绿化市场需求的增长，国内园林绿化企业逐渐增多，行业以民企为主，竞争激烈。行业内部分企业通过IPO、借壳及并购等方式企业进入资本市场，提升资本实力以提升竞争力，行业竞争进一步加剧。近年来我国生态环境保护力度不断提高，园林绿化企业经营范围由市政景观、地产园林领域拓展至生态环保领域。
该公司与棕榈生态城镇发展股份有限公司（股票代码：002431）、岭南生态文旅股份有限公司（股票代码：002717）等上市企业形成一定业务规模和知
名度，在各自业务领域及主营区域的竞争能力较强，但该行业在产业链上处于弱势地位。2018年以来，受地方政府去杠杆、PPP项目清库、外部融资环境恶化叠加自身杠杆水平偏高等因素，行业内部分企业出现流动性危机。为寻求外部纾困和战略投资者，部分企业控股股东售让公司部分股权，甚至转让公司控制权。
以行业内上市公司为样本数据
新世纪评级Brilliance Ratings
来看，行业内企业垫资压力继续加重，2019年末行业平均资产负债率为60.82%，较2016末提高8.76个百分点，其中财务杠杆水平超过70%的企业共5家。从样本企业债券余额情况来看，2018年以来样本企业债券余额规模不断缩减，尤其是2019年末同比下降42.57%。
从资产端来看，受工程结算、业主回款速度慢及PPP模式拉长项目周期等因素的影响，样本企业资产主要集中在存货、应收账款、长期应收款和其他非流动金融资产，2019年末样本企业上述三者合计占资产总额平均值为65.53%，较上年末略有下降。
2019年行业内企业受困于自身流动性紧张、PPP项目融资不畅等原因，纷纷放缓项目投资进度，行业整体营收同比下滑。行业整体毛利率水平维持稳定，但财务费用率继续攀升，较上年增加0.65个百分点。
从经营性现金流来看，2019年度样本企业经营活动现金净流量转负为正，主要得益于企业成本付现节奏的控制；投资活动现金仍持续净流出状态，但规模较前两年下降近一半；筹资活动现金流保持净流入，净融资额持续下降，但受上年降幅过大影响，当年有所收窄。
D. 风险关注
我国园林绿化、生态环保行业为资金密集型行业，行业对上下游的议价能力较弱，垫资施工、工程结算周期长及业主的信用意识薄弱等因素导致行业企业营运资金压力大。行业内企业杠杆水平高，债务负担较重，且以短期信贷为主。
地方政府和开发商是园林、生态环保项目的主要投资主体，工程回款易受国内金融环境，尤其是信贷政策环境的影响。2018年以来，在强监管、去杠杆、严格规范地方政府举债、财政收入下滑以及房地产企业融资收紧政策密集出台等因素的综合作用下，下游业主方融资渠道受限、资金压力加大，业内企业回款风险进一步增加。
随着PPP模式在生态建设和环境保护等重点领域的推行，行业内企业中标大量PPP项目，PPP模式成为业务开展的重要模式。PPP项目投资规模大、期限长，同时易受国家政策调整、地方政府决策与执行的变化、地方政府财力等因素影响。2018年以来受PPP项目清库叠加去杠杆、紧信用的不利影响，PPP项目融资落地缓慢，对企业资金平衡能力形成较大的挑战。
行业样本选择为园林为主业的生态环保行业上市公司（不含新三板），并剔除近三年财务报告含无法表示审计意见的样本，此处共统计22家上市公司样本数据。
2020年初新冠疫情蔓延至全球，上半年国内疫情防控取得阶段性成果，进入秋冬季节后海外疫情再次爆发，国内疫情防控常态化。工地项目的防控措施或长期持续，防疫成本以及受疫情影响相关原材料价格和运输成本或将提升，此外后期项目赶工期亦会抬高项目成本，对国内施工企业整体成本控制或构成挑战。
2. 业务运营
该公司主营业务以生态环保和市政园林工程建设为主，业务模式多以PPP模式开展。受我国经济增速放缓、PPP项目清理，金融去杠杆等因素影响，公司近三年营业收入持续下滑，2020年叠加新冠疫情影响，营业收入降至近三年最低水平。跟踪期内，公司大幅裁员且裁撤营销分部，严控成本，且出售盐城PPP项目特许经营权及部分闲置资产，当期实现盈利。中国节能成为控股股东后，为公司引入较多项目，目前公司在手订单充足，后续业务可持续性有一定保障。
该公司业务覆盖土壤矿山生态修复、水系治理等生态环保领域、园林建设、市政建设以及生态旅游等多个细分领域。近年来，公司围绕生态环境产业链，不断向上下游整合，通过并购或新建子公司等方式实现快速发展。
图表 2. 公司主业基本情况
新世纪评级Brilliance Ratings主营业务/产品或服务
| 主营业务/产品或服务 | 市场覆盖范围/核心客户 | 基础运营模式 | 业务的核心驱动因素 |
| 环保工程建设 | 国内 | 纵向一体化/横向规模化 | 订单规模/技术/成本 |
资料来源：节能铁汉
该公司主营业务分类为生态环保、生态景观、生态旅游、设计维护及其他。其中生态环保和生态景观业务为公司核心主业，相关施工收入合计占总收入比重超过80%。
（1） 主业运营状况/竞争地位
图表 3. 公司核心业务收入及变化情况（亿元，%）
| 主导产品或服务 | 2018年度 | 2019年度 | 2020年度 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
| 营业收入合计 | 77.49 | 50.66 | 42.11 | 5.45 | 3.18 |
| 其中：环保工程建设（亿元） | 77.49 | 50.66 | 42.11 | 5.45 | 3.18 |
| 在营业收入中所占比重（%） | 100.00 | 100.00 | 100.00 | 100.00 | 100.00 |
| 其中：（1）生态环保 | 34.73 | 24.31 | 19.76 | 1.55 | 1.08 |
| 在环保工程中所占比重（%） | 44.82 | 47.99 | 46.92 | 28.40 | 33.95 |
| （2）生态景观 | 32.28 | 18.49 | 19.58 | 3.17 | 1.43 |
| 在环保工程中所占比重（%） | 41.66 | 36.50 | 46.50 | 58.21 | 45.04 |
新世纪评级Brilliance Ratings主导产品或服务
| 主导产品或服务 | 2018年度 | 2019年度 | 2020年度 | 2021年 第一季度 | 2020年 第一季度 |
| （3）生态旅游 | 8.38 | 6.44 | 1.00 | 0.22 | 0.36 |
| 在环保工程中所占比重（%） | 10.82 | 12.71 | 2.37 | 4.10 | 11.19 |
| （4）设计维护 | 1.84 | 0.81 | 1.10 | 0.15 | 0.12 |
| 在环保工程中所占比重（%） | 2.38 | 1.59 | 2.61 | 2.80 | 3.73 |
| 毛利率（%） | 25.79 | 15.53 | 23.30 | 12.42 | 10.74 |
| 其中：（1）生态环保 | 25.69 | 16.46 | 24.27 | 10.55 | 14.14 |
| （2）生态景观 | 26.37 | 13.32 | 19.35 | 6.57 | 7.42 |
| （3）生态旅游 | 22.02 | 17.16 | 32.00 | 19.52 | 23.59 |
| （4）设计维护 | 30.59 | 24.29 | 49.92 | 49.00 | -12.18 |
资料来源：节能铁汉
2018~2020年该公司营业收入连续三年下滑，尤其是2020年，受新冠肺炎疫情影响，公司开工晚且开工率不高，生态旅游板块业务几乎完全停滞，导致营业收入降至近三年最低水平。2021年第一季度，公司逐步恢复增长，当期实现营业收入5.45亿元，较上年同期增长71.22%。从环保工程建设各细分业务板块来看，生态环保、生态旅游收入近三年均呈现下降趋势，2020年上述细分板块收入下降尤其明显，该公司生态环保、生态旅游分别下降18.72%和84.50%。
毛利率方面， 2020年，该公司大力推进经济责任制，强化项目结算回款工作，提升工程管控能力，降低工程成本，整体毛利率有所上升，升至23.30%。2021年第一季度，受假期影响，施工时间较短，完成收入比例偏低但部分固定性费用已经发生，降低了毛利率。
订单规模
新签合同方面，2019年该公司业务承接类型调整为以非融资项目（EPC项目）为主，融资类项目（PPP项目和BT项目）新签合同量大幅下降，当年度仅新签合同金额51.90亿元，非融资项目新签合同金额34.61亿元。2020年公司新签合同规模进一步大幅下降，降至17.04亿元。2020年、2021年一季度公司在手合同金额分别为275.22亿元和271.63亿元，其中融资合同模式在手合同金额大幅下降，非融资合同模式在手合同金额大幅增长。
2021年，中国节能成为该公司控股股东，公司将依托中国节能作为国家长江经济带污染治理主体平台的优势，在四川、贵州、湖北、江西、福建、江苏等地开展市场开拓工作。
图表 4. 公司近年来新签合同及在手合同情况（单位：亿元）
| 类型 | 新签合同金额 | 期末在手未完工合同金额 | ||||||
| 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | |
| 第一季度 | 第一季度 | |||||||
| 融资合同模式 | 229.28 | 10.67 | - | - | 268.02 | 238.89 | 227.91 | 226.39 |
| 非融资合同模式 | 36.93 | 34.13 | 17.04 | 2.01 | 48.58 | 56.69 | 47.31 | 45.24 |
新世纪评级Brilliance Ratings
类型
| 类型 | 新签合同金额 | 期末在手未完工合同金额 | ||||||
| 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 | |
| 第一季度 | 第一季度 | |||||||
| 合计 | 266.21 | 44.80 | 17.04 | 2.01 | 316.60 | 295.58 | 275.22 | 271.63 |
资料来源：节能铁汉
该公司融资合同业务模式包括BT项目和PPP项目两种。其中BT项目施工周期一般为一年至一年半，项目完工验收后进入回购期，回购期一般为二至三年，按照竣工结算金额“4：3：3”比例确定每年回款金额。PPP项目模式的工程结算模式一般为“7：2：1”，即在工程建设期间收回已完成工程量的70%，最终结算收取20%，结算后1-2年后收回10%，但由于公司大部分PPP项目公司为并表子公司，工程建设期间的工程回款依赖项目公司的外部融资。公司融资业务模式具有投资金额较高、资金回收期限较长的特点，随着PPP项目的持续推进，公司面临的垫资及回款压力不断积聚。
该公司BT项目全部为2015年以前承接，多数项目已进入收尾阶段或处在回购期。截至2021年3月末，公司在建项目2个，处于回购期的BT项目11个。同期末，公司BT项目累计确认收入35.12亿元，已回款9.28亿元，大部分BT项目回款仍处于正常的回款履行期。
图表 5. 公司尚未完成回购（包括在建）的BT情况（单位：亿元、年）
| 中标BT项目名称 | 业主方名称 | 项目回购周期（年) | 项目开始回购时间3 | 项目已投资总额 | 合同回购基数 | 截至2021年3月末累计确认合同收入 | 截至2021年3月末项目已收到回款金额 |
| 六盘市大河经济开发区环境工程项目 | 六盘水大河经济开发区开发建设有限公司 | 3年 | 2015/6/26 | 13.42 | 13.42 | 13.42 | - |
| 贵州省兴义市北环线二标道路工程 | 兴义市博大基本建设投资有限责任公司 | 3年 | 2018/9/30 | 1.41 | 4.28 | 1.41 | 0.13 |
| 钟山区大河经济开发区鱼塘西路建设工程 | 六盘水大河经济开发区开发建设有限公司 | 5年 | 2017/9/15 | 4.88 | 5.18 | 4.88 | 0.83 |
| 湖南郴州林邑公园、西河带状公园及生态治理BT融资工程项目 | 郴州高科投资控股有限公司 | 3年 | 2017/10/28 | 1.29 | 2.38 | 1.29 | 1.09 |
| 郴州出口加工区（有色金属产业园）林邑生态公园及配套工程 | 郴州高科投资控股有限公司 | 3年 | 2017/7/31 | 1.22 | 1.98 | 1.22 | 1.10 |
| 湖南衡阳蒸水北堤风光带BT投融资工程项目 | 衡阳市城市建设投资有限公司 | 3年 | 2016/10/31 | 2.18 | 3.20 | 2.18 | 0.83 |
| 老河口市316国道城区梨花大道景观BT项目 | 老河口市建设投资经营有限公司 | 3年 | 2016/12/31 | 1.37 | 2.50 | 1.37 | 0.95 |
| 新疆伊宁市后滩湿地棚户区改造BT项目 | 新疆伊宁市住房和城乡建设局 | 3年 | 2017/8/31 | 1.55 | 2.50 | 1.55 | 0.34 |
新世纪评级Brilliance Ratings中标BT项目名称
| 中标BT项目名称 | 业主方名称 | 项目回购周期（年) | 项目开始回购时间3 | 项目已投资总额 | 合同回购基数 | 截至2021年3月末累计确认合同收入 | 截至2021年3月末项目已收到回款金额 |
| 西河流域综合治理暨区域新农村建设一期工程 | 郴州市新天农村建设投资有限公司 | 3年 | 2017/11/30 | 2.88 | 3.00 | 2.88 | 2.18 |
| 梅县新城大沙河唇段亲水公园、生态休闲带一期工程 | 梅州市梅县区水务局 | 2.5年 | 2017/4/27 | 0.45 | 0.65 | 0.45 | 0.58 |
| 凯里市清水江生态治理建设工程 | 贵州凯里开元城市投资开发有限责任公司 | 5年 | 2018/5/12 | 2.03 | 7.00 | 2.03 | - |
| 凯里经济开发区普舍寨水源保护区生态修复工程 | 贵州凯里开元城市投资开发有限责任公司 | 5年 | 2018/8/23 | 0.75 | 0.86 | 0.75 | 0.45 |
| 凤冈县龙潭河县城河段综合治理项目（二期）勘探设计施工总承包 | 凤冈县水务投资有限责任公司 | 5年 | 2019/4/9 | 1.69 | 5.77 | 1.69 | 0.80 |
| 合计 | -- | -- | -- | 35.12 | 52.72 | 35.12 | 9.28 |
资料来源：节能铁汉（截至2021年3月末）
2015年以来，该公司承接业务模式逐渐从BT转向PPP模式
。在PPP模式下，公司作为社会资本方，和政府共同成立项目公司（SPV公司），并通过SPV公司实现对PPP项目的投资、融资和运营等功能。SPV公司的注册资本金一般占项目投资总额的20%至30%，注册资本金部分由政府和社会资本方共同筹集；剩余项目投资部分由SPV公司向金融机构筹集。SPV公司的落地是PPP项目工程施工和融资的前提。
截至2021年3月末，该公司已中标66个PPP项目
，其中签订正式合同56个，累计合同金额445.95亿元
。按照已签订的正式合同金额匡算，56个PPP项目共需公司投入资本金68.80亿元，2021年3月末公司已实缴SPV公司资本金47.87亿元，尚需公司承担的资本金投入为20.93亿元。同期末，56个PPP项目中获得金融机构贷款项目30个，其中18个项目由公司提供担保，项目公司共取得批复或签订合同的债权融资额144.63亿元；其中账户已到账金额为68.38亿元，融资成本在4.5%-8.0%上下浮动。跟踪期内，5个项目进入运营期，其中4个项目实现政府可用性付费，转运营及政府付费进度明显加快。截至2021年3月末，公司累计5个项目进入运营期，累计收到政府付费
0.66亿元。
在建设期，公司参与PPP项目获得施工收入，相关收入与成本计入公司营业收入和成本；进入运营期以后，公司PPP项目收益体现在投资收益里。
其中入库项目51个，未入库项目15个（包含退库项目1个，为乌鲁木齐高新区（新市区）二〇一七年园林绿化（C包）PPP项目）。
其中未入库项目合同金额为58.12亿元。
图表 6. 截至2021年3月末，公司已进入运营期的PPP项目列表
新世纪评级Brilliance Ratings
项目名称
| 项目名称 | SPV公司名称 | 最终业主方 | 开工日期 | 完工日期 | 建设期+运营期（年） | 付费模式 | 累计收到付费金额（万元） |
| 华阴市长涧河流域综合治理工程（一期）PPP项目 | 华阴市汉岳生态环境工程有限公司 | 华阴市人民政府 | 2017年7月4日 | 2020年1月20日 | 2+13 | 政府付费 | — |
| 中宁县生态连城黄河过境段一期PPP项目 | 宁夏中宁县铁汉生态环境建设有限公司 | 中宁县人民政府 | 2017年3月1日 | 2020年1月1日 | 3+17 | 可行性缺口补助 | — |
| 保山市腾冲边境经济合作区供排水PPP项目 | 腾冲汉腾供排水有限公司 | 保山市腾冲县人民政府 | 2017年09月25日 | 未完工 (污水厂已完工) | 2+30 | 可行性缺口补助 | — |
| 海口市城镇内河湖水环境综合治理PPP项目（龙昆沟、东西湖等11个水体水环境综合治理） | 海口汉清水环境治理有限责任公司 | 海口市人民政府 | 2016年12月1日 | 2018年4月1日 | 2+15 | 政府付费 | 6,166.00 |
| 海口市小游园、街边绿地等景观提升工程PPP项目 | 海口汉绿园工程建设有限公司 | 海口市人民政府 | 2016年11月18日 | 2017年11月18日 | 1+11 | 政府付费 | 406.00 |
资料来源：节能铁汉
截至2021年3月末，该公司累计关停部分未开工或融资未落地的项目25个，上述项目累计已完成投资7.72亿元，已收到回款4.43亿元，剩余款项尚待与业主协商清算。跟踪期内，公司退出的主要PPP项目为盐城城南林木生态园PPP项目，公司退出该项目可获得补偿款合计2.92亿元，截至2020年末业主已向公司支付了盐城城南林木生态园PPP项目补贴款0.26亿元，还应向公司支付的补偿款为2.66亿元。
PPP项目中标情况来看，截至2021年3月末，该公司中标项目中，国家示范项目的数量5个，省级示范项目1个，省级样板工程1个，示范项目在落地率、政府支持和融资等方面比非示范项目或更具优势。
图表 7. 截至2021年3月末公司中标PPP项目进入示范项目库情况
| 项目名称 | 合同额（亿元） | 付费类型 | 类别 | 融资是否落地 |
| 湖南省临湘市长安文化创意园建设PPP项目 | 5.70 | 政府付费 | 国家示范项目 | 是 |
| 河南省洛阳市伊河嵩县城区水生态治理PPP项目 | 3.58 | 可行性缺口补助 | 国家示范项目 | 是 |
| 陕西省华阴市长涧河综合治理工程项目PPP项目 | 8.95 | 可用性服务 费+运营维护服务费 | 第二批次省级示范项目 | 是 |
| 贵州省六盘水市盘县西冲河统筹城乡发展乡村旅游综合体PPP项目 | 10.76 | 可行性缺口补助 | 2018年贵州省基础设施领域PPP样板工程名单 | 是 |
| 江西省2017年赣州新能源汽车科技城PPP项目（三标段） | 3.58 | 政府付费 | 国家示范项目 | 是 |
资料来源：节能铁汉
在建项目方面，截至2021年3月末，该公司前十大在建工程施工合同金额127.66亿元，已完工金额72.52亿元，已实现回款51.38亿元。前十大在建工程中，广东省河源市连平县县城扩容提质PPP项目含有预收款，回款金额超
过已完工金额。图表 8. 截至2021年3月末公司前十大在建项目情况（单位：亿元）
新世纪评级Brilliance Ratings项目名称
| 项目名称 | 项目模式 | 开工时间 | 工期（建设+运营） | 施工合同金额 | 已完工金额 | 累计回款金额 | 回款计划 |
| 广东省河源市连平县扩容提质PPP项目 | PPP | 2018年2月 | 3年+15年 | 26.79 | 5.68 | 7.78 | 可用性服务费+运营服务费 |
| 山东省滨州北海经济开发区水系贯通及综合生态治理PPP项目 | PPP | 2018年2月 | 3年+12年 | 16.38 | 8.21 | 5.26 | 可用性服务费+运营维护费 |
| 贵州六盘水大河开发区项目 | BT | 2014年 | 3年 | 16.11 | 13.86 | - | 融资回购 |
| 福建省泉州市芯谷南安高新技术园区市政道路PPP项目 | PPP | 2018年5月 | 2年+13年 | 11.70 | 3.59 | 2.33 | 可用性服务费+运营维护费 |
| 贵州省六盘水市盘县西冲河统筹城乡发展乡村旅游综合体项目 | PPP | 2017年11月 | 2年+13年 | 10.76 | 9.62 | 9.11 | 可用性服务费+运营服务费+使用者付费 |
| 遵义市新中湖湿地公园景观项目 | 施工 | 2016年 | 365日历天 | 10.60 | 9.71 | 6.98 | 进度款 |
| 陕西省华阴市长涧河综合治理工程PPP项目 | PPP | 2017年8月 | 2年+11年 | 8.95 | 5.78 | 4.63 | 可用性服务费+运营维护费 |
| 浙江省宁波市宁海县城市基础设施PPP项目 | PPP | 2017年3月 | 总建设期3年 | 8.87 | 3.69 | 3.09 | 可用性服务费+运营绩效服务费 |
| 梅县新城棚户区改造和大沙河唇亲水公园二期工程PPP项目 | PPP | 2017年1月 | 2年+8年 | 8.82 | 7.14 | 7.46 | 可用性服务费+运营维护费 |
| 宁夏中宁县生态连城黄河过境段一期PPP项目 | PPP | 2017年7月 | 建设期为3年 | 8.68 | 5.24 | 4.74 | 可用性服务费+运营维护费 |
资料来源：节能铁汉
综合来看，该公司融资施工合同占比偏大，面临较大的垫资、融资压力及回款风险。技术经过多年的研发，该公司在生态植物驯化、培育、基因改良，生物肥料技术及施工技术方面等取得了一系列科研成果。针对黑臭河道生态修复，公司研发并掌握了驳岸接触氧化、高效微生物水质净化、水体高效增氧水质净化、功能型水生植物水质净化和藻类快速絮凝清楚等多项技术，可实现水体水质快速改善、生物多样性显著增加效果。针对农村生活污水处理，公司采用生态技术和设备处理耦合的技术思想，研发形成包括强制通风改良湿地、土地渗滤污水处理工艺、高效垂直流人工湿地、砾间接触氧化等生态等多项核心技术。跟踪期内，公司在核心产品开发、技术体系构建和科技成果转化三方面开展研发工作。2020年共开展科研项目16项，其中政府资助类项目5项，公司自立项目11项。研究领域涵盖了黑臭水体治理、土壤修复、固体废物循环利用、边坡修复、抗逆植物和轻型基质等。同年，该公司获得授权专利9项，其中发明专利2项，实用新型专利7项,发表论文15篇。截至2021年3月末，公司共取得国家专利194项，其中发明专利45项、实用新型专利143项，外观专利6项；拥有软件著作权1项。
该公司研发投入规模较大，2018~2020年分别投入研发资金2.95亿元、2.18亿元和1.52亿元，分别占当年营业收入的3.80%、4.31%和3.60%。2020年末，公司研发中心拥有研究人员365名，其中博士6名，硕士15名，高级技术职称人员20名，中级技术职称人员153名。跟踪期内，公司研发人员裁员较多，公司研发费用规模有所减少，但或对公司正在研发项目产生影响。
成本
该公司工程建设主业的经营成本包括劳务成本、苗木、其他材料及机械租赁等，2020年劳务成本及苗木等材料采购成本占总成本比重为84.80%，成本控制难度较上年有所增加。
图表 9. 公司近年来工程建设成本构成情况（单位：亿元）
新世纪评级
Brilliance Ratings项目
| 项目 | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
| 人工成本 | 18.10 | 13.87 | 10.84 | 1.56 |
| 材料成本 | 28.86 | 20.70 | 16.55 | 2.41 |
| 其他成本 | 10.55 | 8.23 | 4.91 | 0.80 |
| 合计 | 57.51 | 42.80 | 32.30 | 4.77 |
资料来源：节能铁汉
该公司自产苗木在保障工程主业供应的情况下，亦有苗木出售业务。2020年，公司自产苗木约占总需求量的50%，2020年公司苗木销售实现收入0.46亿元。截至2021年3月末，公司拥有苗木基地1.44万亩，实际种植面积1.21万亩，主要分布在河北、广东、北京等苗木产区；苗木品种以大叶紫薇、国槐、银杏和海棠为主。
（2） 盈利能力
图表 10. 公司盈利来源结构
资料来源：根据节能铁汉所提供数据绘制。
注：经营收益=营业利润-其他经营收益
该公司以生态环保、生态景观为主的工程建设主业突出。2020年，公司大规模裁员，严控施工成本，其盈利有所回升。当期实现毛利9.81亿元，同比增长24.70%，综合毛利率由15.53%回升至23.30%。
图表 11. 公司营业利润结构分析
新世纪评级
Brilliance Ratings
公司营业利润结构
| 公司营业利润结构 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 营业收入合计（亿元） | 77.49 | 50.66 | 42.11 | 5.45 |
| 综合毛利率（%） | 25.79 | 15.53 | 23.30 | 12.42 |
| 毛利（亿元） | 19.98 | 7.87 | 9.81 | 0.68 |
| 期间费用（亿元） | 16.50 | 15.58 | 9.71 | 2.50 |
| 其中：销售费用 | 1.20 | 0.60 | 0.35 | 0.06 |
| 管理费用 | 6.88 | 5.88 | 4.42 | 0.91 |
| 财务费用 | 5.47 | 6.91 | 3.42 | 1.20 |
| 研发费用 | 2.95 | 2.18 | 1.52 | 0.33 |
| 期间费用率（%） | 21.30 | 30.74 | 23.06 | 45.85 |
| 其中：财务费用率（%） | 7.07 | 13.64 | 8.13 | 22.00 |
| 全年利息支出总额（亿元） | 5.65 | 6.94 | 7.03 | - |
| 其中：资本化利息数额（亿元） | - | - | - | - |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。
该公司期间费用以管理费用和财务费用为主。2020年，公司调整组织架构、优化人员结构，降低管理成本费用，管理费用进一步降至4.42亿元。而财务费用方面，项目推进，工程款项回收周期长，推动债务融资规模快速扩大，公司利息支出也随之增长，2019~2020年，分别为6.94亿元和7.03亿元。2020年公司获得利息收入3.65亿元，主要由活期利息收入（0.52亿元）、确认PPP资本金利息收入（1.16亿元）及BT项目资金占用费（0.99亿元）、债务重组贵州PPP项目收到业务利息（0.97亿元）等构成，当期财务费用大幅下降。2020年，公司期间费用为9.71亿元，同比下降37.65%；期间费用率为23.06%，费用控制进一步加强。此外，公司资产减值损失、信用减值损失对其盈利有一定影响，2020年，公司资产减值损失为0.42亿元，主要系合同减值损失；同期公司信用减值损失为0.74亿元，主要包括应收账款坏账损失0.71亿元。2020年公司处置房产及其他固定资产、盐城PPP项目特许经营权，利得合计1.02亿元。
投资收益方面，该公司部分BT项目已进入回购期，BT回购款在一段时期内具有稳定性，该项收入计入投资收益科目，对公司净利润形成一定的补充。2018-2019年，公司投资净收益分别为1.38亿元和1.99亿元。2020年因会计政策调整
，导致公司BT项目回报为零，当期呈现投资净损失状态。此外，营业外收入规模较小，主要来自政府补助，对公司经营业绩贡献较小。
图表 12. 影响公司盈利的其他因素分析
| 影响公司盈利的其他因素 | 2017年度 | 2018年度 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
| 投资净收益 | 1.12 | 1.10 | 1.73 | -0.25 | -0.05 |
建设阶段，建造服务收入按照收取或有权收取的对价计量，在确认收入的同时确认合同资产，并对合同安排中
的重大融资成分进行会计处理。待拥有无条件收取对价权利时，转入金融资产，待收到业主支付的款项后，进行冲减。2020年融资性质的资金占用费计入利息收入。
新世纪评级Brilliance Ratings
影响公司盈利的其他因素
| 影响公司盈利的其他因素 | 2017年度 | 2018年度 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
| 其中：BT项目融资业务回报 | 1.14 | 1.38 | 1.99 | - | - |
| 营业外收入 | 0.36 | 0.03 | 0.02 | 0.04 | 0.01 |
| 其中：政府补助 | 0.30 | 0.01 | 0.01 | - | - |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。
综上因素影响，2020年，该公司实现净利润为0.58亿元。当年净资产收益率、总资产收益率分别为0.84%和2.59%。
一季度为建筑行业传统业务淡季，当季度收入占全年收入比重较低，2021年一季度新冠疫情影响基本消除，该公司营业收入较上年同期大幅增长，而营业成本增长亦相对较快，较上年同期增长67.99%，当期公司转为亏损，净亏损1.46亿元。
（3） 运营规划/经营战略
该公司未来三年将继续升级转型，转型核心是在景观、修复、环保和旅游四个方向上整合资源形成系统的生态环境建设与运营综合解决能力。公司将继续把握PPP和环境治理等政策机遇，通过自我发展和收购兼并拉动，实现由传统园林绿化和生态修复工程建设向内涵更为多元和丰富的大生态环境产业升级。
在业务区域上，该公司2018年下半年开始全面收缩全国的业务战线，改变原有的全国布局业务模式，已裁撤西北、华中区域中心，集中优势兵力与资源聚焦于以粤港澳大湾区为核心的华南区域、华东区域（聚焦浙江、江苏、福建）以及以雄安为核心的北方区域。同时，公司将与深投控的科技园区、智慧城市建设、河套地区的开发等进行业务协同发展，打造深圳市、大湾区及全国绿色可持续发展的标杆项目。
在经营目标上，该公司未来三年不追求高速增长，营业收入和利润争取突破2020年水平，但对资金指标有较高的要求，全力保证未来三年公司经营性现金流为正，同时增加有息负债中长期贷款占比，减少短期贷款占比，提高资金使用和融资期限的匹配度。管理
2021年2月，该公司完成股份协议转让完成暨向特定对象发行股份事宜，控股股东变更为中国节能，实际控制人变更为国务院国资委。当月公司还完成了董事会、监事会的换届选举及高级管理人员的换届聘任，可为经营管理活动的顺利开展提供基本保障。
2020年4月，该公司公告实际控制人刘水及其一致行动人拟将2.37亿股股票售与中国节能，同时拟向中国节能增发4.69亿股股票，募集资金14.07亿
元。经过各有关部门审批，2020年12月25日，公司收到中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）核发的《关于同意深圳市铁汉生态环境股份有限公司向特定对象发行股票注册的批复》。2021年2月1日，刘水先生及其一致行动人乌鲁木齐木胜股权投资合伙企业（有限合伙）协议转让给中国节能的无限售流通股2.37亿股股份已于2021年1月29日完成了过户登记手续。公司收到中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司出具的《证券过户登记确认书》。本次股份协议转让完成暨向特定对象发行股份事宜完成后，中国节能直接持有公司股份706,103,084股，占公司总股本的25.02%，通过中节能资本控股有限公司间接持有股份74,088,893股，占公司总股本的2.62%；中国节能及中节能资本合计持有公司股份780,191,977股，占公司总股本的27.64%，中国节能成为公司的控股股东，国务院国有资产监督管理委员会（以下简称“国务院国资委”）成为公司的实际控制人。公司随后变更公司名称为“中节能铁汉生态环境股份有限公司”及变更证券简称为“节能铁汉”。公司产权状况详见附录一。
中国节能前身是国家计委节约能源计划局。1989年正式注册成立国家能源投资公司节能公司；2003年，改由国务院国资委直接监管，是我国节能环保领域内唯一一家国家级投资公司。中国节能在节能环保全产业链处于龙头地位，在城市水务、可再生能源（包括风力发电）、节能建材、节能服务、节能技术与装备制造等直接关系国计民生的节能环保领域，实力均居全国同行业前三名。截至2020年末，中国节能经审计合并口径的资产总额为2,213.41亿元，所有者权益为727.97亿元；2020年度，中国节能实现营业收入443.94亿元，实现净利润23.63亿元，经营活动产生的现金流量净额为60.82亿元。公司的生态环保业务符合中国节能的核心主业定位，生态修复业务与中国节能的土壤修复业务高度协同，生态景观业务是中国节能环保主业产业链的延展拓展，与中国节能的业务存在较强的产业互补性和协同性。同时中国节能作为国家层面明确的长江经济带污染治理主体平台，能够为公司带来广阔的市场空间和强大的品牌影响力。此外，中国节能下属财务公司、保理公司亦为公司提供了财务、资金方面支持。中国节能的土壤修复业务以土地环境综合整治为主，涉及污染场地及地下水修复、矿山修复及荒漠化治理。节能铁汉拥有抗逆植物开发与应用的核心技术，打造了以“植物修复技术”为核心、以“化学稳定化技术、纳米硅叶面阻隔技术”等为辅助的边坡绿化防护技术体系和土壤污染治理体系，在边坡修复、矿山修复、场地修复等领域项目经验丰富。中国节能下属全资子公司中节能大地环境修复有限公司（以下简称“大地修复”）与铁汉生态在土壤修复技术上具有较强的互补性，存在高度业务协同。根据中国节能出具的《中国节能环保集团有限公司与深圳市铁汉生态环境股份有限公司战略合作事项之承诺函》：自中国节能取得节能铁汉控制权之日起5年内，在符合一定条件后的6个月内将依法启动大地修复的股权或资产注入上市公司的相关程
序。上述相关条件为：（1）大地修复注入上市公司后不会导致上市公司摊薄即期回报；（2）大地修复的资产或股权符合法律法规及监管要求，注入上市公司不存在实质性障碍；（3）符合国家产业政策、证券监管许可以及市场条件允许。
大地修复注入上市公司后将成为节能铁汉生态修复业务的有益补充，同时还将减少上市公司面临的同业竞争与关联交易问题。新世纪评级将密切关注该项资产注入进展。2021年2月26日该公司召开了2021年第一次临时股东大会、第四届董事会第一次会议、第四届监事会第一次会议，完成了董事会、监事会的换届选举及高级管理人员、财务总监(总会计师)、董事会秘书、内部审计负责人、证券事务代表的换届聘任。
该公司第二大股东刘水先生所持的部分股份用于循环质押借款，截至2021年4月26日，刘水先生及其一致行动人持有公司股份5.57亿股，持股比例为
19.75%，其中85.83%的股份用于质押借款，占公司总股本的16.95%。
2020年，该公司关联交易规模较小，关联购销交易均参考市场价协议定价。
工程回款方面，该公司不断强化项目工程回款管理，加大工程回款催收力度，跟踪期内颁布的具体措施包括：（1）公司成立清债专项领导小组并下设清债办公室，强化清债工作的组织领导。公司优化制定并发布了《一事一议考核机制管理办法》，全面提高项目回款工作的积极性，重点跟进“已完工未结算项目；结算已审定项目；未融资批复PPP项目；停工和拟退出项目及特例项目”，将项目划分为公司级、区域级、项目级三个层级，形成总部职能中心、区域、项目公司/项目部的三级联动机制，加强项目清债回款工作的把控力度。（2）响应国家清欠政策，多管齐下拓宽清债渠道。公司根据自身的实际情况和项目所在地财政收入情况，结合不同项目的推进进度，制定合理的年度回款计划及清债工作推进计划。公司各层级管理人员通过内外部资源的协同，加强与当地政府和业主的沟通。为促进工程款的尽快回笼，采取了不同的催收工程回款，推进结算清债方式。公司成立了以董事长为第一责任人的资产置换项目回款专项工作组，引导政府利用资产置换来兑现工程款，在一些工程项目中已经先行先试并取得了积极进展。建立分级授权体系，对结算已审定项目清债回款管理进行分级授权，提高清债工作决策及结算回款效率。对已明确退出的项目，制订工作方案并落实退出计划、时间节点及责任人，尽快为公司止损；对于逾期时间长、回款难度大、业主配合度不高的应收账款，公司方面采取法律手段进行追收。利用国家工信部清欠平台，对公司已结算审定且形成无分歧债务的项目进行全面梳理，并以信访的形式向工信部提交《铁汉生态恳请协调处理企业清欠债务困难的情况报告》，同步在清欠平台中登记拖欠账款相关信息问题，并持续跟进工信部清欠工作的反馈进展。2021年年1-5月，公司累计收回工程款13.13亿元。
根据该公司提供的《企业信用报告》，截至2021年5月26日，公司未结清信贷均为正常类。
图表 13. 公司不良行为记录列表（最近三年，截至查询日）
新世纪评级Brilliance Ratings信息类别
| 信息类别 | 信息来源 | 查询日期 | 控股股东 | 母公司 | 核心子公司 |
| 欠贷欠息 | 中国人民银行征信局 | 2021/5/26 | 不涉及 | 有7 | 无 |
| 各类债券还本付息 | 公开信息披露 | 2021/6/4 | 不涉及 | 无 | 不涉及 |
| 诉讼 | 最高人民法院失信被执行人信息查询平台及节能铁汉提供 | 2021/6/14 | 无 | 无 | 无 |
| 工商 | 国家企业信用信息公示系统 | 2021/6/4 | 无 | 无 | 无 |
| 质量 | 节能铁汉提供 | 2021/6/4 | 无 | 无 | 无 |
| 安全 | 节能铁汉提供 | 2021/6/4 | 无 | 无 | 无 |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据及公开信息查询，并经新世纪评级整理。
备注：“未提供”指的是公司应该提供但未提供；“无法提供”指的是公司因客观
原因而不能提供相关资讯；“不涉及”指的是无需填列，如未对非核心子公司提供过担保。
财务
该公司业务规模快速扩张推动负债快速增长，近三年负债经营程度上升，债务偿还压力持续加大，融资环境的变化将对公司经营产生较大影响。公司BT、PPP等项目工程垫资规模较大，资金回笼周期长，投资环节现金持续净流出。考虑到公司货币资金存量较充裕，且引进的战略、控股股东可对公司一定资金支持，即期债务偿付能够得到一定保障。此外，公司对参股PPP项目公司及部分施工项目业主进行融资提供担保，或面临一定的代偿风险。
1. 数据与调整
广东正中珠江会计师事务所（特殊普通合伙）、华兴会计师事务所（特殊普通合伙）分别对该公司2018年、2019年财务报表进行了审计，并出具了标准无保留意见的审计报告。2021年2月1日公司控股股东变更为中国节能，实际控制人变更为国务院国资委。根据国务院国资委相关规定，公司年度审计机构需更换为中国节能合格审计机构库中的会计师事务所，公司聘请致同会计师事务所（特殊普通合伙）为2020年度审计机构。同会计师事务所（特殊普通合伙）出具了标准无保留意见的审计报告。公司于2020年1月1日起执行财政部于2017年7月5日颁布了《企业会计准则第14号-收入》（财会[2017]22号）（以下简称"新收入准则"）。公司根据首次执行新收入准则的累积影响数，调整本公司2020年年初留存收益及财务报表其他相关项目金额，未对比较财务报表数据进行调整。
截至2020年末，该公司纳入合并范围的子公司共有71家。当年新增广
其中5笔欠息发生在2011年以前，最近一笔欠息发生在2019年，10月份已结清，根据公司提供的资料看系深
圳市中小企业信用融资担保集团有限公司（简称“中小担”）给予公司的委托贷款欠息，现付息方式已由按月支付调整为按季支付。
东省环发环境监测技术有限公司、深圳市铁汉生态修复有限公司、贵州翰华房地产开发有限公司、平塘县汉钰缘建设管理有限公司、江苏铁汉环保有限公司等5家子公司纳入合并范围，同年减少中机建工建设（深圳）有限公司、贵州翰华房地产开发有限公司、桐乡铁汉申万泓鼎政社股权投资基金合伙企业（有限合伙）、深圳市杭汉绿色生态合伙企业（有限合伙）、肇庆市汉鼎生态环境建设有限公司等5家子公司。2021年第一季度，公司未新增或注销子公司。
2. 资本结构
（1） 财务杠杆
图表 14. 公司财务杠杆水平变动趋势
资料来源：根据节能铁汉所提供数据绘制。该公司主业所涉及工程项目结算周期较长，营运资金占款多，为资金推动增长的运营模式。近年来，随着业务规模及对外投资的扩大，公司资金需求显著增加，负债规模快速扩大，负债经营水平上升。2018~2020年末，公司负债总额分别为178.74亿元、224.34亿元和233.89亿元，同期末公司资产负债率分别为72.39%、76.48%和77.45%，在生态环保施工行业已处于较高水平。2019年12月，该公司完成优先股股票定向增发
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，募集资金9.35亿元，但债务增长相对较快，同时大幅亏损削减了权益资本实力，权益资本与刚性债务比率为55.04%。2020年末，由于会计政策变更，进行追溯调整，影响期初未分配利润-1.15亿元，当期应付优先股股利0.70亿元，而本期下降
10.97%，降至10.26亿元，所有者权益亦较上年末略降1.30%，降至68.11亿元，而刚性债务增长较快，当期末权益资本与刚性债务比率进一步降为
公司2019年8月30日收到中国证券监督管理委员会出具的《关于核准深圳市铁汉生态环境股份有限公司非公开发行优先股的批复》，核准公司以非公开发行优先股的方式向特定投资者发行不超过1,870万股优先股。公司首次发行优先股数量为935万股，向2名特定投资者（中节能资本控股有限公司认购500万股，深圳市南国绿洲园林绿化有限公司认购435万股）募集资金总额为9.35亿元，于2019年12月31日完成募集资金专户验资。
44.35%。
2021年3月末，该公司负债总额微降至217.07亿元，资产负债率微降至
72.91%，权益资本规模因向中国节能发行股票募集资金14.07亿元大幅增长
18.40%，与刚性债务比率升至55.04%。
（2） 债务结构
图表 15. 公司债务结构及核心债务
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核心债务
| 核心债务 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 刚性债务（亿元） | 36.72 | 78.91 | 91.57 | 135.51 | 153.59 | 146.51 |
| 应付账款（亿元） | 14.92 | 32.84 | 53.74 | 61.08 | 55.87 | 47.44 |
| 其他应付款（亿元） | 0.90 | 2.72 | 3.80 | 7.09 | 4.70 | 5.77 |
| 其他流动负债（亿元） | 2.21 | 8.04 | 10.51 | 10.57 | 11.93 | 10.68 |
| 刚性债务占比（%） | 59.36 | 56.61 | 51.23 | 60.40 | 65.67 | 67.49 |
| 应付账款占比（%） | 24.12 | 23.56 | 30.06 | 27.23 | 23.89 | 21.86 |
| 其他应付款占比（%） | 1.45 | 1.95 | 2.13 | 3.16 | 2.01 | 2.66 |
| 其他流动负债占比（%） | 3.58 | 5.77 | 5.88 | 4.71 | 5.10 | 4.92 |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据绘制。
从债务构成上看，该公司负债主要集中于刚性债务和应付账款，2018~2020年末上述科目合计占负债总额的比例均超过80%。伴随公司营运资金需求快速增长，公司主要通过债权融资及上游客户提供的商业信用来缓解营运资金压力，从而导致刚性债务及应付账款规模逐年增长，其中，刚性债务为负债构成中最主要部分，2020年末占比为65.67%。
2020年，该公司业务收缩，同时增加对工程款、材料款，相应的应付账款下滑。当年末，公司应付账款较上年末下降2.41%至55.87亿元。其他应付款余额为4.70亿元，同比下降50.85%，主要系押金及保证金下降（4.68
亿元降至2.28亿元）导致；其他流动负债系工程结算业务产生的待转销项税额，公司2018年5月1日以前，按11%计提待转销项税额，2018年5月1日以后，按10%计提待转销项税额，期末余额11.93亿元。
2021年3月末，该公司负债总额较上年末下降7.19%至217.07亿元。债务构成中，刚性债务余额较上年末下降4.61%至146.51亿元，在负债中占比上升至67.49%；应付账款余额较上年末下降15.08%至47.44亿元，在负债中占比下降2.03个百分点至21.86%；其他应付款较上年末增长22.63%至5.77亿元，主要系外部往来款增加所致。2020年该公司长期债务增长较快，当年末公司长短期债务比微升至
41.85%。未来伴随公司中标项目的落地推进，公司面临的融资压力或持续加大。
（3） 刚性债务
图表 16. 公司刚性债务构成
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刚性债务种类
| 刚性债务种类 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 短期刚性债务合计 | 21.01 | 48.05 | 58.86 | 83.40 | 89.08 | 83.17 |
| 其中：短期借款 | 15.80 | 37.99 | 37.56 | 62.10 | 73.84 | 68.52 |
| 一年内到期非流动负债 | 4.56 | 8.64 | 17.33 | 16.27 | 14.93 | 13.87 |
| 应付短期债券 | - | - | 2.00 | - | - | - |
| 应付票据 | 0.20 | 0.88 | 1.54 | 5.03 | 0.30 | 0.76 |
| 其他短期刚性债务 | 0.45 | 0.53 | 0.43 | - | 0.00 | 0.03 |
| 中长期刚性债务合计 | 17.88 | 34.95 | 41.39 | 51.05 | 64.51 | 63.33 |
| 其中：长期借款 | 4.98 | 19.22 | 33.07 | 44.20 | 57.66 | 56.38 |
| 应付债券 | 12.90 | 15.73 | 8.31 | 6.69 | 6.85 | 6.95 |
| 其他中长期刚性债务 | - | - | - | 0.16 | - | - |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理，其中综合融资成本系根据财务报表数据
估算。
近年来，该公司刚性债务规模快速增大，至2020年末，刚性债务已达到
153.59亿元。从债务结构期限来看，短期刚性债务占比偏高。
该公司短期刚性债务主要由短期借款、一年内到期的非流动负债和应付票据构成。2020年末，短期借款余额为73.84亿元，其中17.47亿元为保证借款，保证方式主要为控股股东个人担保，短期借款利率区间为
4.03%-8.58%；质押借款24.66亿元；从来源看，短期借款中来自战略股东深投控体系
的借款16.18亿元。由于2019年度，受金融“严监管”、“去杠杆”等政策影响，国内商业银行在与企业开展信贷合作时，倾向于采用银行承兑汇票的方式展开合作，公司采用银行承兑汇票融资的方式增加，银行承兑汇
其中深投控下属子公司深圳市高新投集团有限公司给予公司8.61亿元借款，中小担给予公司7.57亿元借款，借款条件多为控股股东担保、应收账款质押或房产抵押。
票保证金也随之大幅增加；2020年末，公司货币资金中含19.38亿元系银行承兑汇票保证金。2020年末，公司一年内到期的非流动负债余额15.03亿元，主要由10.20亿元一年内到期的长期借款构成。公司中长期刚性债务主要为长期借款和应付债券，2020年末分别为57.66亿元和6.85亿元。长期借款中质押、保证借款期末余额为37.55亿元，利率区间为3.99%-11.00%。总体来看，公司刚性债务规模大，融资成本高，外部融资环境的变化或将对公司经营产生较大影响。2021年3月末，该公司短期刚性债务余额为83.17亿元，较年初下降
6.62%，系短期借款减少所致；中长期刚性债务余额为63.33亿元，增长主要源自PPP项目贷款落实。
3. 现金流量
（1） 经营环节
图表 17. 公司经营环节现金流量状况
新世纪评级
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主要数据及指标
| 主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 营业周期（天） | 319.65 | 310.56 | 477.04 | 739.05 | 966.58 | - |
| 营业收入现金率（%） | 62.84 | 57.24 | 81.14 | 104.48 | 82.01 | 210.49 |
| 业务现金收支净额（亿元） | -1.79 | -4.06 | 5.86 | 11.46 | 1.07 | -0.80 |
| 其他因素现金收支净额（亿元） | -4.48 | -4.49 | -1.92 | -0.53 | -2.71 | -0.52 |
| 经营环节产生的现金流量净额（亿元） | -6.27 | -8.55 | 3.95 | 10.93 | -1.64 | -1.33 |
| EBITDA（亿元） | 8.36 | 12.72 | 9.99 | -2.46 | 8.53 | - |
| EBITDA/刚性债务（倍） | 0.26 | 0.21 | 0.11 | -0.02 | 0.06 | - |
| EBITDA/全部利息支出（倍） | 4.84 | 4.22 | 1.77 | -0.35 | 1.21 | - |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。注：业务收支现金净额指的是剔除“其他”因素对经营环节现金流量影响后的净
额；其他因素现金收支净额指的是经营环节现金流量中“其他”因素所形成的收支净额。
受工程施工周期、业主结算惯例及工程款回收周期较长等因素的影响，该公司营业周期较长，2018-2020年分别为477.04天、739.05天和966.58天。2019年、2020年公司营业周期较上年显著拉长，主要系公司根据宏观经济形势的变化，结合项目融资的进度，主动放缓部分项目施工进度所致。同期，2020年度，因新冠疫情影响，公司工程回款受到较大影响，营业收入现金率降为82.01%。2020年，该公司销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期大幅减少
18.39亿元，业务现金收支净额1.07亿元，经营现金压力增加。经营活动中收到的其他与经营活动有关的现金主要为收到的政府补助、存款利息收入和收回投标或履约保证金；支付的其他与经营活动有关的现金主要为支付的投标保证金、押金以及经营管理支出，两者差额近年来呈持续净流出状态。
2018-2020年，该公司EBITDA分别为9.99亿元、-2.46亿元和8.53亿元，呈V型反转趋势。由于公司刚性债务的增速快于利润总额，2018年公司EBITDA对利息支出和刚性债务的保障能力均明显下降，2018年EBITDA对利息支出和刚性债务的保障倍数分别为0.11和1.77。2019年公司息税前利润无法对偿债还息形成支撑。2020年公司恢复盈利，EBITDA对利息支出和刚性债务的保障能力有所恢复。
2021年第一季度，该公司加强应收账款管理并增加向供应商现金支付，营业收入现金率较上年同期提高至210.49%，经营环节现金净流出1.33亿元。
（2） 投资环节
图表 18. 公司投资环节现金流量状况（亿元）
新世纪评级
Brilliance Ratings
主要数据及指标
| 主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 回收投资与投资支付净流入额 | -3.16 | -1.65 | -2.62 | -2.29 | -1.80 | -0.19 |
| 购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的净流入额 | -3.49 | -2.10 | -0.79 | 0.22 | 0.21 | 1.40 |
| 其他因素对投资环节现金流量影响净额 | -3.58 | -13.34 | -29.84 | -22.25 | -0.01 | -2.00 |
| 投资环节产生的现金流量净额 | -10.23 | -17.09 | -33.25 | -24.32 | -1.60 | -0.80 |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。
该公司重大投资项目主要为BT及PPP项目，2018~2019年公司重大投资项目投资持续增长，公司投资性现金净流出规模持续增大，投资活动产生的现金分别净流出33.25亿元和24.32亿元。2020年，公司收缩投资规模，支付的PPP项目投资款较上年同期大幅下降，其他因素对投资环节现金流量影响净额降至-0.01亿元，回收投资与投资支付的现金净流出降至1.80亿元，因此投资环节产生的现金净流出规模大幅减少，降至1.60亿元。
2021年第一季度，该公司投资环节现金净流出0.80亿元，其中，购建与处置固定资产、无形资产及其他长期资产形成的净流入额1.40亿元，主要系收到江苏盐城PPP项目特许经营权转让款1.33亿元。
（3） 筹资环节
图表 19. 公司筹资环节现金流量状况（亿元）
| 主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 权益类净融资额 | 7.90 | 1.13 | 1.85 | 9.15 | 0.15 | 12.16 |
| 债务类净融资额 | 1.84 | 34.63 | 7.08 | 27.08 | 17.55 | -7.76 |
| 其中：现金利息支出 | 1.43 | 2.89 | 5.18 | 6.85 | 7.03 | - |
| 其他融资净额 | -0.05 | 4.14 | -2.53 | -17.44 | -22.94 | |
| 筹资环节产生的现金流量净额 | 17.60 | 50.79 | 6.40 | 18.79 | -5.24 | 2.09 |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。
跟踪期内，该公司主要通过银行借款及股权融资的方式来弥补经营及投
资环节的资金缺口。2020年公司筹资环节现金净流出5.24亿元，其中权益类净融资0.15亿元，债务类净融资17.55亿元。2021年第一季度，公司筹资性现金净流入2.09亿元，其中权益类净融资12.16亿元（主要为公司向中国节能发行股票募集资金14.07亿元），债务类净融资-7.76亿元。综合来看，近年来受PPP项目清库及去杠杆导致的融资环境趋紧等因素的影响，公司筹资环节压力加大，公司根据融资环境主动放缓部分PPP项目的推进进度，但因公司PPP项目在业务中占比较重，后期项目推进有待融资落地，筹资压力仍将持续存在。
4. 资产质量
图表 20. 公司主要资产的分布情况
新世纪评级Brilliance Ratings
主要数据及指标
| 主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年第一季度末 |
| 流动资产（亿元，在总资产中占比%） | 69.32 | 119.24 | 126.67 | 157.30 | 139.22 | 130.39 |
| 60.59 | 58.75 | 51.30 | 53.62 | 46.10 | 43.80 | |
| 其中：现金类资产*（亿元） | 12.87 | 38.57 | 18.50 | 42.90 | 34.04 | 32.31 |
| 应收款项（亿元） | 7.53 | 10.09 | 9.06 | 16.29 | 26.68 | 21.42 |
| 存货/存货+合同资产（亿元） | 33.85 | 57.16 | 78.94 | 72.95 | 65.14 | 60.80 |
| 一年内到期的非流动资产（亿元） | 11.04 | 5.88 | 13.92 | 13.45 | 4.99 | 4.99 |
| 其他应收款（亿元） | 3.42 | 5.73 | 4.08 | 6.13 | 6.02 | - |
| 非流动资产（亿元，在总资产中占比%） | 45.08 | 83.72 | 120.23 | 136.05 | 162.79 | 167.32 |
| 39.41 | 41.25 | 48.70 | 46.38 | 53.90 | 56.20 | |
| 其中：固定资产（亿元） | 6.11 | 7.49 | 7.24 | 5.80 | 5.06 | 4.95 |
| 长期应收款（亿元） | 21.83 | 56.21 | 89.01 | 104.52 | 15.41 | 15.41 |
| 无形资产（亿元） | 5.00 | 5.34 | 5.78 | 5.83 | 5.19 | 5.25 |
| 商誉（亿元） | 7.48 | 9.19 | 9.11 | 7.54 | 7.54 | 7.54 |
| 长期股权投资（亿元） | 3.28 | 3.26 | 5.41 | 7.02 | 8.96 | 9.05 |
| 其他非流动资产（亿元） | 0.08 | 0.09 | 0.01 | 0.01 | 115.09 | 119.63 |
| 期末全部受限资产账面金额（亿元） | 3.71 | 6.67 | 53.11 | 120.74 | 128.08 | - |
| 受限资产账面余额/总资产（%） | 3.24 | 3.29 | 21.51 | 41.16 | 42.41 | - |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。*现金类资产=货币资金+应收票据+交易性金融资产
近年来该公司资产规模持续增长，2018-2020年末资产总额分别为246.90亿元、293.35亿元和302.00亿元。行业特性决定了公司以流动资产为主，但近年来公司融资业务模式形成的长期应收款项和其他非流动资产增加较快，导致近年来流动资产占比持续下降，2020年末流动资产占资产总额的比重为
46.10%。
2020年末，该公司流动资产合计139.22亿元，主要由现金类资产、应收账款、合同资产、一年内到期的非流动资产和其他应收款构成，余额分别为
34.04亿元、26.68亿元、65.14亿元、4.99亿元和6.02亿元。其中现金类资产主要为货币资金构成，较上年末下降20.66%，主要是2019年发行了优先股募集资金增加，2020年上述资金已使用所致，其中不可动用货币资金为
21.56亿元。应收账款主要为应收客户已结算未回收工程款，2020年公司工
程回款放缓，年末余额较上年末略增3.26%；同期末账面余额中账龄在一年以内的应收账款余额为16.52亿元，2020年当期计提坏账准备2.53亿元，计提比例为8.67%；应收账款按欠款方归集前五名欠款合计12.34亿元，占期末余额的42.01%，公司客户集中度高。公司合同资产主要为已完工未结算产值，其中已完工未结算产值为施工项目合同成本和确认的工程毛利扣除已与客户结算的价款后的余额，期末账面余额为60.91亿元，累计计提跌价准备
3.26亿元。公司一年内到期的非流动资产主要为BT融资建设项目资产和一年内到期的长期应收款（PPP合同），2020年末账面余额为4.99亿元。公司其他应收款主要为应收保证金、押金（2.84亿元）及往来款（3.02亿元），账面余额较上年末略降1.73%，主要系期末备用金、保证金、押金减少所致。
从长期资产构成看，2020年末该公司非流动资产为162.79亿元，主要由固定资产、长期应收款、无形资产、商誉、长期股权投资和其他非流动资产构成。公司固定资产主要由房屋建筑物及运输设备等构成，2020年末账面余额5.06亿元，较上年末有所下降，主要为公司为盘活存量资产，处理一批固定资产所致。长期应收款主要为PPP合作项目应收款构成，2020年末账面价值15.41亿元。公司无形资产主要由土地使用权和PPP项目公司取得的特许经营权资产构成，年末余额5.19亿元，较上年末下降11.00%。公司商誉主要系收购北京星河园林景观工程有限公司等公司股权形成，2020年末账面余额
7.54亿元，2020年未提取商誉减值准备。2020年公司其他非流动资产账面价值115.09亿元，其中BT合同22.64亿元，PPP合同92.45亿元。
2021年3月末，该公司流动资产合计139.22亿元，核心资产中货币资金较上年末降至31.92亿元，主要系春节长假前付款增加所致；应收账款、合同资产账面价值较年初降至21.80亿元和56.54亿元，主要公司加强工程结算，已完工未结算产值减少所致；其他资产较上年末变动不大。同期末公司非流动资产较上年末略增至119.63亿元，主要系PPP项目投入增加所致。
2020年末，该公司受限资产余额128.08亿元，较上年末增长6.08%，占当期末资产总额的42.41%，主要系借款抵押或银行承兑汇票保证金等，较大比例的资产受限或对公司后续融资能力及资产流动性产生较大负面影响。
图表 21. 截至2020年末公司受限资产明细
新世纪评级Brilliance Ratings受限资产
| 受限资产 | 期末金额 | 占相应科目比重 | 受限原因 |
| 货币资金 | 21.56 | 64.45% | 保证金及司法冻结 |
| 应收账款 | 8.48 | 31.78% | 借款抵押 |
| 一年内到期的非流动资产 | 1.06 | 21.24% | 借款抵押 |
| 其他非流动资产 | 76.17 | 66.18% | 借款抵押 |
| 长期应收款 | 15.04 | 97.61% | 借款质押 |
| 固定资产 | 3.71 | 73.39% | 借款质押 |
| 无形资产 | 2.06 | 39.69% | 借款质押 |
| 合计 | 128.08 | 42.41% | -- |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。（单位：亿元、%）
5. 流动性/短期因素
图表 22. 公司资产流动性指标
新世纪评级
Brilliance Ratings主要数据及指标
| 主要数据及指标 | 2016年末 | 2017年末 | 2018年末 | 2019年末 | 2020年末 | 2021年3月末 |
| 流动比率（%） | 161.72 | 121.59 | 96.69 | 94.04 | 82.54 | 85.21 |
| 速动比率（%） | 82.00 | 62.46 | 35.92 | 49.33 | 42.98 | 39.06 |
| 现金比率（%） | 30.02 | 39.33 | 14.12 | 24.67 | 19.92 | 20.87 |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理。
近年来，随着融资规模扩大加之资产结构长期化，该公司流动资产对流动负债的覆盖程度走弱，2020年末流动比率为82.54%，同时受制于存货/合同资产规模过大，同期末速动比率仅为42.98%。公司虽可以利用商业信用缓解一定资金压力，但刚性债务仍为公司主要的融资方式，2020年末公司短期刚性债务仍快速积累。由于公司银行承兑汇票收取100%保证金，2020年末，公司货币资金中21.56亿元系银行承兑汇票保证金。同期末公司保持了一定规模的存量货币资金，可为即期债务偿还提供一定支持，现金比率为19.92%。2021年3月末，公司流动比率、现金比率略有改善，但公司面临的流动性紧张局面仍未得到缓解。
6. 表外事项
截至2021年3月末，该公司对合并范围外企业提供担保金额合计27.79亿元，担保明细如下图。其中公司为六盘水大河经济开发区开发建设有限公司提供担保余额17.87亿元，主要系公司将与六盘水经开建的债权转让给中国东方深圳市分公司获得融资形成，公司第二大股东刘水先生对公司提供保证反担保。
图表 23. 公司对外担保明细
| 担保对象 | 与公司关系 | 担保额度 | 实际担保金额 | 期限 | 担保类型 | 反担保措施 |
| 抚州市抚河流域投资开发有限公司 | 参股 | 5.70 | 1.83 | 不超过6年 | 连带责任担保 | 抚河投资以所承接江西省抚州市抚河流域生态保护及综合治理（一期工程）项目的收益权为发行人提供质押担保 |
| 浙商铁汉（深圳）生态产业投资合伙企业（有限合伙） | 非关联企业 | 6.00 | 2.70 | 不超过2年 | 差额补足 | 公司第二大股东刘水先生及深圳市华汉投资有限公司提供反担保 |
| 六盘水大河经济开发区开发建设有限公司 | 非关联企业 | 9.60 | 8.64 | 不超过2年 | 连带责任担保 | 公司第二大股东刘水先生提供反担保 |
| 六盘水大河经济开发区开发建设有限公司 | 非关联企业 | 3.30 | 2.73 | 不超过2年 | 连带责任担保 | 公司第二大股东刘水先生提供反担保 |
| 六盘水大河经济开 | 非关 | 6.50 | 6.50 | 不超 | 连带 | 公司第二大股东刘水先生提供反担保 |
新世纪评级Brilliance Ratings
担保对象
| 担保对象 | 与公司关系 | 担保额度 | 实际担保金额 | 期限 | 担保类型 | 反担保措施 |
| 发区开发建设有限公司 | 联企业 | 过2年 | 责任担保 | |||
| 凤冈县水务投资有限责任公司 | 非关联企业 | 1.59 | 1.11 | 不超过2年 | 连带责任担保 | 公司第二大股东刘水先生提供反担保 |
| 深汕特别合作区汕美生态建设有限公司 | 参股 | 3.95 | 0.88 | 不超过10年 | 连带责任担保 | 无 |
| 天柱县汉天缘建设管理有限公司 | 参股 | 3.78 | - | 不超过21年 | 连带责任担保 | 无 |
| 丰城市汉辰环境工程有限公司 | 参股 | 5.00 | 3.40 | 不超过22年 | 连带责任担保 | 无 |
资料来源：根据铁汉生态所提供数据整理（截至2021年3月末）。（单位：亿元）
7. 母公司/集团本部财务质量
该公司工程建设主业主要经营主体集中在母公司，融资以母公司为主。母公司资产主要由应收账款、合同资产、其他应收款和长期股权投资构成，2020年末，分别为22.98亿元、56.78亿元、27.33亿元和50.34亿元。其中长期股权投资款中对子公司投资款42.08亿元，对联营、合营企业投资8.26亿元。此外，母公司货币资金余额为23.51亿元，占合并口径货币资金比重
73.63%。同期末母公司刚性债务为100.00亿元，占合并口径刚性债务的
65.11%。2020年，母公司实现营业收入24.70亿元，净亏损2.18亿元，经营性现金净流入13.54亿元，投资活动现金净流出2.24亿元，筹资环节现金净流出19.95亿元。2021年3月末，母公司资产215.72亿元，负债合计149.40亿元，基本与年初持平。当期1-3月，母公司实现营业收入3.00亿元，净亏损1.15亿元，当期经营性现金净流出0.96亿元，投资性现金净流出2.23亿元，筹资性现金净流入0.83亿元。
外部支持因素
该公司快速扩张的经营规模亦得到金融机构大力支持，截至2021年3月末，公司本部已获得的银行综合授信额度为62.90亿元，尚未使用的授信额度为24.60亿元；其中贷款授信额度为36.00亿元，尚未使用的贷款授信额度为9.84亿元。中国节能控股后，公司先后与中节能财务有限公司、中节能商业保理有限公司达成合作协议。此外，根据2021年6月1日公告， 公司与国家开发银行深圳市分行签署了《十四五开发性金融合作协议》，双方就建立长期、稳定和深度的开发性金融合作关系达成协议。
图表 24. 来自大型国有金融机构的信贷支持
新世纪评级
Brilliance Ratings
机构类别
| 机构类别 | 综合授信 | 其中： 贷款授信 | 放贷规模/余额 | 利率区间 | 附加条件/增信措施 |
| 全部（亿元） | 62.90 | 36.00 | 26.16 | 3-9% | 抵押保证质押 |
| 其中：国家政策性金融机构（亿元） | 1.20 | 1.20 | 1.00 | 3% | 抵押保证质押 |
| 工农中建交五大商业银行（亿元） | 11.60 | 8.50 | 4.50 | 3.9-4.87% | 保证质押 |
| 其中：大型国有金融机构占比（%） | 20.35 | 26.94 | 21.02 | — | — |
资料来源：根据节能铁汉所提供数据整理（截至2021年3月31日）。
附带特定条款的债项跟踪分析
铁汉转债：投资人转股权、回收权及发行人赎回权铁汉转债为可转换债券，附投资人转股权、回售权、及发行人赎回权、下修权。2021年5月30日，节能铁汉下修洪涛转债的转股价格至3.82元/股，然而公司目前股价围绕转股价格波动，面临转股压力。若投资人不行使转股权，公司到期债务兑付压力大。图表 25. 洪涛转债特殊条款
| 当前转股价格 | 3.82元 | 转股期间 | 2018-06-22~2023-12-18 |
| 回售触发价 | 2.67元 | 回售起始 | 2021-12-18 |
| 赎回触发价 | 4.97元 | 赎回起始 | 2018-06-22 |
| 修正触发价 | 3.25元 | 修正起始 | 2017-12-18 |
资料来源：Wind（截至2021年5月30日）。
跟踪评级结论
2021年2月，该公司完成股份协议转让完成暨向特定对象发行股份事宜，控股股东变更为中国节能，实际控制人变更为国务院国资委。当月公司还完成了董事会、监事会的换届选举及高级管理人员的换届聘任，可为经营管理活动的顺利开展提供基本保障。该公司主营业务以生态环保和市政园林工程建设为主，业务模式多以PPP模式开展。受我国经济增速放缓、PPP项目清理，金融去杠杆等因素影响，公司近三年营业收入持续下滑，2020年叠加新冠疫情影响，营业收入降至近三年最低水平。跟踪期内，公司大幅裁员且裁撤营销分部，严控成本，且出售盐城PPP项目特许经营权及部分闲置资产，当期实现盈利。中国节能成为控股股东后，为公司引入较多项目，目前公司在手订单充足，后续业务可持续性有一定保障。
该公司业务规模快速扩张推动负债快速增长，近三年负债经营程度上升，债务偿还压力持续加大，融资环境的变化对公司经营产生较大影响。公司BT、
PPP等项目工程垫资规模较大，资金回笼周期长，投资环节现金持续净流出。考虑到公司货币资金存量较充裕，且引进的战略、控股股东可对公司一定资金支持，即期债务偿付能够得到一定保障。此外，公司对参股PPP项目公司及部分施工项目业主进行融资提供担保，或面临一定的代偿风险。本评级机构仍将持续关注：（1）我国PPP相关政策的出台对生态环保行业外部融资的影响；（2）该公司PPP合同中标、落地情况及其业务经营风险和投资风险；（3）应收账款、长期应收款的回收情况（4）公司主业工程资金到位情况及业务拓展情况；（5）公司债务规模增长情况及其所导致的利息负担和偿付压力变化；（6）公司即期债务到期兑付情况。
附录一：
公司与实际控制人关系图
新世纪评级Brilliance Ratings中节能铁汉生态环境股份有限公司
中国节能环保集团有限公司
国务院国有资产监督管理委员会
中节能资本控股有限公司
100.00%
25.01%
100.00%
2.62%
注：根据节能铁汉提供的资料绘制（截至2021年3月末）。
附录二：
公司组织结构图
中节能铁汉生态环境股份有限公司
中国节能环保集团有限公司
国务院国有资产监督管理委员会
中节能资本控股有限公司
100.00%
25.01%
100.00%
2.62%
公司总部
战略投资与审计部
证券管理部
办公室
经营管理部
人力资源部（党委组织部）
财务管理部
建设管理部
市场管理部
审计法务部
党群工作部
注：根据节能铁汉提供的资料绘制（截至2021年3月末）。
附录三：
相关实体主要数据概览
新世纪评级
Brilliance Ratings
全称
| 全称 | 简称 | 与公司关系 | 母公司 持股比例（%） | 主营业务 | 2020年（末）主要财务数据（亿元） | |||||
| 刚性债务余额（亿元） | 所有者权益 （亿元） | 营业收入 （亿元） | 净利润 （亿元） | 经营环节现金净流入量 （亿元） | EBITDA （亿元） | |||||
| 中国节能环保集团有限公司 | 中节能 | 母公司 | 1,047.45 | 727.97 | 443.94 | 23.63 | 60.82 | 141.75 | ||
| 中节能铁汉生态环境股份有限公司 | 节能铁汉本级 | 本级 | — | 市政园林、生态环保 | 100.01 | 53.50 | 24.70 | -2.18 | 13.54 | 3.85 |
| 珠海文川生态环境建设有限公司 | 珠海文川 | 核心子公司 | 100% | 园林绿化工程施工、养护 | - | 0.58 | -0.03 | -0.12 | 0.08 | -0.12 |
| 铁汉环保集团有限公司 | 铁汉环保 | 核心子公司 | 100% | 环境保护信息及技术咨询 | 0.25 | 4.46 | 4.11 | 0.63 | -0.75 | 0.81 |
| 深圳市铁汉一方环境科技有限公司 | 铁汉一方 | 核心子公司 | 70% | 室内绿化 | 0.31 | -0.39 | 0.08 | -0.09 | -0.17 | -0.04 |
| 北京星河园林景观工程有限公司 | 星河园林 | 核心子公司 | 100% | 园林绿化工程施工、养护 | 1.03 | 7.84 | 5.69 | 0.70 | 0.26 | 0.88 |
| 铁汉生态建设有限公司 | 铁汉建设 | 核心子公司 | 100% | 水利水电工程 | 3.73 | 2.95 | 9.45 | 0.51 | 0.27 | 1.54 |
| 铁汉山艺环境建设有限公司 | 山艺环境 | 核心子公司 | 80% | 城市园林绿化工程 | 0.80 | 2.06 | 1.22 | 0.19 | 0.13 | 0.27 |
| 北京盖雅环境科技有限公司 | 盖雅环境 | 核心子公司 | 70% | 技术服务 | - | 0.60 | 0.40 | - | -0.03 | 0.02 |
注：根据节能铁汉2020年度审计报告附注及所提供的其他资料整理。
附录四：
主要数据及指标
新世纪评级Brilliance Ratings
主要财务数据与指标[合并口径]
| 主要财务数据与指标[合并口径] | 2018年 | 2019年 | 2020年 | 2021年 第一季度 |
| 资产总额［亿元] | 246.90 | 293.35 | 302.00 | 297.71 |
| 货币资金［亿元] | 18.24 | 41.00 | 33.45 | 31.93 |
| 刚性债务[亿元] | 98.40 | 134.03 | 153.59 | 146.51 |
| 所有者权益[亿元] | 68.16 | 69.01 | 68.11 | 80.64 |
| 营业收入[亿元] | 77.49 | 50.66 | 42.11 | 5.45 |
| 净利润[亿元] | 3.00 | -9.22 | 0.58 | -1.46 |
| EBITDA[亿元] | 9.99 | -2.46 | 8.53 | - |
| 经营性现金净流入量[亿元] | 3.95 | 10.93 | -1.64 | -1.33 |
| 投资性现金净流入量[亿元] | -33.25 | -24.32 | -1.60 | -0.80 |
| 资产负债率[%] | 72.39 | 76.48 | 77.45 | 72.91 |
| 权益资本与刚性债务比率[%] | 69.26 | 51.49 | 44.35 | 55.04 |
| 流动比率[%] | 96.69 | 94.04 | 82.54 | 85.21 |
| 现金比率[%] | 14.12 | 24.53 | 19.92 | 20.87 |
| 利息保障倍数[倍] | 1.59 | -0.50 | 1.10 | - |
| 担保比率[%] | 22.48 | 25.56 | 40.79 | 34.45 |
| 营业周期[天] | 477.04 | 739.05 | 966.58 | - |
| 毛利率[%] | 25.79 | 15.53 | 23.30 | 12.42 |
| 营业利润率[%] | 4.32 | -15.98 | 1.70 | -29.71 |
| 总资产报酬率[%] | 3.99 | -1.94 | 2.59 | - |
| 净资产收益率[%] | 4.55 | -13.45 | 0.84 | - |
| 净资产收益率*[%] | 4.95 | -14.52 | 0.94 | - |
| 营业收入现金率[%] | 81.14 | 104.48 | 82.01 | 210.49 |
| 经营性现金净流入量与流动负债比率[%] | 3.44 | 7.33 | -0.98 | - |
| 非筹资性现金净流入量与负债总额比率[%] | -18.42 | -6.64 | -1.42 | - |
| EBITDA/利息支出[倍] | 1.77 | -0.35 | 1.21 | - |
| EBITDA/刚性债务[倍] | 0.11 | -0.02 | 0.06 | - |
注：表中数据依据节能铁汉经审计的2018～2020年度及未经审计的2021年第一季度财务数据整理、计算。
指标计算公式
| 资产负债率(%)=期末负债合计/期末资产总计×100% |
| 权益资本与刚性债务比率(%)=期末所有者权益合计/期末刚性债务余额×100% |
| 流动比率(%)=期末流动资产合计/期末流动负债合计×100% |
| 现金比率(%)=[期末货币资金余额+期末交易性金融资产余额+期末应收银行承兑汇票余额]/期末流动负债合计×100% |
| 利息保障倍数(倍)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息支出） |
| 担保比率(%)=期末未清担保余额/期末所有者权益合计×100% |
| 营业周期(天)=365/{报告期营业收入/[(期初应收账款余额+期末应收账款余额)/2]}+365/{报告期营业成本/[(期初存货余额+期末存货余额)/2]} |
| 毛利率(%)=1－报告期营业成本/报告期营业收入×100% |
| 营业利润率(%)=报告期营业利润/报告期营业收入×100% |
| 总资产报酬率(%)=(报告期利润总额+报告期列入财务费用的利息支出)/[(期初资产总计+期末资产总计)/2]×100% |
| 净资产收益率(%)=报告期净利润/[(期初所有者权益合计+期末所有者权益合计)/2]×100% |
| 净资产收益率*(%)=报告期归属于母公司所有者的净利润/[(期初归属母公司所有者权益合计+期末归属母公司所有者权益合计)/2]×100% |
| 营业收入现金率(%)=报告期销售商品、提供劳务收到的现金/报告期营业收入×100% |
| 经营性现金净流入量与流动负债比率(%)=报告期经营活动产生的现金流量净额/[(期初流动负债合计+期末流动负债合计)/2]×100% |
| 非筹资性现金净流入量与负债总额比率(%)=(报告期经营活动产生的现金流量净额+报告期投资活动产生的现金流量净额)/[(期初负债合计+期末负债合计)/2]×100% |
| EBITDA/利息支出[倍]=报告期EBITDA/（报告期列入财务费用的利息支出+报告期资本化利息） |
| EBITDA/刚性债务[倍]=EBITDA/[（期初刚性债务余额+期末刚性债务余额）/2] |
注1. 上述指标计算以公司合并财务报表数据为准。注2. 刚性债务=短期借款+应付票据+一年内到期的长期借款+应付短期融资券+应付利息+长期借款+应付债券+其他具期债务注3. EBITDA=利润总额+列入财务费用的利息支出+固定资产折旧+无形资产及其他资产摊销
附录五：
评级结果释义
本评级机构主体信用等级划分及释义如下：
新世纪评级
Brilliance Ratings等级
| 等级 | 含义 | |
| 投资级 | AAA级 | 发行人偿还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低 |
| AA级 | 发行人偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低 | |
| A级 | 发行人偿还债务能力较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低 | |
| BBB级 | 发行人偿还债务能力一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般 | |
| 投机级 | BB级 | 发行人偿还债务能力较弱，受不利经济环境影响很大，违约风险较高 |
| B级 | 发行人偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高 | |
| CCC级 | 发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高 | |
| CC级 | 发行人在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务 | |
| C级 | 发行人不能偿还债务 | |
注：除AAA、CCC及以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构中长期债券信用等级划分及释义如下：
| 等级 | 含义 | |
| 投资级 | AAA级 | 债券的偿付安全性极强，基本不受不利经济环境的影响，违约风险极低。 |
| AA级 | 债券的偿付安全性很强，受不利经济环境的影响不大，违约风险很低。 | |
| A级 | 债券的偿付安全性较强，较易受不利经济环境的影响，违约风险较低。 | |
| BBB级 | 债券的偿付安全性一般，受不利经济环境影响较大，违约风险一般。 | |
| 投机级 | BB级 | 债券的偿付安全性较弱，受不利经济环境影响很大，有较高违约风险。 |
| B级 | 债券的偿付安全性较大地依赖于良好的经济环境，违约风险很高。 | |
| CCC级 | 债券的偿付安全性极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 | |
| CC级 | 在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债券本息。 | |
| C级 | 不能偿还债券本息。 | |
注：除AAA级，CCC级以下等级外，每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调，表示略高或略低于本等级。
本评级机构短期债券信用等级分为四等六级，即：A-1、A-2、A-3、B、C、D。
| 等级 | 含义 | |
| A等 | A-1 | 最高级短期债券，其还本付息能力最强，安全性最高。 |
| A-2 | 还本付息能力较强，安全性较高。 | |
| A-3 | 还本付息能力一般，安全性易受不良环境变化的影响。 | |
| B等 | B | 还本付息能力较低，有一定违约风险。 |
| C等 | C | 还本付息能力很低，违约风险较高。 |
| D等 | D | 不能按期还本付息。 |
注：每一个信用等级均不进行微调。
附录六：
发行人本次评级模型分析表及结果
新世纪评级Brilliance Ratings
| 一级要素 | 二级要素 | 风险程度 | |
| 个体信用 | 业务风险 | 宏观环境 | 1 |
| 行业风险 | 4 | ||
| 市场竞争 | 6 | ||
| 盈利能力 | 8 | ||
| 公司治理 | 1 | ||
| 财务风险 | 财务政策风险 | 2 | |
| 会计政策与质量 | 1 | ||
| 现金流状况 | 8 | ||
| 负债结构与资产质量 | 7 | ||
| 流动性 | 8 | ||
| 个体风险状况 | 5 | ||
| 个体调整因素调整方向 | 不调整 | ||
| 调整后个体风险状况 | 5 | ||
| 外部支持 | 支持因素调整方向 | 上调 | |
| 主体信用等级 | AA | ||
附录七：
发行人历史评级情况
| 评级 类型 | 评级情况 分类 | 评级时间 | 评级结果 | 评级分析师 | 所使用评级方法和模型的 名称及版本 | 报告（公告）链接 | |
| 主体 评级 | 历史首次 评级 | 2012年12月24日 | AA-/稳定 | 宋昳瑶、张雪宜 | 新世纪评级方法总论（2012） 通用版评级模型（参见注册文件） | 报告链接 | |
| 评级结果 变化 | 2017年4月24日 | AA/稳定 | 宋昳瑶、蒋卫 | 新世纪评级方法总论（2012） 工商企业评级方法概论（2014） 通用版评级模型（参见注册文件） | 报告链接 | ||
| 前次评级 | 2020年6月28日 | AA/稳定 | 宋昳瑶、高珊 | 新世纪评级方法总论（2012） 建筑施工行业信用评级方法(2018版） 工商企业评级模型（建筑施工）MX-GS001（2019.8） | 报告链接 | ||
| 本次评级 | 2021年6月25日 | AA/稳定 | 宋昳瑶、高珊 | 新世纪评级方法总论（2012） 建筑施工行业信用评级方法(2018版） 工商企业评级模型（建筑施工）MX-GS001（2019.8） | - | ||
| 债项评级 (铁汉转债) | 历史首次 评级 | 2017年4月24日 | AA | 宋昳瑶、蒋卫 | 新世纪评级方法总论（2012） 工商企业评级方法概论（2014） 通用版评级模型（参见注册文件） | 报告链接 | |
| 前次评级 | 2020年6月28日 | AA | 宋昳瑶、高珊 | 新世纪评级方法总论（2012） 建筑施工行业信用评级方法(2018版） 工商企业评级模型（建筑施工）MX-GS001（2019.8） | 报告链接 | ||
| 本次评级 | 2021年6月25日 | AA | 宋昳瑶、高珊 | 新世纪评级方法总论（2012） 建筑施工行业信用评级方法(2018版） 工商企业评级模型（建筑施工）MX-GS001（2019.8） | - | ||
注：上述评级方法及相关文件可于新世纪评级官方网站查阅。
新世纪评级
Brilliance Ratings
评级声明
本评级机构不存在子公司、控股股东及其控制的其他机构对该评级对象提供非评级服务的情形。除因本次评级事项使本评级机构与评级对象构成委托关系外，本评级机构、评级人员与评级对象不存在任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系。本评级机构与评级人员履行了评级调查和诚信义务，有充分理由保证所出具的评级报告遵循了真实、客观、公正的原则。本跟踪评级报告的评级结论是本评级机构依据合理的内部信用评级标准和程序做出的独立判断，未因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响改变评级意见。本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据评级对象所提供的资料，评级对象对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责。本跟踪评级报告用于相关决策参考，并非是某种决策的结论、建议。本次跟踪评级的信用等级自本跟踪评级报告出具之日起至被评债券本息的约定偿付日有效。在被评债券存续期内，新世纪评级将根据《跟踪评级安排》，定期或不定期对评级对象实施跟踪评级并形成结论，决定维持、变更、暂停或中止评级对象信用等级。本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。